Le 8 juillet 2026, la cour d’appel de Paris, statuant en audience solennelle sur renvoi après cassation, a tranché l’un des dossiers boursiers les plus disputés de ces dernières années : un actionnaire détenant environ 30 % du capital, qui fait voter en pratique la quasi-totalité de ses résolutions, contrôle-t-il pour autant la société et doit-il offrir aux minoritaires une porte de sortie ? La réponse de la cour tient en trois constats. D’abord, l’influence, même massive et durable, ne vaut pas contrôle : le contrôle de fait suppose une majorité des droits de vote, exercés ou exprimés, détenue pendant une durée significative par une seule et même personne. Ensuite, les projections qui consistent à retirer les voix du principal actionnaire pour démontrer qu’il fait basculer les votes ne sont que des conjectures et ne prouvent rien. Enfin, sans actionnaire de contrôle ainsi défini, l’Autorité des marchés financiers ne peut pas imposer le dépôt d’une offre publique de retrait à l’occasion d’une restructuration. En l’espèce, toutes les demandes du fonds minoritaire ont été rejetées et celui-ci a été condamné aux dépens ainsi qu’à 350 000 euros au titre de l’article 700 du code de procédure civile.
Trois réserves d’emblée. D’abord, cette lecture n’est pas définitive : le fonds demandeur a formé un pourvoi contre l’arrêt du 8 juillet 2026, de sorte que la Cour de cassation aura le dernier mot. Ensuite, les obligations d’offre publique, les déclarations de seuils et le contrôle de l’Autorité ne concernent que les sociétés cotées ; dans une PME non cotée, le contrôle de fait existe juridiquement mais produit d’autres effets, que cet article distingue. Enfin, les développements qui suivent sont de portée générale : ils décrivent les vérifications utiles dans toute situation comparable et ne décrivent pas la situation de Vivendi, sur laquelle l’article ne formule aucun constat. Les références citées sont en vigueur au 6 octobre 2026.
I. Des voix qui pèsent ne font pas toujours un contrôle qui oblige
A. Une scission cotée, un actionnaire à 30 % et un minoritaire à 0,024 %
Vivendi SE est une société européenne spécialisée dans les médias et la communication, dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé. Elle est détenue à moins de 50 % par la société Bolloré SE. Par communiqué de presse du 13 décembre 2023, précisé par des communiqués des 30 janvier 2024, 22 et 29 juillet 2024, 15 et 29 octobre 2024, elle a annoncé un projet de scission d’une partie de ses activités entre les sociétés Canal+, Havas et Louis Hachette Group, toutes appelées à être cotées sur différents marchés en France et à l’étranger. Le communiqué du 22 juillet 2024 précisait que la mise en oeuvre de ce projet n’aurait pas vocation à donner lieu à une offre publique sur Vivendi SE ou sur l’une des trois entités scindées. La scission envisagée conduisant la future société Louis Hachette Group à franchir le seuil de 30 % du capital et des droits de vote de Lagardère, celle-ci a saisi l’Autorité des marchés financiers, le 26 septembre 2024, d’une demande de dérogation à l’obligation de déposer un projet d’offre publique d’achat.
Le 28 octobre 2024, la société de droit luxembourgeois Ciam Fund SA, qui détenait 0,024 % du capital de Vivendi, a demandé à l’Autorité d’enjoindre au groupe Bolloré, présenté comme contrôlant Vivendi SE, d’informer cette autorité du projet de scission afin qu’elle apprécie, en application de l’article 236-6 de son règlement général, s’il y avait lieu au dépôt d’une offre publique de retrait par la société contrôlante. Par sa décision n° 224C2288 du 13 novembre 2024, l’Autorité a accordé la dérogation sollicitée par Louis Hachette Group. Elle a par ailleurs constaté que les conditions de contrôle de l’article L. 233-3 du code de commerce n’étaient pas remplies et que la société Bolloré SE ne pouvait pas être considérée comme contrôlant Vivendi SE au sens de ce texte, de sorte que l’article 236-6 de son règlement général n’était pas applicable dans le cadre du projet de scission. Par déclaration du 22 novembre 2024, Ciam Fund a formé un recours en annulation contre cette décision. La scission a été approuvée lors de l’assemblée générale de Vivendi SE tenue le 9 décembre 2024, à une majorité de 97,5 %, et les premières cotations des sociétés Canal+, Havas et Louis Hachette Group sont intervenues le 16 décembre 2024.
