Une offre publique d’achat à prix décoté vient d’être annoncée sur les actions que vous détenez depuis des années. Faut-il apporter ses titres ou les garder ? La réponse tient en trois phrases. Apporter, c’est vendre : vous acceptez le prix proposé dans l’offre pour les actions que vous présentez. Si un retrait obligatoire suit l’offre, les actions restantes sont transférées de force à l’initiateur et indemnisées en principe au même prix, sauf si une évaluation conduite selon des méthodes objectives impose un autre montant. Quant au complément de prix parfois promis, il ne s’ajoute au prix que si l’écrit qui l’organise le prévoit et si ses conditions se réalisent : un espoir de revente ou une promesse verbale ne suffisent pas.

Quelques réserves avant d’entrer dans le détail. Chaque offre possède sa note d’information visée par l’Autorité des marchés financiers : c’est elle, et elle seule, qui fixe le prix, le calendrier et les conditions de l’opération qui vous concerne. Les chiffres cités dans cet article datent d’opérations précises — une offre de décembre 2021 et des décisions rendues en 2023, 2024 et juillet 2026 — et valent pour ces espèces, pas comme un barème général. Les règles décrites s’appliquent aux sociétés dont les actions sont admises aux négociations sur un marché : elles ne se transposent pas telles quelles à une PME non cotée, où le prix de sortie se négocie ou se confie à un expert. Les statuts et les pactes de votre société priment toujours sur une analyse générale.

I. Le prix proposé dans l’offre : ce que l’apport vend vraiment

Apporter ses actions à une offre, c’est accepter un contrat aux conditions affichées dans la note d’information. Encore faut-il savoir d’où vient le prix affiché : d’un plancher légal quand l’offre est obligatoire, ou d’une évaluation contrôlée quand l’initiateur propose son prix.

A. Quand l’offre est obligatoire, la loi impose un plancher au prix

Tout franchissement de seuil ne déclenche pas une offre, mais certains seuils l’imposent. Lorsqu’une personne, seule ou de concert, vient à détenir plus de trois dixièmes du capital ou des droits de vote d’une société dont le siège est en France et dont les actions sont admises sur un marché réglementé européen, elle doit en informer l’Autorité des marchés financiers et déposer un projet d’offre publique. Le même raisonnement s’applique à celui qui, détenant entre trois dixièmes et la moitié du capital, augmente sa participation d’au moins un centième en moins de douze mois. À défaut de dépôt, les titres détenus au-delà du seuil sont privés du droit de vote. Sur les marchés non réglementés dont le gestionnaire l’a demandé, le seuil passe à la moitié du capital ou des droits de vote.

C’est dans ce cadre contraint que le prix trouve son plancher. Le texte dispose :

« Le prix proposé doit être au moins égal au prix le plus élevé payé par l’auteur de l’offre, agissant seul ou de concert au sens de l’article L. 233-10 du code de commerce, sur une période de douze mois précédant le fait générateur de l’obligation de dépôt du projet d’offre publique. » (article L. 433-3, I, du code monétaire et financier)

Autrement dit, l’initiateur qui a payé cher pour prendre le contrôle ne peut pas offrir moins aux minoritaires : le plus haut prix qu’il a lui-même payé dans l’année devient le minimum opposable. La même phrase organise la soupape : « L’Autorité des marchés financiers peut demander ou autoriser la modification du prix proposé dans les circonstances et selon les critères fixés dans son règlement général. » (article L. 433-3, I, du code monétaire et financier) L’autorité peut aussi accorder une dérogation à l’obligation de déposer un projet d’offre, dans les conditions fixées par son règlement général.

