Une SAS qui lève des fonds sans vouloir partager le pouvoir a un instrument taillé pour cela : l’action de préférence sans droit de vote. L’investisseur renonce à la voix, mais il ne renonce pas à tout : dividende prioritaire, droit au maintien de ses avantages et veto individuel sur leur modification. Deux arrêts de la chambre commerciale de la Cour de cassation rendus en 2024 fixent les bornes de ce montage : le plafond de la moitié du capital ne compte que les actions privées de tout vote, et la majorité ne peut pas rogner un dividende prioritaire en faisant voter ceux-là mêmes qu’elle dépouille. Reste une limite de taille pour les petites entreprises : la SARL ne connaît pas les actions de préférence, et la mise en place suppose une assemblée extraordinaire, un commissaire aux comptes et des statuts rédigés au cordeau. Ce qui suit décrit le mécanisme, les intérêts opposés des fondateurs et des porteurs, et les garde-fous vérifiés en jurisprudence. Chaque montage restant un cas d’espèce, les clauses citées doivent être relues au regard des statuts exacts de la société concernée et de leur version applicable à la date de l’opération.
I. Prendre l’argent sans donner les voix : comment la SAS fabrique un associé silencieux
A. Des actions sur mesure, décidées en assemblée extraordinaire et plafonnées par la loi
Le point de départ tient en une phrase du code de commerce : « Lors de la constitution de la société ou au cours de son existence, il peut être créé des actions de préférence, avec ou sans droit de vote, assorties de droits particuliers de toute nature, à titre temporaire ou permanent. » Ces droits sont définis par les statuts. Le texte ajoute que « Le droit de vote peut être aménagé pour un délai déterminé ou déterminable. Il peut être suspendu pour une durée déterminée ou déterminable ou supprimé. » Autrement dit, la SAS peut accueillir un associé qui paie plein tarif mais ne vote pas, ou vote moins, en échange d’avantages financiers : dividende majoré ou prioritaire, priorité sur le boni de liquidation, modalités de rachat ou de conversion écrites à l’avance.
Ce sur-mesure a un cadre de décision rigide. « L’assemblée générale extraordinaire des actionnaires est seule compétente pour décider l’émission et la conversion des actions de préférence au vu d’un rapport spécial des commissaires aux comptes. » Elle peut déléguer ce pouvoir dans les conditions des articles L. 225-129 à L. 225-129-6, et les modalités de conversion peuvent figurer directement dans les statuts. Concrètement, les fondateurs ne créent pas une catégorie d’associés silencieux d’un trait de plume : il faut convoquer l’extraordinaire, payer un rapport spécial du commissaire aux comptes, et faire voter. Quand les actions sont émises au profit de personnes nommément désignées, la création donne lieu à l’application des articles sur les avantages particuliers, avec un commissaire aux apports qui doit être un commissaire aux comptes n’ayant pas réalisé depuis trois ans et ne réalisant pas de mission au sein de la société.
La délégation consentie par l’extraordinaire mérite une attention particulière dans les SAS en croissance. Les fondateurs font souvent voter une délégation globale pour émettre, par tranches, les actions destinées aux investisseurs successifs, dans la limite d’un plafond et d’une durée fixés par la résolution. Le dirigeant constate ensuite, en cours d’exercice et au plus tard lors de la première réunion suivant sa clôture, le nombre et le montant nominal des actions issues des conversions, et met les statuts à jour sur le capital et le nombre de titres. Cette mécanique évite de réunir l’extraordinaire à chaque entrée, mais elle reporte l’exigence de précision sur la résolution de délégation : catégories créées, fourchettes de prix, droits attachés, durée. Une délégation floue expose chaque émission à la contestation des associés qui n’ont pas souscrit, tandis qu’une délégation trop rigide oblige à revenir devant l’assemblée à chaque tour de table. Le rapport spécial du commissaire aux comptes, exigé dès l’émission comme à la conversion, doit éclairer les associés existants sur l’évaluation des avantages particuliers et sur l’incidence de l’opération pour leur situation : dilution du vote, dilution du dividende, modification des équilibres. C’est ce rapport qui permet aux minoritaires de voter en connaissance de cause, et son absence ou son insuffisance fragilise toute la construction.
