Le 30 septembre 2026, la société Webdyn SAS a annoncé la mise en œuvre du retrait obligatoire des actions de la société Adeunis qu’elle ne détient pas encore, au prix de 0,84 euro par action, avec effet annoncé au 15 octobre 2026, selon le communiqué de l’initiateur reprenant l’avis de l’Autorité des marchés financiers n° 226C1662 du même jour, enregistré à la base des décisions et informations financières de l’AMF (document n° 226C1662 du 30 septembre 2026). À l’issue de son offre publique d’achat simplifiée, Webdyn déclare détenir 4 196 697 actions, soit 91,32 % du capital et des droits de vote théoriques d’Adeunis, et le bon de souscription d’actions émis au bénéfice de la société Harbert a été apporté à l’offre. Les 398 843 actions restantes, soit moins de 10 % du capital et des droits de vote, seront transférées de plein droit à l’initiateur, et leurs détenteurs seront indemnisés automatiquement.
L’associé minoritaire d’une société cotée visée par une telle opération se pose une question simple : quand la sortie est décidée sans lui et à un prix qu’il n’a pas négocié, que peut-il encore discuter ? La réponse tient en trois points. D’abord, le retrait obligatoire n’est pas une négociation : dès lors que les titres non présentés ne représentent plus 10 % du capital et des droits de vote, ils sont transférés au majoritaire et le minoritaire est indemnisé, sans qu’il ait de démarche à accomplir. Ensuite, l’argent ne se perd pas : il est versé sur un compte bloqué chez un centralisateur, conservé dix ans puis versé à la Caisse des dépôts et consignations, sous réserve de la prescription trentenaire au bénéfice de l’État. Enfin, le prix peut être contesté, mais seulement devant le juge et en visant la bonne décision : celle qui met en œuvre le retrait, et non celle qui avait déclaré l’offre conforme.
Deux réserves s’imposent dès l’ouverture, et elles encadrent tout ce qui suit. D’une part, le prix de 0,84 euro a été visé par l’AMF au vu d’une évaluation multicritères et d’un rapport d’expert indépendant concluant à son équité, selon le communiqué ; aucune illégalité, aucune faute et aucune responsabilité ne sont établies à la date de rédaction, et ce prix pourrait néanmoins être soumis au contrôle du juge si un recours est formé. D’autre part, les notes d’information visées par l’AMF le 11 septembre 2026 sous les numéros 26-337 et 26-338 priment sur toute analyse générale : seul le juge dira, en cas de litige, le dernier mot sur le seuil, le prix et la régularité de l’opération.
I. Quand 91,32 % des voix suffisent à imposer la sortie
Le retrait obligatoire est l’un des leviers de pouvoir les plus radicaux du droit des sociétés cotées : il permet à l’actionnaire qui a déjà presque tout d’obtenir le reste sans le consentement des derniers associés. Le cas Adeunis montre comment ce levier se met en place, étape par étape, et pourquoi le minoritaire ne vote plus rien au stade final.
A. Le seuil franchi : une offre, 10 %, et un bon de souscription qui compte
Tout commence par une offre publique. Webdyn a lancé une offre publique d’achat simplifiée visant les actions Adeunis et le bon de souscription d’actions non coté émis le 28 octobre 2019 au bénéfice de la société Harbert, donnant droit en cas d’exercice à 78 371 actions nouvelles, au prix unitaire de 0,84 euro par action et de 22 700 euros pour ce bon, d’après le communiqué de l’initiateur. L’offre simplifiée, plus courte et plus légère qu’une offre classique, est la voie habituelle quand l’initiateur détient déjà une part massive du capital et vise la sortie de cote. À la clôture, Webdyn déclare détenir, directement et par assimilation, 4 196 697 actions représentant 91,32 % du capital et des droits de vote théoriques, et le bon Harbert a été apporté : il ne subsiste donc plus, selon le communiqué, de titre donnant accès au capital non présenté à l’offre.