Par arrêt du 22 avril 2025, la cour d’appel de Paris a déclaré le fonds recevable, annulé la décision de l’Autorité en ce qu’elle avait écarté tout contrôle, jugé que M. Vincent Bolloré contrôlait Vivendi SE au sens de l’article L. 233-3, I, 3°, du code de commerce, et renvoyé à l’Autorité le soin d’examiner si la scission relevait du champ de l’article 236-6 et s’il y avait lieu à offre publique de retrait. Par décision n° 225C1231 du 18 juillet 2025, l’Autorité a tiré les conséquences de cet arrêt en décidant que Bolloré SE et M. Vincent Bolloré, qui contrôle cette dernière, étaient tenus au dépôt d’une offre publique de retrait visant les titres de Vivendi SE dans un délai de six mois. Bolloré SE a annoncé le 28 juillet 2025, par communiqué de presse, former un recours contre cette décision. Les sociétés Bolloré SE et Vivendi SE ont également formé des pourvois contre l’arrêt du 22 avril 2025. Par arrêts du 28 novembre 2025, la chambre commerciale de la Cour de cassation a cassé partiellement l’arrêt du 22 avril 2025, en ce qu’il avait retenu l’existence d’un contrôle de fait. Par arrêt du 9 avril 2026, la cour d’appel de Paris a constaté que cette cassation partielle entraînait par voie de conséquence l’annulation de la décision n° 225C1231 du 18 juillet 2025 et jugé sans objet le recours formé par Vivendi SE contre cette décision. L’affaire a été renvoyée en audience solennelle par décision du premier président du 5 mai 2026, plaidée le 22 mai 2026, et tranchée par l’arrêt du 8 juillet 2026, numéro d’inscription au répertoire général 25/20399, qui a rejeté l’intégralité des demandes du fonds, l’a condamné aux dépens ainsi qu’à payer 200 000 euros à Bolloré SE et 150 000 euros à Vivendi SE sur le fondement de l’article 700 du code de procédure civile.
B. Le contrôle de fait est majoritaire, exclusif et arithmétique
Le point de départ est un texte bref aux conséquences immenses. « I.- Toute personne, physique ou morale, est considérée, pour l’application des sections 2 et 4 du présent chapitre, comme en contrôlant une autre : 1° Lorsqu’elle détient directement ou indirectement une fraction du capital lui conférant la majorité des droits de vote dans les assemblées générales de cette société ; 2° Lorsqu’elle dispose seule de la majorité des droits de vote dans cette société en vertu d’un accord conclu avec d’autres associés ou actionnaires et qui n’est pas contraire à l’intérêt de la société ; 3° Lorsqu’elle détermine en fait, par les droits de vote dont elle dispose, les décisions dans les assemblées générales de cette société ; 4° Lorsqu’elle est associée ou actionnaire de cette société et dispose du pouvoir de nommer ou de révoquer la majorité des membres des organes d’administration, de direction ou de surveillance de cette société. » Quatre cas de contrôle exclusif, dont le troisième, le contrôle de fait en assemblée, concentre tout le litige. Le même article ajoute une présomption simple : « II.-Elle est présumée exercer ce contrôle lorsqu’elle dispose directement ou indirectement, d’une fraction des droits de vote supérieure à 40 % et qu’aucun autre associé ou actionnaire ne détient directement ou indirectement une fraction supérieure à la sienne. » Et il réserve le cas collectif au III : « III.-Pour l’application des mêmes sections du présent chapitre, deux ou plusieurs personnes agissant de concert sont considérées comme en contrôlant conjointement une autre lorsqu’elles déterminent en fait les décisions prises en assemblée générale. »