Les intérêts en présence sont frontalement opposés. L’initiateur, déjà solidement installé au capital, cherche à compléter son contrôle au moindre coût et plaide la cohérence avec ses acquisitions récentes. Le minoritaire, lui, subit le calendrier et le prix : son seul rempart légal, à ce stade, est ce plancher des douze mois, qui suppose de vérifier ce que l’initiateur a réellement payé, seul ou de concert, avant le fait générateur. D’où la première limite d’une offre dite à prix cassé : le plancher légal ne garantit pas un prix satisfaisant, il garantit seulement que l’initiateur ne paiera pas aux minoritaires moins que le maximum qu’il s’est lui-même consenti. Quand ses achats antérieurs sont anciens ou modestes, le plancher est bas et le sentiment de décote est juridiquement exact.

B. Quand l’offre est décotée, la note d’information et l’expert indépendant font le prix

Beaucoup d’offres ne naissent d’aucune obligation : l’actionnaire majoritaire propose tout simplement de racheter les titres qui lui manquent, souvent dans la perspective d’un retrait obligatoire. Dans ce cas, le prix n’est pas dicté par les achats passés mais par une évaluation, et l’initiateur doit annoncer la couleur dès le dépôt du projet. La Cour de cassation rappelle la règle du règlement général de l’autorité :

l’initiateur doit indiquer, dès le dépôt du projet d’offre, s’il envisage de demander le retrait obligatoire une fois l’offre terminée, selon son résultat (article 237-2 du règlement général de l’autorité, rappelé au § 11 de l’arrêt de la chambre commerciale du 15 mars 2023, n° 22-18.869)

Le contrôle de l’autorité porte alors sur la conformité du projet, avec une pièce maîtresse : l’évaluation. Toujours selon le même arrêt :

l’autorité se prononce sur la conformité du projet de retrait obligatoire, sauf lorsque ce retrait reprend en numéraire le prix de la dernière offre et qu’elle disposait déjà, au stade de l’offre, de l’évaluation multicritères prévue au II, 2, de l’article L. 433-4 et du rapport de l’expert indépendant prévu à l’article 261-1 de son règlement général : elle publie alors seulement la date de mise en œuvre du retrait (article 237-3, rappelé au § 12 de l’arrêt du 15 mars 2023, n° 22-18.869)

Concrètement, quand l’autorité a déjà eu sous les yeux l’évaluation multicritères et le rapport de l’expert indépendant au stade de l’offre, elle ne réexamine pas le prix au stade du retrait : elle publie la date de mise en œuvre. Le prix se joue donc pendant l’offre, pas après.

Un cas jugé illustre l’enchaînement. Le 22 octobre 2021, l’actionnaire contrôlant une société cotée sur un marché réglementé dépose un projet d’offre publique de retrait en annonçant qu’elle sera immédiatement suivie d’un retrait obligatoire. La note promise décrit une indemnisation « moyennant une indemnisation en numéraire de 550 euros par action, égale au prix proposé pour les besoins de l’offre et déterminée sur le fondement d’une évaluation multicritères » (arrêt du 15 mars 2023, n° 22-18.869, § 2). L’autorité déclare le projet conforme le 22 décembre 2021, l’offre se déroule du 24 décembre 2021 au 10 janvier 2022, puis le retrait est mis en œuvre le 25 janvier suivant au prix net de 550 euros par action. Apporter pendant l’offre ou attendre le retrait revenait au même montant : 550 euros par titre.

L’enseignement pour le minoritaire est double. D’abord, dans ce schéma, l’attente ne paie pas : le prix du retrait égale le prix de l’offre dès lors que l’évaluation a été faite en amont. Ensuite, le véritable enjeu n’est pas le calendrier mais le montant lui-même, c’est-à-dire la qualité de l’évaluation multicritères et du rapport d’expert. Contester le prix, c’est contester cette évaluation, avec ses méthodes, sa pondération et son indépendance — pas réclamer un meilleur prix au seul motif que le cours, un jour, fut plus haut.

II. Après la clôture : la sortie forcée, son prix et ses recours

L’offre passée, deux questions subsistent : à quel prix sortent ceux qui n’ont pas apporté, et que peut encore celui qui trouve le prix injuste ? Puis vient la question que se pose tout associé de PME : ce raisonnement vaut-il pour ma société non cotée ?