Deuxième borne, quantitative : « Les actions de préférence sans droit de vote ne peuvent représenter plus de la moitié du capital social, et dans les sociétés dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé, plus du quart du capital social. » Et « Toute émission ayant pour effet de porter la proportion au-delà de cette limite peut être annulée. » La sanction est donc la nullité de l’émission excédentaire, pas une simple régularisation.
Une affaire familiale jugée le 13 mars 2024 montre comment ce plafond se calcule. Dans une SAS constituée en 2015 par un père et son fils, le père avait reçu 2 225 actions de catégorie B et le fils 25 actions de catégorie A, mais chaque action A donnait 100 voix : le fils disposait ainsi d’un droit de vote majoritaire en n’ayant apporté qu’environ 1 % du capital. Après le décès du père, ses héritiers ont soutenu que ce montage violait le plafond, en assimilant à des actions sans droit de vote des titres dont le vote était, selon eux, dérisoire face au vote multiple de l’autre catégorie. La Cour de cassation a rejeté le pourvoi : « Il résulte de l’article L. 228-11, alinéa 3, du code de commerce que seules les actions privées de tout droit de vote sont prises en compte pour le calcul du plafond de la moitié du capital social. » Le moyen, qui postulait le contraire, n’était donc pas fondé. Moralité pour les fondateurs : un vote multiple agressif au profit des actions ordinaires ne fait pas entrer les autres titres dans le quota de moitié ; seules les actions totalement privées de vote comptent. Le même arrêt rappelle au passage que « Il résulte de l’article L. 227-2 du code de commerce que les sociétés par actions simplifiées ne peuvent procéder à une offre au public de titres financiers. », et que les règles des avantages particuliers conçues pour les sociétés anonymes constituées par appel public à l’épargne ne sont pas compatibles avec la SAS et ne lui sont pas applicables.
Reste la frontière la plus nette pour les petites entreprises : ce mécanisme est réservé aux sociétés par actions. « Une société par actions simplifiée peut être instituée par une ou plusieurs personnes qui ne supportent les pertes qu’à concurrence de leur apport. » La SARL, dont le capital est divisé en parts sociales aux droits fixés par la loi, ne peut pas émettre d’actions de préférence. Une SARL qui veut financer sans partager le pouvoir doit d’abord se transformer en SAS, ou recourir à d’autres outils comme le compte courant d’associé ou l’émission obligataire. La transposition n’est donc pas directe : le levier décrit ici suppose la forme SAS ou SA.
B. Le prix du silence : dividende prioritaire, rachat organisé et interdiction des clauses léonines
L’investisseur qui accepte de ne pas voter vend son silence contre des avantages sonnants. Le plus courant est le dividende prioritaire ou majoré : par exemple, 8 % du prix de souscription ou une fraction du bénéfice net consolidé par action, versés avant toute distribution aux actions ordinaires. Un autre avantage fréquent est le rachat organisé : les statuts prévoient par avance le principe du rachat des actions de préférence et en organisent les modalités, notamment en cas de départ du porteur. La loi encadre ce rachat : « Lorsque les statuts qui créent une catégorie d’actions de préférence ont prévu, préalablement à leur souscription, le principe du rachat et en ont organisé les modalités », seules les conditions légales s’ajoutent : « L’acquisition ne peut être réalisée qu’au moyen de sommes distribuables au sens de l’article L. 232-11 ou du produit d’une nouvelle émission de titres de capital effectuée en vue de ce rachat », avec une réserve calculée sur la seule valeur nominale des actions rachetées. Le rachat n’est donc possible que si la société peut le payer sur ses sommes distribuables ou sur une émission nouvelle dédiée : un associé sans voix ne peut pas exiger d’être racheté sur la trésorerie indisponible.
