Le 24 septembre 2026, la société EB Development a déposé auprès de l’Autorité des marchés financiers un projet d’offre publique de retrait suivie d’un retrait obligatoire visant les actions d’Eurobio Scientific, au prix de 25,30 euros par titre. Elle détient déjà 9 075 433 actions, soit 90,14 % du capital et des droits de vote, après l’annulation de 180 592 actions autodétenues le 16 septembre 2026. Et le communiqué glisse une phrase que les minoritaires lisent souvent trop vite : une fois le retrait obligatoire réalisé, il est envisagé de transformer la société en société par actions simplifiée. Réponse courte à la question que tout associé d’entreprise doit se poser devant une telle annonce : à 90,14 %, on ne transforme pas une société anonyme en SAS, car l’article L. 227-3 du code de commerce dispose : « La décision de transformation en société par actions simplifiée est prise à l’unanimité des associés. » C’est précisément pour cela que l’opération se déroule en deux temps : d’abord sortir les derniers minoritaires par le retrait obligatoire, ensuite réécrire les règles du jeu entre soi, à 100 %, dans une forme sociale faite sur mesure.
Réserves d’emblée, car elles commandent tout le raisonnement. D’abord, rien n’est encore décidé : le projet d’offre et le projet de note d’information restent soumis à l’examen de l’AMF, et la transformation en SAS est seulement envisagée, sous réserve des droits des instances représentatives du personnel qui seraient consultées. Ensuite, les chiffres cités, 25,30 euros, 90,14 %, 180 592 titres annulés, sont ceux du communiqué du 24 septembre 2026, pas des barèmes transposables à une autre société. Enfin, aucune transposition n’est automatique : une PME non cotée ne connaît ni retrait obligatoire, ni AMF, ni expert indépendant imposé, et la transformation y obéit à des verrous de vote et de contrôle que le majoritaire d’une cotée ne rencontre plus une fois seul au capital. Cet article décrit un levier de pouvoir précis, le changement de forme sociale décidé par le dernier associé, montre les intérêts opposés qu’il arbitre, puis explique où s’arrête la comparaison avec une PME.
I. Ce que l’épisode Eurobio décide vraiment
A. D’abord sortir les derniers, ensuite changer les règles
La chronologie reconstituée par le communiqué du 24 septembre 2026 est une leçon de stratégie du contrôle. Le 31 juillet 2024, un concert composé d’EB Development, de fonds gérés par IK Partners et NextStage, et de dirigeants et administrateurs de la société dont le président directeur général, annonce son intention de déposer une offre publique d’achat. Le projet est déposé le 30 septembre 2024 au prix de 25,30 euros par action, augmenté le cas échéant d’un complément de prix de 1,25 euro par action en cas d’atteinte du seuil de 90 % du capital et des droits de vote. L’offre est déclarée conforme par l’AMF le 22 octobre 2024, ouverte du 24 octobre au 27 novembre 2024 puis réouverte du 4 au 17 décembre 2024. À la clôture, le concert détient 88,92 % du capital et des droits de vote : le contrôle est total en fait, mais le seuil du retrait obligatoire n’est pas atteint en droit. Le complément de prix de 1,25 euro, indexé sur ce seuil manqué de peu, ne sera donc pas versé : la clause conditionnelle a joué contre ceux qui l’avaient stipulée, et c’est un premier rappel pour les associés de PME qui écrivent des compléments de prix dans leurs cessions, un seuil se définit au dixième près, et son mode de calcul, titres autodétenus inclus ou exclus, décide du versement.
Le temps fait ensuite le reste. Le 19 mai 2025, EB Development déclare avoir franchi individuellement les 90 %, avec 9 224 652 actions en comptant les titres autodétenus assimilés à sa participation en application de l’article L. 233-9, I, 2° du code de commerce. Le 26 juin 2026, le conseil d’administration met en place un comité ad hoc chargé de proposer un expert indépendant, composé de deux administrateurs indépendants, Michel Picot et Patrick de Roquemaurel, et d’Hervé Duchesne de Lamotte. Le 7 juillet 2026, le cabinet Ledouble, représenté par Olivier Cretté et Jonathan Nilly, est désigné expert indépendant en application de l’article 261-1 du règlement général de l’AMF. Le 16 septembre 2026, la société annule la totalité des 180 592 actions autodétenues, le capital passe de 10 248 871 à 10 068 279 actions, et la participation directe d’EB Development s’établit à 90,14 %, soit 9 075 433 actions. Le même jour, l’initiateur annonce son intention de déposer l’offre. Le 24 septembre 2026, le projet d’offre publique de retrait suivie d’un retrait obligatoire est déposé, au prix inchangé de 25,30 euros par action, pour une durée de dix jours de négociation, avec le Crédit Industriel et Commercial comme banque garante et Degroof Petercam comme second établissement présentateur.