C’est ici qu’intervient le seuil légal. L’article L. 433-4 du code monétaire et financier dispose que « les titres non présentés par les actionnaires minoritaires, dès lors qu’ils ne représentent pas plus de 10 % du capital et des droits de vote, sont transférés aux actionnaires majoritaires à leur demande, et les détenteurs de ces titres sont indemnisés ». Avec 398 843 actions non présentées, soit environ 8,68 % du capital, la condition chiffrée serait remplie si les calculs du communiqué sont exacts. Le même article ajoute, en son paragraphe III, que la procédure s’applique aussi aux titres donnant ou pouvant donner accès au capital « lorsque les titres de capital susceptibles d’être créés notamment par conversion, souscription, échange ou remboursement des titres donnant ou pouvant donner accès au capital non présentés, une fois additionnés avec les titres de capital existants non présentés, ne représentent pas plus de 10 % de la somme des titres de capital existants et susceptibles d’être créés ». Le sort du bon Harbert n’est donc pas un détail : si un tel titre était resté en circulation au-delà du seuil, il aurait pu faire obstacle au retrait. Son apport à l’offre a, selon le communiqué, purgé cette difficulté. Le communiqué chiffre la détention « directement et par assimilation » ; le code de commerce définit par ailleurs l’action de concert, qui permet dans d’autres opérations d’additionner les titres de plusieurs actionnaires agissant ensemble, et le même code définit le contrôle d’une société, notions distinctes de la détention directe ici en cause.
Deux précisions de procédure méritent l’attention du lecteur associé. D’abord, l’intention de demander le retrait avait été annoncée dès le dépôt du projet d’offre, comme l’exige le règlement général de l’AMF : le règlement général impose à l’initiateur de faire connaître à l’AMF, dès le dépôt du projet d’offre, son intention de demander la mise en œuvre du retrait une fois l’offre terminée et selon son résultat. Le minoritaire a donc été prévenu dès l’ouverture de l’offre que la sortie forcée suivrait si le seuil était atteint ; ce n’est pas une surprise de dernière minute, c’est l’exécution d’un scénario annoncé. Ensuite, le même règlement prévoit que l’AMF se prononce sur la conformité du projet de retrait, sauf lorsque le retrait comporte le règlement en numéraire proposé lors de la dernière offre et qu’il fait suite à une offre pour laquelle l’autorité a disposé de l’évaluation multicritères et du rapport d’expert indépendant. Dans le cas Adeunis, le communiqué indique que l’AMF a disposé du rapport d’évaluation de l’établissement présentateur et du rapport du cabinet Sorgem Evaluation concluant à l’équité du prix, y compris dans la perspective du retrait : c’est ce qui permet au retrait d’être libellé aux mêmes conditions financières que l’offre, soit 0,84 euro par action.
Le jeu des intérêts opposés apparaît ici en pleine lumière. Pour l’initiateur, le retrait obligatoire referme le dossier : il obtient 100 % du capital, fait radier le titre et n’a plus ni minoritaires à informer ni cours à défendre. Pour le minoritaire qui n’a pas apporté ses titres, l’opération est subie : il ne vote pas la sortie, il la constate, et son seul actif devient une créance d’indemnisation. Pour le porteur du bon de souscription, l’apport à l’offre a monnayé un droit futur contre un prix immédiat de 22 700 euros, ce qui suppose d’avoir comparé ce prix à la valeur des 78 371 actions potentielles. Chaque camp a donc joué une partition différente de la même opération, et c’est précisément ce décalage que le droit encadre par l’expertise indépendante et le visa du régulateur.
B. L’indemnisation sans démarche : compte bloqué, radiation et dix ans pour se manifester
Une fois le retrait décidé, le minoritaire n’a aucune démarche à accomplir pour être payé : c’est l’initiateur qui verse, et un centralisateur qui paie. Le règlement général de l’AMF dispose que l’initiateur qui a demandé le retrait doit déposer le montant de l’indemnisation des titres non présentés sur un compte bloqué ouvert chez le centralisateur, en prix net de tous frais. Dans le cas Adeunis, Webdyn s’est engagé à verser le montant total de l’indemnisation sur un compte bloqué ouvert auprès de CIC CIB, centralisateur des opérations, auprès duquel les établissements dépositaires devront demander l’indemnisation correspondant aux avoirs de leurs clients, selon le communiqué. Concrètement, l’actionnaire inscrit au nominatif ou au porteur verra l’indemnité transiter par son intermédiaire financier, sans ordre à passer et sans frais à supporter.