La Cour de cassation, par ses arrêts du 28 novembre 2025, a donné de ce troisième cas une lecture strictement arithmétique, reprise par la cour d’appel de renvoi au paragraphe 71 de l’arrêt du 8 juillet 2026 : seules comptent les voix dont l’actionnaire dispose, directement ou indirectement, quand leur nombre lui permet de faire adopter les décisions en assemblée. Et la Haute juridiction n’admet que deux configurations, constatées pendant une durée significative : détenir plus de la moitié des droits de vote exercés par les actionnaires présents, représentés ou votant à distance, ou, à défaut, déterminer par le seul exercice de ses propres droits de vote le sens du vote en assemblée (arrêts de la chambre commerciale du 28 novembre 2025, paragraphes 32 et 33, commentés ici). Autrement dit, soit la majorité des voix de ceux qui sont là, abstentions et votes blancs ou nuls compris, soit la majorité des voix qui s’expriment vraiment, c’est-à-dire hors abstentions et votes blancs ou nuls. La cour d’appel de renvoi explicite cette seconde branche : la cour en déduit que le contrôle de fait se mesure exclusivement à l’existence d’une majorité des voix exprimées ou exercées (paragraphe 73) Exit donc la qualité de principal actionnaire, la notoriété du dirigeant, la dispersion du flottant ou l’ancienneté de la domination : la cour de cassation a jugé que retenir de tels critères constituait une violation du texte par fausse interprétation.
La distinction entre voix exercées et voix exprimées est décisive et elle est écrite dans la loi sur les assemblées. En assemblée ordinaire, « Elle statue à la majorité des voix exprimées par les actionnaires présents ou représentés. Les voix exprimées ne comprennent pas celles attachées aux actions pour lesquelles l’actionnaire n’a pas pris part au vote, s’est abstenu ou a voté blanc ou nul. » Un actionnaire qui s’abstient sort donc du dénominateur : il ne fait pas obstacle à la majorité, il la facilite pour celui qui vote. C’est toute la subtilité de la seconde branche : un actionnaire minoritaire en capital peut détenir la majorité des exprimés si l’absentéisme et l’abstention sont massifs, et c’est seulement à cette condition arithmétique, constatée pendant une durée significative et non sur une seule assemblée, qu’il contrôle en fait. En l’espèce, la cour relève qu’il ne ressort d’aucune pièce que l’actionnaire de référence ou sa holding aurait détenu à un quelconque moment la majorité absolue des droits de vote exercés, la détention la plus haute enregistrée correspondant à 45,38 % des voix des actionnaires présents ou représentés ou votant à distance, et que la proportion la plus élevée au regard des votes exprimés entre 2016 et 2024 s’établissait à 46,08 %. En deçà de la moitié dans les deux assiettes, le contrôle de fait n’est pas caractérisé, quelle que soit l’influence par ailleurs exercée.