L’affaire jugée par la cour d’appel de Paris le 2 juillet 2024 illustre ce donnant-donnant et ses frictions. Un salarié d’une société de gestion parisienne avait acquis à partir de 2007 des actions de préférence sans droit de vote donnant droit au double des dividendes, jusqu’à détenir 3 100 actions représentant 0,93 % du capital. Les statuts imposaient à l’associé qui cessait ses fonctions de céder ses actions, la société devant les racheter dans un délai de trois mois. Licencié pour faute grave en mars 2020, l’intéressé s’est vu proposer un prix de 1 185 342 euros calculé sur des fonds propres de plus de 128 millions d’euros. Il a demandé une expertise pour réévaluer ses titres et le placement de ses actions sous séquestre jusqu’à la fixation définitive du prix, ce que le président du tribunal de commerce a ordonné en juin 2020, avant de le débouter de la demande d’expert au regard d’une contestation sérieuse. La société a payé le prix annoncé, signé les ordres de mouvement le jour même, puis fait annuler ses actions auto-détenues en réduction de capital. La cour a confirmé le jugement qui déboutait le cédant de ses demandes en nullité de la cession, en dividendes complémentaires et en dommages-intérêts, retenant notamment que le paiement et la signature des ordres de mouvement étaient antérieurs à la signification de l’ordonnance de séquestre.
Reprenons la chronologie parisienne, car elle montre où se gagnent et se perdent les sorties. Licenciement en mars 2020, notification du prix fin mai, demande d’expertise et de séquestre début juin, deux ordonnances du 9 juin autorisant l’assignation à bref délai et plaçant les 3 100 titres sous séquestre jusqu’à la décision définitive sur le prix, second paiement le 10 juin sur les comptes d’épargne salariale avec signature des ordres de mouvement le même jour, signification de l’ordonnance de séquestre quelques heures plus tard, rejet de l’expertise le 30 juin au motif d’une contestation sérieuse, restitution de la somme fin juillet, puis réduction de capital par annulation des titres auto-détenus votée en janvier 2021. La cour relève que le virement de la société est intervenu à 11 h 32, près de quatre heures avant la signification, et que les ordres de mouvement datés du même jour établissent le transfert : la cession était donc intervenue avant que le séquestre ne devienne opposable, et le moyen tiré de son impossibilité est rejeté. L’enseignement est rude mais clair : dans une course entre le paiement et la mesure conservatoire, l’heure compte, et le porteur qui veut bloquer doit faire signifier vite, tandis que la société qui veut purger doit payer et faire signer sans tarder.
Cet épisode enseigne trois leçons pratiques. D’abord, le porteur d’actions sans vote n’est pas sans défense sur le prix : il peut saisir le juge, demander le séquestre de ses titres et discuter l’évaluation, même s’il échoue ici. Ensuite, quand les statuts renvoient à l’expertise, c’est l’article 1843-4 du code civil qui s’applique : « Dans les cas où la loi renvoie au présent article pour fixer les conditions de prix d’une cession des droits sociaux d’un associé, ou le rachat de ceux-ci par la société, la valeur de ces droits est déterminée, en cas de contestation, par un expert désigné, soit par les parties, soit à défaut d’accord entre elles, par jugement du président du tribunal judiciaire ou du tribunal de commerce compétent, statuant selon la procédure accélérée au fond et sans recours possible. » Et « L’expert ainsi désigné est tenu d’appliquer, lorsqu’elles existent, les règles et modalités de détermination de la valeur prévues par les statuts de la société ou par toute convention liant les parties. » L’expert ne réinvente pas le prix : il applique la méthode convenue, ce qui rend la rédaction initiale de la clause de prix décisive. Enfin, la sortie peut se solder par une annulation des titres et une réduction de capital, votée ici en assemblée de janvier 2021, avec convocation de tous les associés exigée : le cédant contestait ne pas y avoir été convoqué, preuve que la procédure de sortie se joue aussi sur la convocation.