Parallèlement, la vie boursière du titre s’éteint. La suspension de la cotation des actions Adeunis est maintenue jusqu’à la mise en œuvre du retrait, et les actions seront radiées d’Euronext Growth Paris le jour où le retrait sera effectif, toujours selon le communiqué. La radiation n’est pas une sanction : c’est la conséquence mécanique du fait qu’il n’existe plus de titres en circulation. L’associé qui espérait vendre en bourse après le 15 octobre 2026 doit comprendre qu’il n’y aura plus de marché : son titre sera devenu une créance de 0,84 euro par action, ni plus ni moins, jusqu’au paiement.
Que se passe-t-il pour les actionnaires inconnus, les indivisions non réglées ou les porteurs qui ne se manifestent pas ? Le dispositif est prévu par le règlement général : les fonds non affectés restent conservés dix ans par le centralisateur avant versement à la Caisse des dépôts et consignations, à la disposition des ayants droit sous réserve de la prescription trentenaire au bénéfice de l’État. Le centralisateur doit en outre insérer chaque année, dans un quotidien d’information économique et financière de diffusion nationale, un avis appelant les anciens actionnaires non indemnisés à exercer leur droit. Autrement dit, l’argent n’est pas perdu au bout de quelques mois d’inattention : il reste disponible dix ans chez le centralisateur, puis à la Caisse des dépôts, dans la limite de la prescription trentenaire. C’est une protection réelle, mais elle ne paie pas d’intérêts moratoires automatiques et elle suppose de conserver ses justificatifs de détention, car c’est au réclamant de prouver sa qualité d’ayant droit.
Un dernier point de procédure protège le public : l’initiateur publiera dans un journal d’annonces légales du lieu du siège de la société un avis informant le public de la mise en œuvre du retrait, conformément à l’article 237-5 du règlement général, d’après le communiqué. Cette publicité légale, ajoutée à l’avis de l’AMF et à la note d’information visée, forme le triptyque d’information du minoritaire : le journal d’annonces pour l’existence de l’opération, la note visée pour le prix et ses justifications, l’avis du régulateur pour le calendrier. Le lecteur qui conserve ces trois documents conserve l’essentiel de ses moyens de preuve pour la suite.
II. Ce que le minoritaire peut encore discuter, et ce que la PME doit en retenir
Le retrait obligatoire étant décidé, la question n’est plus de savoir s’il aura lieu, mais à quel prix et devant quel juge il pourrait être discuté. C’est aussi le moment de mesurer ce que ce mécanisme boursier apprend, par contraste, à l’associé d’une PME non cotée qui ne dispose d’aucun retrait obligatoire.
A. Contester le prix : l’expert, la bonne décision à attaquer et le juge sans sursis
Le prix de 0,84 euro n’est pas arbitraire : c’est le prix de l’offre, reconduit dans le retrait, et il a été examiné au regard d’une évaluation multicritères. La loi l’impose : aux termes de l’article L. 433-4 du code monétaire et financier, « l’indemnisation est égale, par titre, au prix proposé lors de la dernière offre ou, le cas échéant, au résultat de l’évaluation effectuée selon les méthodes objectives pratiquées en cas de cession d’actifs et tient compte, selon une pondération appropriée à chaque cas, de la valeur des actifs, des bénéfices réalisés, de la valeur boursière, de l’existence de filiales et des perspectives d’activité ». Le communiqué indique que l’AMF a disposé du rapport d’évaluation de l’établissement présentateur et du rapport du cabinet Sorgem Evaluation concluant à l’équité du prix offert, y compris dans la perspective du retrait obligatoire. Le minoritaire qui voudrait soutenir que 0,84 euro sous-évalue la société devrait donc s’attaquer non pas à une impression, mais à des méthodes : actualisation des flux, comparables boursiers, transactions récentes, actif net, prime de contrôle. C’est un débat d’experts, et il se prépare avec un avis financier indépendant, pas avec une pétition.