Le fonds soutenait pourtant deux démonstrations chiffrées. D’une part, une analyse théorique fondée sur la dispersion du capital : il aurait suffi qu’environ un actionnaire sur dix soutienne les résolutions ordinaires présentées pour qu’elles soient approuvées, et il aurait été très difficile au reste de l’actionnariat d’imposer quoi que ce soit à l’actionnaire principal. La cour répond : cette approche théorique est jugée inopérante, faute d’établir que l’actionnaire impose sa volonté (paragraphe 77) D’autre part, une analyse pratique : sur 259 résolutions présentées depuis 2016, l’actionnaire de référence aurait déterminé le sens de 148 d’entre elles, soit plus de 57 %, au sens où, s’il avait voté contre, elles auraient été rejetées. La cour balaie cette reconstitution à rebours : caractériser le contrôle à rebours, par des scénarios hypothétiques plutôt que par l’exercice effectif des voix, est jugé incompatible avec la définition légale (paragraphe 81) Et elle ajoute : ces projections ne sont que des conjectures : elles supposent que seul le vote du principal actionnaire changerait, nient le libre exercice des autres voix et ne reposent sur aucune analyse des votes réellement exercés ; l’adhésion d’une majorité à une résolution ne prouve pas que ces votes ont été déterminés par lui (paragraphe 82) Le même sort est réservé à l’argument qualitatif tiré des nominations au conseil de surveillance et des rémunérations des dirigeants : mobiliser de tels critères sans s’appuyer sur l’exercice effectif des droits de vote, c’est entretenir une confusion entre l’influence d’un actionnaire et le contrôle de fait défini par la loi. La demande principale est en conséquence rejetée, de même que la demande subsidiaire fondée sur le pouvoir de nommer ou révoquer la majorité des organes, qui exige la démonstration d’un pouvoir juridique de nomination ou de révocation et non la simple affirmation d’une inféodation.
II. Ce que la décision change pour les associés, du coté au non coté
A. Côté coté : une offre de retrait en deux verrous et un concert qui exige un accord prouvé
L’article 236-6 du règlement général de l’Autorité fonctionne comme une porte à deux verrous. La Cour de cassation l’a rappelé : le collège de l’Autorité n’examine l’atteinte portée par une opération de restructuration aux droits et intérêts des minoritaires pour, le cas échéant, imposer le dépôt d’une offre publique de retrait, que s’il a été préalablement établi que cette opération a été décidée par un actionnaire de contrôle au sens de l’article L. 233-3 du code de commerce. Premier verrou, personnel : un contrôleur au sens de la loi. Second verrou, matériel : une restructuration dont l’Autorité apprécie les conséquences pour les minoritaires. Faute du premier, le second ne s’ouvre pas. C’est exactement ce qui s’est produit ici : l’Autorité avait constaté dès novembre 2024 l’absence de contrôle, la cour de renvoi confirme cette analyse en juillet 2026, et l’obligation de dépôt imposée entre-temps est tombée avec l’annulation par voie de conséquence de la décision de juillet 2025. Au passage, la Cour de cassation a conforté le droit d’agir des minoritaires : la décision qui écarte l’article 236-6 faute de contrôleur fait nécessairement grief aux minoritaires, qui sont donc recevables à la contester. Perdre sur le fond n’enlève rien à ce droit d’accès au juge, ouvert par « L’examen des recours formés contre les décisions individuelles de l’Autorité des marchés financiers autres que celles, y compris les sanctions prononcées à leur encontre, relatives aux personnes et entités mentionnées au II de l’article L. 621-9 est de la compétence du juge judiciaire. »
Le concert, lui, ne se présume pas à partir d’une influence : il se prouve par un accord. La loi définit l’action de concert sans détour : « I.-Sont considérées comme agissant de concert les personnes qui ont conclu un accord en vue d’acquérir, de céder ou d’exercer des droits de vote, pour mettre en œuvre une politique commune vis-à-vis de la société ou pour obtenir le contrôle de cette société. » Et la cour de renvoi en tire la conséquence : le contrôle conjoint par concert suppose d’établir un accord conclu pour déterminer ensemble les décisions collectives par l’exercice des voix (paragraphe 108) Or, les présomptions légales ne suffisent pas seules : il faut démontrer, même par faisceau d’indices, un accord en vue d’une stratégie ou d’une politique commune (paragraphe 110) En l’espèce, or cette preuve n’est pas rapportée, la requérante ne cherchant même pas à caractériser un tel accord (paragraphe 111) Ni les fonctions croisées de direction, ni les présomptions familiales, ni les votes des salariés actionnaires, ni les pouvoirs en blanc donnés au président de l’assemblée ne peuvent être agrégés aux voix des prétendus concertistes : ni les votes des salariés actionnaires ni les pouvoirs en blanc donnés au président ne peuvent être ajoutés aux voix des prétendus concertistes, car ces votes ne procèdent d’aucun accord préalable (paragraphe 116) De même, un accord de relations stipulé pour l’actionnariat d’une société scindée ne dit rien du contrôle de la société mère, et la consolidation comptable, fondée sur une notion de contrôle propre aux comptes, n’a aucune interférence avec les cas de contrôle de l’article L. 233-3. La Cour de cassation avait déjà fermé une autre porte : le contrôle exclusif s’apprécie au regard des droits détenus par la seule personne concernée, sans additionner les voix de tiers par le jeu des présomptions de concert (même lecture, paragraphes 40 à 42 des arrêts du 28 novembre 2025).