Dernière limite, absolue celle-là : on ne peut pas promettre à l’investisseur silencieux qu’il gagnera toujours. « La part de chaque associé dans les bénéfices et sa contribution aux pertes se déterminent à proportion de sa part dans le capital social », sauf clause contraire, mais « la stipulation attribuant à un associé la totalité du profit procuré par la société ou l’exonérant de la totalité des pertes, celle excluant un associé totalement du profit ou mettant à sa charge la totalité des pertes sont réputées non écrites. » Un dividende prioritaire reste un droit conditionné par l’existence de bénéfices distribuables ; une garantie de rendement ou de prix de sortie inconditionnelle serait une clause léonine réputée non écrite. Les fondateurs doivent donc calibrer l’avantage financier sans le transformer en assurance tous risques, faute de quoi la clause tombe.
II. Quand les fondateurs veulent reprendre la main : ce que le porteur sans voix garde en main
A. On ne modifie pas ses droits sans lui, et il ne vote pas sur sa propre dépouille
Le moment de vérité arrive quand la majorité veut réduire l’avantage concédé : baisser le dividende prioritaire, convertir la catégorie, ou réécrire les statuts. La Cour de cassation a posé le 10 juillet 2024 deux verrous cumulatifs dans une affaire où une SAS avait créé des actions de préférence dites « P » donnant droit à un dividende prioritaire de 8 % du prix de souscription ou 50 % du bénéfice net consolidé par action, puis où l’assemblée extraordinaire du 22 décembre 2015 avait réduit cet avantage à 3 % ou 15 % en modifiant l’article des statuts correspondant. Des porteurs entrés au capital en 2015 ont assigné en nullité des résolutions et réclamé un complément de dividendes.
Premier verrou, le consentement individuel : « lorsque les statuts d’une société par actions simplifiée ne prévoient pas les modalités selon lesquelles les droits attachés aux actions de préférence peuvent être modifiés, le consentement individuel des titulaires de ces actions est requis pour procéder à une telle modification. » (Cass. com., 10 juillet 2024, n° 22-15.836, publié au Bulletin) La Cour vise l’article 1134 du code civil dans sa rédaction antérieure à l’ordonnance du 10 février 2016, c’est-à-dire la force obligatoire des conventions : le statut vaut contrat entre associés, et l’avantage consenti à une catégorie ne se retire pas unilatéralement quand les statuts n’ont pas organisé leur révision. Les fondateurs qui veulent garder la main sur l’évolution des avantages doivent donc écrire dès l’origine la procédure de modification, faute de quoi chaque porteur dispose d’un veto individuel.
Deuxième verrou, l’exclusion du vote des intéressés : « les titulaires d’actions devant être converties en actions de préférence de la catégorie à créer ne peuvent, à peine de nullité de la délibération, prendre part au vote sur la création de cette catégorie. » (Cass. com., 10 juillet 2024, n° 22-15.836, publié au Bulletin) Et la Cour précise la portée de ce texte : « Constitue une conversion d’actions au sens et pour l’application de ce texte toute opération emportant modification des droits attachés aux actions converties. » (Cass. com., 10 juillet 2024, n° 22-15.836, publié au Bulletin) Dans l’affaire jugée, la totalité des associés avait voté la baisse du dividende prioritaire ; la cour d’appel avait validé au motif que le vote ne portait pas sur la création d’une catégorie mais sur la modification à la baisse d’une rémunération existante. La Cour de cassation censure : la modification des droits attachés aux actions, qui entraînait un changement de catégorie quand bien même les actions gardaient le même intitulé, constituait une conversion ; les porteurs n’auraient pas dû voter, et les résolutions étaient entachées de nullité. La Cour casse et annule partiellement l’arrêt de la cour d’appel de Lyon du 17 février 2022 et renvoie devant la même cour autrement composée.