L’annulation des actions propres mérite qu’on s’y arrête, car c’est un geste de pouvoir discret. Les titres autodétenus ne votent pas et faussent la lecture des pourcentages ; en les annulant, la société nettoie le capital et fait mécaniquement grimper le poids relatif du majoritaire, de 90,01 % à 90,14 % en l’espèce. Pour l’associé de PME, la leçon est directe : avant toute opération de sortie, vérifier combien de titres la société détient d’elle-même, car chaque seuil, majorité, quorum, prime de contrôle, se calcule sur une base différente selon qu’on les inclut ou non. Et le prix lui-même raconte une histoire d’intérêts opposés : 25,30 euros, soit exactement le prix de l’offre de 2024, présenté par la presse boursière avec une prime d’environ 24 % sur le dernier cours et des surcotes de 26,39 %, 22,71 % et 16,05 % sur les moyennes pondérées vingt, soixante et cent vingt jours au 16 septembre 2026. Le minoritaire ne négocie pas le prix d’entrée d’hier ; il reçoit une indemnité égale au prix de l’offre, nette de frais, que ses titres soient apportés ou transférés d’office dans le retrait obligatoire. C’est l’expertise indépendante, le comité ad hoc et l’avis motivé du conseil qui doivent dire si la valeur créée depuis l’offre de 2024 est correctement reflétée dans ce prix inchangé.
Et c’est ici que la transformation en SAS prend son sens stratégique. Avec 90,14 %, EB Development peut tout voter en assemblée, sauf précisément transformer la société en SAS : l’unanimité exigée par l’article L. 227-3 donne à chaque minoritaire, même porteur d’une action, un veto sur le changement de forme. Le retrait obligatoire n’est donc pas seulement une sortie de cote, c’est le préalable juridique qui fait disparaître les veto. Une fois seule au capital, la holding deviendra associée unique d’une SAS et exercera tous les pouvoirs collectifs sans convocation, sans quorum et sans opposition, dans la limite des statuts qu’elle écrira elle-même. Pour l’associé de PME, la grammaire est la même dans les conflits à cinquante-cinquante ou à deux tiers : tant qu’un minoritaire conserve un droit de veto, légal ou statutaire, sur une décision, le majoritaire doit soit négocier, soit le faire sortir par un mécanisme régulier, mais il ne peut pas passer outre.
B. Ce que la SAS change quand il ne reste qu’un seul maître
La transformation n’est pas une simple formalité d’état civil, et c’est d’abord ce qu’elle ne fait pas qu’il faut comprendre. L’article L. 210-6 du code de commerce dispose : « La transformation régulière d’une société n’entraîne pas la création d’une personne morale nouvelle. » Les contrats continuent, les dettes restent, les procès en cours ne s’éteignent pas, et le bail, l’emprunt bancaire ou le contrat de distribution ne sont pas résiliés par l’effet de la loi. Mais cette continuité a une contrepartie que les dirigeants découvrent trop tard : les clauses de changement de contrôle stipulées dans les financements, les partenariats ou les contrats publics peuvent être activées par la réorganisation du capital qui accompagne la transformation, et chaque contrat important doit être relu avant, pas après. Pour une PME dont le dirigeant transforme sa SARL en SAS au moment où il fait entrer un investisseur, c’est le même réflexe : la banque qui a prêté intuitu personae au gérant majoritaire d’une SARL peut exiger d’être informée, voire de renégocier, quand l’emprunteur devient une SAS présidée par un tiers.