Un contraste éclaire la portée de cette sévérité. Dans une autre affaire jugée le 19 mars 2026 à propos d’une société contrôlée à près de 90 %, des minoritaires avaient eux-mêmes réclamé une offre publique de retrait sur le fondement de l’article 236-1 du règlement général, en invoquant l’illiquidité du titre. L’Autorité avait reconnu l’illiquidité mais déclaré irrecevables les demandeurs qui avaient renforcé leurs positions pendant la dégradation de la liquidité, au motif d’un comportement contraire à l’esprit du texte, et la cour d’appel avait confirmé. Deux guichets, deux logiques : l’article 236-1 ouvre une porte de sortie au minoritaire bloqué, à condition qu’il n’ait pas aggravé lui-même son enfermement ; l’article 236-6 impose une sortie aux frais du contrôleur, à condition qu’un contrôleur existe et que la restructuration le justifie. Dans les deux cas, le juge contrôle le comportement du demandeur comme la réalité du contrôle allégué. Et dans les deux cas, l’issue reste provisoire tant que les voies de recours ne sont pas épuisées : ici, le pourvoi annoncé contre l’arrêt du 8 juillet 2026 laisse la lecture du contrôle de fait suspendue à la censure éventuelle de la Cour de cassation.
B. Transposer à une PME : ce qui tombe, ce qui reste et ce qui se prouve
Premier tri, sans concession : dans une société non cotée, ni l’Autorité, ni l’offre publique de retrait, ni les seuils boursiers n’interviennent. Un associé minoritaire d’une SARL ou d’une SAS ne peut pas demander à un régulateur d’imposer à son majoritaire le rachat de ses titres au motif qu’il contrôlerait la société en fait. Les contentieux de sortie relèvent alors des statuts, des pactes et du juge : agrément et obligation de rachat en cas de refus, clauses d’exclusion là où la loi les permet, retrait judiciaire, dissolution pour mésentente. La démonstration du contrôle de fait n’y ouvre aucune porte de sortie automatique. Elle n’y est pourtant pas inutile, car les mêmes questions de pouvoir s’y posent : qui décide vraiment en assemblée, que valent les abstentions, que prouve une série de votes toujours gagnés par le même, et que change un pacte signé entre plusieurs associés.
Ce qui se transpose d’abord, c’est l’arithmétique des exprimés. Dans toute assemblée qui statue à la majorité des voix exprimées, chaque abstention et chaque vote blanc ou nul resserre le dénominateur autour des votants effectifs et renforce mécaniquement le poids du bloc le plus discipliné. Un associé qui déplore de perdre tous les votes mais s’abstient par protestation aggrave sa propre cause : ses voix sortent du décompte au lieu de le faire barrage. Inversement, un associé majoritaire en capital mais confronté à un quorum strict peut se retrouver bloqué si les minoritaires s’absentent : en assemblée extraordinaire, « Elle ne délibère valablement que si les actionnaires présents ou représentés possèdent au moins, sur première convocation, le quart et, sur deuxième convocation, le cinquième des actions ayant le droit de vote. » et « Elle statue à la majorité des deux tiers des voix exprimées par les actionnaires présents ou représentés. » L’arme de l’absence ne joue donc qu’en deçà de ces seuils et selon les statuts, qui peuvent prévoir des quorums plus élevés. La leçon opérationnelle tient en une phrase : avant de crier au contrôle, recompter les voix en distinguant présents, représentés, votants à distance, abstentions et exprimés, résolution par résolution et sur plusieurs exercices. C’est exactement le décompte auquel la cour s’est livrée, 45,38 % des voix des présents au plus haut et 46,08 % des exprimés sur huit ans, pour conclure en deçà du seuil. Pour documenter un tel décompte dans une PME, les feuilles de présence, les procès-verbaux détaillant les votes par résolution et la conservation des formulaires de vote à distance valent mieux que toute étude statistique : le juge écarte les simulations à rebours et ne retient que l’exercice effectif des droits de vote.