La jurisprudence récente enseigne surtout une règle de visée impitoyable : il faut attaquer la bonne décision. Dans l’affaire Bel, où un minoritaire contestait le seuil du retrait après une offre de retrait à 550 euros par action, la Cour de cassation a jugé, le 15 mars 2023, que « la condition de seuil du retrait obligatoire, énoncée par le premier d’entre eux, s’apprécie à la date de clôture de l’offre publique », et que « l’actionnaire minoritaire qui estime que la condition de seuil du retrait obligatoire n’est pas remplie, doit contester non pas la décision de l’AMF déclarant conforme le projet d’offre publique, mais la décision de cette autorité se prononçant sur la conformité du retrait obligatoire ou, le cas échéant, la décision par laquelle elle fixe la date de mise en […] ». Transposée au cas Adeunis, la leçon de cet arrêt du 15 mars 2023 serait la suivante : un recours dirigé contre la déclaration de conformité de l’offre simplifiée, visée le 11 septembre 2026, risquerait d’être déclaré inopérant sur le seuil, tandis que la décision qui fixe la mise en œuvre au 15 octobre 2026, à savoir l’avis n° 226C1662 du 30 septembre 2026, serait la cible pertinente. Se tromper de décision, c’est perdre avant d’avoir débattu du prix.
Reste le cadre du recours lui-même, qu’il faut présenter sans fard. Les recours contre les décisions individuelles de l’AMF relatives aux offres publiques relèvent du juge judiciaire, et l’article L. 621-30 du code monétaire et financier dispose que « Ces recours n’ont pas d’effet suspensif sauf si la juridiction en décide autrement », la juridiction saisie se prononçant « dans un délai de cinq mois à compter de la déclaration de recours ». Le retrait sera donc très probablement exécuté le 15 octobre 2026 même si un recours est formé, sauf sursis à exécution ordonné par le juge dans des conditions strictes et dans un délai d’un mois. Le minoritaire doit intégrer cette asymétrie : contester ne bloque pas, et l’indemnité de 0,84 euro par action sera versée pendant que le juge examine le dossier. C’est la contrepartie de l’efficacité du mécanisme, et c’est aussi ce qui rend le choix du recours si exigeant : il faut des moyens sérieux sur le prix ou la régularité, car un recours voué à l’échec exposerait son auteur aux dépens et à une indemnité de procédure, comme l’a rappelé l’arrêt Bel en condamnant le demandeur aux dépens et à des sommes au titre des frais irrépétibles.
En pratique, le minoritaire d’Adeunis dispose donc d’une courte fenêtre avant le 15 octobre 2026 pour faire vérifier la note d’information visée sous le n° 26-337 et la note en réponse visée sous le n° 26-338, comparer le prix de 0,84 euro aux évaluations publiées, et décider s’il existe un grief articulable sur le seuil, l’assimilation des titres ou l’équité du prix. Pour cette vérification comme pour la préparation d’un éventuel recours, l’expertise en droit des sociétés du cabinet à Paris répond au besoin précis du lecteur : lire une note d’information d’offre, décortiquer un rapport d’expert indépendant et apprécier les chances d’une contestation devant le juge judiciaire, sans promettre un résultat que seul le juge pourrait donner.
B. Le contre-exemple Gaumont et les limites de la transposition à la PME
Pour bien comprendre ce que subit le minoritaire d’Adeunis, il faut regarder le cas inverse : celui où des minoritaires réclament une offre au lieu de la subir. Le 19 mars 2026, la cour d’appel de Paris a statué sur la demande de quatre actionnaires minoritaires de la société Gaumont, qui avaient sollicité de l’AMF la mise en œuvre d’une offre publique de retrait en invoquant l’illiquidité du titre. L’AMF avait déclaré recevable la demande de l’un d’eux et ordonné à la société et au groupe familial majoritaire de déposer une offre dans un délai de six mois, tout en déclarant irrecevables les demandes des trois autres pour un motif qui mérite d’être cité : la Cour « rappelle que l’OPR doit être justifiée non seulement par les caractéristiques du marché considéré (partie II.A) mais également par la situation particulière des minoritaires qui en font la demande », puis juge que « C’est, dès lors, à juste titre que l’AMF en a conclu que le renforcement des positions des trois minoritaires traduisait un comportement contraire à l’esprit de l’article 236-1 du RGAMF et que la demande d’OPR était donc irrecevable », après avoir relevé que ces fonds avaient accru leurs participations de 29 %, 148 % et 124 % pendant que la liquidité se dégradait. Les deux recours, celui des minoritaires évincés comme celui du groupe majoritaire, ont été rejetés.