A. Le retrait obligatoire reprend le prix de la dernière offre, sauf évaluation contraire

Le retrait obligatoire est une expropriation privée pour cause de contrôle quasi total : quand les minoritaires ne représentent presque plus rien, l’initiateur peut les contraindre à sortir. La loi fixe le cadre :

« à l’issue de toute offre publique et dans un délai de trois mois à l’issue de la clôture de cette offre, les titres non présentés par les actionnaires minoritaires, dès lors qu’ils ne représentent pas plus de 10 % du capital et des droits de vote, sont transférés aux actionnaires majoritaires à leur demande, et les détenteurs de ces titres sont indemnisés. » (article L. 433-4, II, du code monétaire et financier)

Trois éléments comptent : le seuil de 10 % au plus, le délai de trois mois après la clôture, et l’indemnisation. Sur le montant, le principe est la continuité avec l’offre, tempérée par l’évaluation :

« l’indemnisation est égale, par titre, au prix proposé lors de la dernière offre ou, le cas échéant, au résultat de l’évaluation effectuée selon les méthodes objectives pratiquées en cas de cession d’actifs et tient compte, selon une pondération appropriée à chaque cas, de la valeur des actifs, des bénéfices réalisés, de la valeur boursière, de l’existence de filiales et des perspectives d’activité. » (article L. 433-4, II, du code monétaire et financier)

La liste des critères mérite une lecture lente : actifs, bénéfices, valeur boursière, filiales, perspectives, pondérés selon chaque cas. Aucun critère ne fait la loi à lui seul. Un cours de bourse déprimé au jour de l’offre ne suffit pas à invalider le prix si les autres critères le confortent ; inversement, des perspectives brillantes plaident pour un réexamen si la pondération les a négligées. Quand la première offre comportait un échange de titres, l’indemnisation peut elle-même être réglée en titres, à condition qu’une option en numéraire soit proposée ; les sommes des porteurs non identifiés sont consignées.

C’est sur ce terrain que s’est jouée la bataille procédurale de 2021-2023. Un actionnaire minoritaire soutenait que le seuil des 10 % n’était pas rempli et avait attaqué, dès le 31 décembre 2021, la décision par laquelle l’autorité avait déclaré l’offre conforme. La Cour de cassation a tranché le débat de procédure en deux temps. D’abord, le moment d’appréciation :

« Il résulte de la combinaison de ces textes que la condition de seuil du retrait obligatoire, énoncée par le premier d’entre eux, s’apprécie à la date de clôture de l’offre publique. » (arrêt du 15 mars 2023, n° 22-18.869, § 13)

Ensuite, la cible du recours :

le minoritaire qui estime le seuil du retrait non rempli doit contester la décision de l’autorité relative au retrait obligatoire — conformité du retrait ou, le cas échéant, fixation de sa date de mise en œuvre — et non la décision déclarant l’offre publique elle-même conforme (§ 15 de l’arrêt du 15 mars 2023, n° 22-18.869)

Le constat fait par l’autorité au stade de l’offre, selon lequel l’initiateur remplissait déjà la condition de seuil à la date du dépôt, est donc sans portée : seule compte la photographie à la clôture, et seule la décision de retrait — ou de fixation de sa date — constate légalement que le seuil est rempli. Le minoritaire qui se trompe de cible perd son procès avant même le débat sur le prix : le recours formé contre la décision de conformité de l’offre a été rejeté, avec condamnation aux dépens et à une indemnité de procédure.

Les intérêts opposés se lisent dans cette chronologie. L’initiateur a intérêt à figer le débat tôt, dès la conformité de l’offre, pour sécuriser son calendrier. Le minoritaire doit au contraire attendre la décision de retrait pour frapper juste, ce qui suppose de surveiller le calendrier de l’autorité après la clôture et de ne pas épuiser ses moyens sur la première décision venue. Les délais de recours contre les décisions de l’autorité sont brefs et impératifs : manquer la bonne décision, c’est manquer le procès.