Ce qui change vraiment, c’est le régime du pouvoir. Dans la société anonyme, la répartition des compétences entre assemblée, conseil d’administration et direction générale est écrite dans la loi ; dans la SAS, elle est écrite dans les statuts. L’article L. 227-9 du code de commerce dispose : « Les statuts déterminent les décisions qui doivent être prises collectivement par les associés dans les formes et conditions qu’ils prévoient. » Les matières les plus sensibles, augmentation, réduction et amortissement du capital, fusion, scission, dissolution, nouvelle transformation, nomination des commissaires aux comptes, comptes annuels et bénéfices, doivent certes rester collectives, mais les seuils, les quorums et les formes de consultation sont librement fixés. Quand l’associé est unique, la liberté devient totale : l’article L. 227-1 du code de commerce prévoit que « L’associé unique exerce les pouvoirs dévolus aux associés lorsque le présent chapitre prévoit une prise de décision collective », et l’article L. 227-9 ajoute : « L’associé unique ne peut déléguer ses pouvoirs. Ses décisions sont répertoriées dans un registre. » Plus de conseil d’administration à convaincre, plus d’assemblée à convoquer, plus de commissaire aux comptes obligatoire au même titre qu’en société anonyme : la holding seule au capital décide, signe et classe au registre. C’est l’économie recherchée par EB Development après la sortie de cote : diriger sans rendre de comptes publics trimestriels, sans administrateurs indépendants et sans assemblée, dans une structure où chaque euro de coût de cotation et chaque contrainte de gouvernance disparaît.
La transformation reste toutefois une décision encadrée, même à 100 %. Pour une société anonyme, l’article L. 225-243 du code de commerce exige qu’elle ait « au moins deux ans d’existence » et qu’elle ait « établi et fait approuver par les actionnaires le bilan de ses deux premiers exercices », condition qu’Eurobio, société ancienne et cotée, remplit sans difficulté, mais qui interdit à une jeune société de changer de forme à chaud, au lendemain d’un conflit entre fondateurs. L’article L. 225-244 du code de commerce ajoute trois verrous : « Le rapport atteste que les capitaux propres sont au moins égaux au capital social », la transformation est soumise le cas échéant à l’approbation des assemblées d’obligataires et des porteurs de parts, et la décision est soumise à publicité. Autrement dit, on ne transforme pas une société vide ou exsangue pour échapper à ses créanciers : les capitaux propres doivent couvrir le capital, les obligataires ont leur mot à dire, et les tiers sont informés par la publicité légale. Pour la PME endettée dont le dirigeant rêve de transformer la SARL en SAS pour effacer les difficultés, c’est une fin de non-recevoir écrite dans la loi : la transformation ne purge ni les dettes ni les garanties consenties, et le banquier qui a pris la caution du dirigeant la conserve après le changement de forme.
II. Ce que la PME transpose, et où s’arrête la comparaison
A. Les verrous à contrôler avant de voter la transformation
Dans une PME, le premier verrou est le vote, et il est plus exigeant qu’on ne l’imagine. Transformer une société en SAS requiert l’unanimité des associés, qu’on vienne d’une SARL, d’une SA ou d’une autre forme : chaque associé, même minoritaire, même entré la veille, dispose d’un veto. Le majoritaire à 90 % d’une SA familiale qui veut passer en SAS pour assouplir les règles de cession ou supprimer le conseil d’administration ne peut pas passer outre les 10 % restants ; il doit négocier leur sortie, racheter leurs titres au prix fixé d’un commun accord ou par expert, ou renoncer. C’est exactement la situation d’EB Development à 90,14 %, transposée sans AMF : sans mécanisme légal de sortie forcée, le veto du dernier minoritaire est absolu, et toute transformation votée sans lui est annulable. Les pactes d’associés bien rédigés anticipent ce blocage en stipulant une promesse de cession ou une clause de sortie conjointe qui s’active quand le changement de forme est décidé, avec un prix déterminé ou déterminable, pour que le veto ne devienne pas une rente.
Le deuxième verrou est le contrôle des chiffres et des apports. Quand une SARL se transforme en société par actions, l’article L. 223-43 du code de commerce dispose : « La transformation en société anonyme est décidée à la majorité requise pour la modification des statuts », avec un assouplissement lorsque les capitaux propres du dernier bilan excèdent 750 000 euros, et « La décision est précédée du rapport d’un commissaire aux comptes inscrit, sur la situation de la société. » La violation de ces règles peut faire annuler la transformation. Et quand la société n’a pas de commissaire aux comptes, l’article L. 224-3 du code de commerce impose un ou plusieurs commissaires à la transformation, chargés d’apprécier sous leur responsabilité la valeur des biens de l’actif et les avantages particuliers, désignés par décision de justice sauf accord unanime, dont le rapport est tenu à la disposition des associés, qui statuent sur l’évaluation et ne peuvent la réduire qu’à l’unanimité. La sanction est écrite dans le texte : « A défaut d’approbation expresse des associés, mentionnée au procès-verbal, la transformation effectuée en violation du présent article peut être annulée. »
La Cour de cassation a donné à cette exigence un tranchant que les praticiens sous-estiment. Le 19 juin 2024, dans l’affaire de la SARL Aeropilot transformée en société anonyme par une assemblée du 29 décembre 2011, la chambre commerciale a cassé l’arrêt qui validait l’opération : il résulte de la combinaison des articles L. 223-43 et L. 224-3 que les associés peuvent décider la transformation et approuver le rapport sur la valeur des biens par une résolution unique, mais que « cette approbation doit être expresse, à peine de nullité de la transformation ». La cour d’appel avait estimé que le vote unanime de la résolution après lecture du rapport suffisait ; la Cour de cassation répond que le procès-verbal doit porter l’approbation expresse de l’évaluation des biens et des avantages particuliers, faute de quoi la transformation est nulle. Pour le dirigeant de PME qui fait voter la transformation de sa SARL en SAS un vendredi soir en relisant à peine le rapport du commissaire, le message est brutal : un procès-verbal muet sur l’approbation du rapport, c’est une nullité qui dort pendant des années et se réveille au premier conflit entre associés, quand l’un d’eux a intérêt à faire tomber rétroactivement toutes les décisions prises depuis dans la nouvelle forme.