L’opposition des intérêts est ici frontale et légitime des deux côtés. Les fondateurs veulent de la souplesse : adapter le dividende aux résultats, convertir des catégories devenues obsolètes, nettoyer le capital des titres des associés partis. Les porteurs veulent de l’intangibilité : l’avantage qui a justifié leur renonciation au vote ne doit pas fondre à la première assemblée où ils ne votent pas. Le droit tranche en faveur de la stabilité du contrat statutaire : sans procédure de révision écrite à l’origine, chaque porteur peut bloquer individuellement, et la collectivité ne peut pas le contourner en le faisant voter avec les autres. Les praticiens en tirent une méthode de négociation : prévoir dès l’émission les cas de révision (baisse des résultats, entrée d’un nouvel investisseur, changement de contrôle), la majorité spéciale applicable, et les compensations offertes en échange (prime de conversion, relèvement différé, droit de sortie conjointe). Faute d’une telle clause d’adaptation, la seule voie régulière passe par l’accord de chacun, et le bras de fer se déplace devant le tribunal, où la nullité de la délibération irrégulière peut être demandée avec, à la clé, le rétablissement des droits et le paiement des dividendes amputés.
La portée pratique est considérable pour les conflits d’associés. Une majorité ordinaire ne peut pas faire voter la catégorie ciblée sur la réduction de ses propres avantages : les porteurs sont exclus du vote à peine de nullité, et leurs actions ne comptent ni pour le quorum ni pour la majorité, sauf si toutes les actions sont converties. Ajoutons que « Par dérogation au premier alinéa, lorsque l’émission porte sur des actions de préférence relevant d’une catégorie déjà créée, l’évaluation des avantages particuliers qui en résultent est faite dans le rapport spécial mentionné à l’article L. 228-12. » : même les émissions ultérieures dans une catégorie existante exigent une évaluation formalisée. Pour les fondateurs, la leçon est symétrique : soigner la rédaction initiale coûte moins cher que de tenter de reprendre d’une main ce qui a été donné de l’autre. Pour l’investisseur silencieux, le silence au vote se paie d’une protection renforcée : sans lui, pas de modification.
B. Sortir, convertir ou se faire racheter : la boîte à outils et ses conditions
Que reste-t-il au porteur quand la mésentente s’installe ? D’abord la conversion : « Les actions de préférence peuvent être converties en actions ordinaires ou en actions de préférence d’une autre catégorie. » Si la conversion aboutit à une réduction de capital non motivée par des pertes, les créanciers antérieurs au dépôt du procès-verbal peuvent former opposition, et les opérations ne peuvent commencer pendant le délai d’opposition ni avant qu’il ait été statué en première instance. La sortie d’un associé sans voix peut donc se heurter aux créanciers, ce que les calendriers de cession doivent anticiper.
Ensuite le rachat, quand les statuts l’ont prévu avant la souscription : on a vu qu’il ne peut être financé que par des sommes distribuables ou par une émission nouvelle dédiée, avec une réserve indisponible calculée sur le nominal des titres rachetés. Si les statuts prévoient une prime de rachat, elle ne peut être prélevée que sur des sommes distribuables ou une réserve prévue à cet effet. Le porteur doit donc vérifier, avant d’entrer, que la société sera structurellement capable de financer sa sortie : une promesse de rachat sans capacité distributive reste lettre morte.