Ce qui se transpose ensuite, c’est la frontière entre influencer et décider. Nommer en fait les dirigeants, faire adopter les rémunérations, imposer ses résolutions d’assemblée année après année : tout cela peut n’être qu’influence si, le jour où le reste de l’actionnariat vote contre, la prétendue domination ne résiste pas au décompte. Le quatrième cas de contrôle légal le confirme en creux : est contrôleur l’associé qui dispose du pouvoir juridique de nommer ou de révoquer la majorité des organes, non celui dont les candidats sont systématiquement élus parce que personne ne s’y oppose. Dans une PME, cette distinction commande la rédaction des statuts et des pactes : un droit de veto, une minorité de blocage, un siège réservé au conseil, une clause de nomination sont des pouvoirs juridiques vérifiables ; une habitude de suivre le fondateur n’en est pas un. Et lorsque plusieurs associés coordonnent leurs votes, ils entrent dans le champ du concert, qui suppose un accord en vue d’exercer les droits de vote pour une politique commune. Un pacte d’associés écrit, un échange de messages actant une stratégie commune de vote, une consigne donnée avant l’assemblée : autant d’accords susceptibles de caractériser le concert, avec cette nuance que les présomptions légales, notamment entre associés d’une SAS à l’égard des sociétés qu’elle contrôle, ne dispensent jamais de rapporter l’accord lui-même quand il s’agit d’en déduire un contrôle conjoint. Enfin, la présomption attachée à une détention de plus de 40 % sans concurrent plus important reste une présomption simple dans les sociétés où elle s’applique : elle déplace la charge de la preuve, elle ne vaut pas décision. Quand ces vérifications sont menées avec rigueur, le recours à l’expertise du cabinet en droit des sociétés à Paris permet de les traduire en stratégie : sécuriser les majorités avant l’assemblée plutôt que les contester après, écrire les pouvoirs au lieu de subir les influences, et choisir la bonne procédure de sortie au lieu d’attendre une offre qui ne viendra pas.
En définitive, la décision du 8 juillet 2026 offre aux associés une grille de lecture à trois questions, valable du coté au non coté. Première question : qui détient, seul, plus de la moitié des voix exercées ou exprimées, pendant une durée significative, et peut imposer sa volonté en assemblée ? Si la réponse est négative dans les deux assiettes, il n’y a pas de contrôle de fait, quelle que soit l’influence constatée. Deuxième question : existe-t-il un accord prouvé de voter ensemble pour une politique commune, seul fondement d’un contrôle conjoint, les présomptions, les fonctions croisées et les votes agrégés sans accord ne suffisant jamais ? Troisième question : dans une société cotée en restructuration, un contrôleur ainsi défini a-t-il décidé l’opération, seul cas où l’examen d’une offre de retrait peut s’ouvrir ? À chaque étage, le juge exige des voix comptées et des accords prouvés, jamais des influences supposées ni des bascules simulées. C’est une exigence de preuve autant qu’une définition du pouvoir, et elle vaut aussi bien pour l’actionnaire de référence d’un groupe coté que pour l’associé majoritaire d’une PME : décider, c’est voter en majorité, pas peser en influence.