En pratique, le minoritaire qui veut peser sur le prix doit donc agir pendant l’offre, pas après : demander l’accès au rapport de l’expert indépendant joint à la note d’information, comparer les pondérations retenues avec les critères légaux — actifs, bénéfices, valeur boursière, filiales, perspectives — et faire consigner ses observations avant la clôture, car c’est sur ces pièces que le juge appréciera plus tard la régularité de l’évaluation.

B. Le complément de prix se gagne par l’écrit, et la PME sort par l’expert

Reste la promesse qui fait accepter bien des décotes : le complément de prix. Dans une offre publique comme dans une cession de PME, le mécanisme est le même : une partie du prix n’est versée que si un événement survient — résultats futurs, revente des titres à meilleur prix, levée d’une condition. Économiquement, c’est un pont entre le prix que l’acheteur veut payer aujourd’hui et celui que le vendeur espère demain. Juridiquement, c’est une créance conditionnelle : sans événement prévu par l’écrit, sans délai respecté, sans preuve de la condition, il n’y a pas de supplément. Celui qui apporte ses titres en comptant sur un complément « moral » ou sur une revente hypothétique non visée par la note d’information apporte en réalité au prix sec.

Dans les cessions de PME, où il n’existe ni offre publique ni retrait obligatoire, le prix se fixe par la convention — et c’est elle que l’expert devra appliquer en cas de désaccord. L’article 1843-4 du code civil, auquel tant de pactes et de statuts renvoient, dispose :

« Dans les cas où la loi renvoie au présent article pour fixer les conditions de prix d’une cession des droits sociaux d’un associé, ou le rachat de ceux-ci par la société, la valeur de ces droits est déterminée, en cas de contestation, par un expert désigné, soit par les parties, soit à défaut d’accord entre elles, par jugement du président du tribunal judiciaire ou du tribunal de commerce compétent, statuant selon la procédure accélérée au fond et sans recours possible. » (article 1843-4, I, du code civil)

Et d’ajouter : « L’expert ainsi désigné est tenu d’appliquer, lorsqu’elles existent, les règles et modalités de détermination de la valeur prévues par les statuts de la société ou par toute convention liant les parties. » (article 1843-4, I, du code civil) Quand les statuts organisent la cession sans rendre le prix déterminable, le second paragraphe prend le relais : « Dans les cas où les statuts prévoient la cession des droits sociaux d’un associé ou le rachat de ces droits par la société sans que leur valeur soit ni déterminée ni déterminable, celle-ci est déterminée, en cas de contestation, par un expert désigné dans les conditions du premier alinéa. » (article 1843-4, II, du code civil)

La Cour de cassation a précisé le partage des rôles entre l’expert et le juge dans un litige où cédants et cessionnaires se disputaient un ajustement de prix calculé sur la variation des capitaux propres, avec une clause renvoyant à l’article 1843-4 en cas de désaccord :

« Il résulte de l’article 1843-4, II, du code civil que si l’expert est tenu d’appliquer, lorsqu’elles existent, les règles et modalités de détermination de la valeur des droits sociaux prévues par toute convention liant les parties, il incombe au juge d’interpréter, s’il y a lieu, la commune intention des parties à la convention. » (arrêt de la chambre commerciale du 17 janvier 2024, n° 22-15.897, § 6)

Mieux : l’expert n’est pas tenu de trancher seul l’interprétation quand les parties s’opposent :

« l’expert peut, afin de ne pas retarder le cours de ses opérations, retenir différentes évaluations correspondant aux interprétations de la convention respectivement revendiquées par les parties, à charge pour le juge, après avoir procédé à la recherche nécessaire de la commune intention des parties, d’appliquer l’évaluation correspondante, laquelle s’impose alors à lui. » (arrêt du 17 janvier 2024, n° 22-15.897, § 7)