L’enseignement de cet arrêt du 19 mars 2026 pour notre sujet est double. D’une part, le droit des offres ne protège pas toutes les stratégies minoritaires : celui qui renforce sa position en pleine illiquidité pour réclamer ensuite une sortie organisée pourrait se voir opposer son propre comportement. D’autre part, le rapport de force s’inverse selon la procédure : dans Gaumont, ce sont les minoritaires qui demandent et le majoritaire qui est contraint de déposer une offre ; dans Adeunis, c’est le majoritaire qui impose la sortie et le minoritaire qui ne peut que discuter le prix. Montrer ces intérêts opposés évite une lecture naïve : il n’existe pas de camp structurellement protégé, il existe des procédures dont chacun doit respecter l’esprit sous le contrôle du régulateur et du juge.
Reste la question que se posera l’associé d’une PME non cotée en lisant cet article : peut-il copier le retrait obligatoire pour évincer un minoritaire à prix imposé ? La réponse est non, et elle doit être dite nettement. Le retrait obligatoire n’existe que pour les sociétés dont les titres sont admis sur un marché, en application de l’article L. 433-4 du code monétaire et financier, dont le dernier paragraphe étend le dispositif aux marchés non réglementés comme Euronext Growth lorsque l’entreprise de marché en fait la demande. Dans une SARL ou une SAS fermée, aucun seuil de 90 % ne permet de transférer de force les titres du minoritaire : il faut une clause d’exclusion régulièrement stipulée et votée, une promesse de vente consentie, ou une décision judiciaire de dissolution pour mésentente, chacune avec ses conditions propres et son contrôle du prix, sans le visa d’aucun régulateur. Faute d’expert imposé par les textes boursiers, l’associé d’une société civile peut demander en justice la désignation d’un expert chargé de déterminer la valeur des droits sociaux en application de l’article 1843-4 du code civil ; en SAS comme en SARL, une clause qui renvoie à un évaluateur indépendant désigné à l’avance produit un effet comparable : figer une méthode opposable au jour du désaccord. Ce que la PME peut en revanche transposer, c’est la méthode : écrire à l’avance la sortie, désigner à l’avance l’évaluateur, et prévoir à l’avance la formule de prix. Là où la société cotée s’appuie sur l’AMF et l’expert indépendant, la PME ne dispose que de son pacte et de ses statuts. Un pacte muet sur le prix au jour du conflit laisse l’associé sortant sans levier, alors qu’une clause d’évaluation précise, même imparfaite, lui donne l’équivalent fonctionnel de l’attestation d’équité : une base opposable pour discuter.
Conclusion
L’épisode Adeunis, tel qu’il résulte du communiqué du 30 septembre 2026 et de l’avis de l’AMF n° 226C1662 du même jour, illustre le fonctionnement ordinaire et redoutable du retrait obligatoire : une offre à 0,84 euro, un initiateur à 91,32 %, un bon de souscription apporté, 398 843 actions transférées de plein droit le 15 octobre 2026, une indemnisation automatique sur compte bloqué, une radiation immédiate, et dix ans pour réclamer les fonds non distribués. Le minoritaire n’a pas à agir pour être payé, mais il doit agir vite et juste s’il veut discuter : viser la décision de mise en œuvre plutôt que la conformité de l’offre, attaquer le prix par ses méthodes plutôt que par son montant, et accepter que le recours ne suspende pas le retrait. Le contre-exemple Gaumont rappelle que le même droit peut servir le minoritaire qui demande une offre comme sanctionner celui qui détournerait la procédure, et que la PME, privée de retrait obligatoire, doit écrire elle-même dans son pacte ce que la cote confie au régulateur. À la date de rédaction, aucune illégalité n’est établie dans l’opération Adeunis, le prix reste contestable devant le juge comme toute indemnisation de retrait, et seuls les documents visés par l’AMF puis, en cas de litige, le juge, diront le dernier mot.