Le sort des créanciers mérite un développement, car il conditionne les calendriers de sortie. Quand la conversion s’accompagne d’une réduction de capital non motivée par des pertes, les créanciers dont la créance est antérieure au dépôt du procès-verbal au greffe peuvent former opposition dans le délai fixé par décret, et les opérations ne peuvent commencer pendant ce délai ni avant la décision de première instance sur l’opposition. Une sortie massive financée par réduction de capital peut donc rester suspendue plusieurs mois à l’initiative d’une banque ou d’un fournisseur. De même, la prime éventuellement promise aux porteurs à l’occasion du rachat ne peut être prélevée que sur des sommes distribuables ou sur une réserve dédiée, elle-même indisponible hors augmentation ou réduction du capital souscrit. Vérifier la capacité distributive avant de promettre, provisionner la réserve, purger l’opposition des créanciers : ces trois gestes séparent les sorties qui aboutissent de celles qui s’enlisent. Pour une PME, cela signifie aussi que la transformation préalable de la SARL en SAS, avec sa décision collective, son rapport, sa publicité et son inscription modificative, doit être planifiée des mois avant la levée envisagée, et non improvisée quand l’investisseur est déjà à la table.
Enfin le prix, en cas de contestation, relève de l’expertise de l’article 1843-4, avec la méthode des statuts ou de la convention qui s’impose à l’expert. L’affaire parisienne de 2024 montre que le juge des référés peut ordonner le séquestre des titres jusqu’à la fixation définitive du prix, mais que la demande d’expert peut être rejetée en présence d’une contestation sérieuse, et que la cession signée et payée avant la signification du séquestre reste valable. Autrement dit, la bataille du prix se gagne avant le litige, dans la clause : méthode de valorisation, date de référence, sort des dividendes de l’exercice en cours, délais de paiement.
Ajoutons un dernier verrou procédural souvent sous-estimé : quand une catégorie d’actions de préférence existe déjà, toute émission nouvelle dans cette catégorie suppose une évaluation formalisée des avantages particuliers dans le rapport spécial, et toute modification substantielle appelle une réunion des porteurs concernés. Chaque étape manquée nourrit une nullité, et chaque nullité rouvre la discussion sur le prix et les dividendes. C’est pourquoi les calendriers de levée doivent intégrer ces convocations et ces rapports, avec le coût du commissaire aux comptes correspondant.
Pour une PME, le bilan est contrasté. D’un côté, les actions de préférence offrent ce qu’aucun autre instrument ne donne aussi proprement : faire entrer un financeur, un associé salarié ou un partenaire industriel sans lui donner les clés du vote, tout en lui offrant un rendement prioritaire et une sortie balisée. Les avocats en droit des sociétés à Paris accompagnent ce type de montage en calibrant les catégories d’actions, les majorités et les clauses de sortie. De l’autre, le coût d’entrée est réel : assemblée extraordinaire, rapport spécial du commissaire aux comptes, commissaire aux apports pour les émissions réservées à des personnes désignées, assemblée spéciale de la catégorie concernée, et contentieux possible sur chaque étape. Une SARL familiale qui voudrait le même résultat sans changer de forme devra combiner pacte d’associés, promesse de cession et répartition statutaire des bénéfices, avec une efficacité moindre et sans la protection légale des porteurs décrite ici. La transformation en SAS devient alors un préalable à chiffrer, pas une formalité.
Conclusion
Financer une SAS sans partager le pouvoir suppose de donner à l’investisseur silencieux des contreparties solides et intangibles : un dividende prioritaire défini aux statuts, un plafond de moitié du capital strictement calculé sur les seules actions privées de tout vote, une émission votée en assemblée extraordinaire sur rapport spécial, et surtout l’assurance que ses droits ne seront ni modifiés sans son consentement individuel ni rognés par un vote auquel il aurait pris part. La jurisprudence de 2024 annule les émissions qui dépassent le plafond et les résolutions qui font voter les porteurs sur leur propre dépouille. Rédiger la catégorie d’actions comme un contrat complet, avec sa valorisation, sa conversion, son rachat et sa procédure de révision, coûte toujours moins cher que de plaider ensuite sur chacun de ces points.