Dans cette affaire, la cour d’appel avait souverainement constaté que l’intention commune des parties était de ne pas modifier les principes comptables appliqués en permanence pour comptabiliser certains produits, et « en a exactement déduit qu’il convenait de condamner les cessionnaires à payer aux cédants le complément de prix fixé par l’expert en application de la méthode comptable correspondante » (arrêt du 17 janvier 2024, n° 22-15.897, § 8). La leçon pour la PME est nette : le complément de prix se joue à la rédaction. Des principes comptables flous, une formule d’ajustement ambiguë, et c’est le juge qui reconstruira l’intention commune — avec l’expertise comme boussole, pas comme sentence.

Ici s’arrête la transposition, et ses limites doivent être dites franchement. Le retrait obligatoire n’existe que pour les sociétés cotées, sous le contrôle de l’autorité de marché : aucun associé de SARL, de SAS ou de SCI ne peut être exproprié parce qu’il détiendrait moins de 10 % après une offre, puisqu’il n’y a ni offre ni autorité. Les sorties forcées de la PME portent d’autres noms — agrément et rachat, retrait statutaire, exclusion en SAS — et obéissent à leurs propres prix : prix conventionnel d’abord, expert de l’article 1843-4 en cas de contestation. Ce que la PME peut importer de l’offre publique, ce n’est pas le mécanisme, c’est la méthode : évaluation multicritères documentée, expert indépendant des parties, et prix écrit avant le conflit. Quand ces clauses manquent, le contentieux sur le prix d’une PME se prépare avec un avocat en droit des sociétés à Paris comme celui d’une société cotée : pièces comptables, convention, et désignation rapide d’un expert.

Que le débat reste vivant, une décision récente le confirme : le 8 juillet 2026, la cour d’appel de Paris, en audience solennelle et sur renvoi après une cassation partielle du 28 novembre 2025, a statué sur le recours formé contre une décision de l’autorité de marché du 13 novembre 2024 relative à l’existence d’un contrôle de fait. Sans entrer dans les noms ni dans l’issue, le signal vaut pour notre sujet : les décisions de conformité de l’autorité se plaident, se cassent et se rejugent, et le minoritaire organisé — fonds ou particulier — y tient sa place. (arrêt de la cour d’appel de Paris du 8 juillet 2026, RG 25/20399)

En somme, trois prix coexistent dans une sortie : le prix promis, le prix évalué et le prix jugé. Le prix promis est celui de la note d’information ou de la convention. Le prix évalué est celui de l’expert — indépendant en offre publique, désigné selon l’article 1843-4 en PME. Le prix jugé n’intervient qu’en dernier ressort, quand le juge valide la méthode ou sanctionne la procédure. Confondre les trois, c’est apporter au prix promis en espérant le prix évalué, puis découvrir le prix jugé trop tard.

Conclusion

Apporter ses actions à une offre décotée, c’est vendre au prix affiché : ni plus, ni moins. Quatre vérifications décident de tout. Premièrement, lire la note d’information visée : prix, calendrier, intention de retrait obligatoire et sort du complément éventuel y figurent, et rien d’extérieur ne s’y ajoutera. Deuxièmement, situer le prix : plancher des douze mois pour une offre obligatoire, évaluation multicritères et rapport d’expert indépendant pour une offre de retrait. Troisièmement, viser la bonne décision en cas de contestation : le seuil du retrait s’apprécie à la clôture et se plaide contre la décision de retrait, pas contre la conformité de l’offre. Quatrièmement, pour l’associé de PME, écrire la sortie avant qu’elle n’arrive : formule de prix, principes comptables applicables et renvoi exprès à l’expert de l’article 1843-4, faute de quoi le juge reconstruira l’intention des parties sans vous. Le prix de sortie ne se négocie jamais aussi bien qu’avant d’être contraint de sortir.