Le troisième verrou se situe après la transformation, dans l’écriture des règles de vote de la SAS. La liberté statutaire y est immense mais pas illimitée. Le 19 janvier 2022, dans l’affaire de la SAS La Vierge, la chambre commerciale a jugé que la liberté laissée par l’article L. 227-9 trouve sa limite dans la nécessité d’instituer une règle qui permette de départager partisans et adversaires, et que « Par conséquent, les résolutions d’une SAS ne peuvent être adoptées par un nombre de voix inférieur à la majorité simple des votes exprimés. » L’assemblée plénière a enfoncé le clou le 15 novembre 2024 dans la même saga : « Une décision collective d’associés ne peut être tenue pour adoptée que si elle rassemble en sa faveur le plus grand nombre de voix. » La clause qui permettait d’adopter les décisions au tiers des droits de vote des présents ou représentés, et qui avait servi à faire passer une augmentation de capital avec suppression du droit préférentiel de souscription par 229 313 voix contre 269 185, a été anéantie. Pour l’associé unique devenu maître d’une SAS après transformation, ces arrêts semblent sans objet ; ils deviennent décisifs le jour où il fait entrer un partenaire, un salarié actionnaire ou un investisseur : les statuts copiés-collés d’un modèle permissif, avec des seuils au tiers ou des majorités floues, exposent chaque augmentation de capital et chaque exclusion à l’annulation.
B. Les intérêts opposés, et les contrôles qui survivent à la transformation
Derrière chaque transformation décidée par un majoritaire, les mêmes intérêts s’affrontent. Le majoritaire veut une forme souple, des décisions rapides, la fin des organes dont il n’a plus besoin et, dans le cas d’une sortie de cote, la fin des coûts et des contraintes de la Bourse. Les minoritaires veulent le contraire : des organes où ils siègent, des quorums qui les protègent, un commissaire aux comptes qui regarde les chiffres, et un prix de sortie quand on les prive de tout cela. Les salariés veulent savoir qui décide de leur emploi et être consultés quand la loi l’exige, comme le rappelle le communiqué Eurobio en réservant les droits des instances représentatives du personnel. Les créanciers veulent un débiteur solvable et informé, pas une coquille vidée par une distribution déguisée. La transformation en SAS donne presque tout au majoritaire, à condition qu’il ait d’abord éteint les droits des autres : prix payé aux sortants, rapport du commissaire, publicité aux tiers, consultation des représentants du personnel. Celui qui brûle ces étapes achète des années de contentieux au prix de quelques semaines gagnées.
Les contrôles qui survivent sont d’abord ceux des professionnels du chiffre. Le commissaire à la transformation engage sa responsabilité sur la valeur des biens et les avantages particuliers, et la Cour de cassation veille à ce que cette responsabilité ne se prescrive pas en catimini. Le 8 novembre 2023, dans l’affaire opposant la société Brumes à la société Bonifacio et associés, la chambre commerciale a cassé l’arrêt qui déclarait prescrite l’action contre le commissaire à la transformation : la société avait été désignée commissaire à la transformation « non pas en sa qualité de commissaire aux comptes de la société TDS, qui en était dépourvue, mais en raison de son inscription sur la liste réglementaire des commissaires aux comptes », ce qui excluait la prescription triennale des missions légales de contrôle. Pour l’associé de PME qui découvre après la transformation que l’actif était surévalué ou qu’un avantage particulier dissimulait une soulte au profit du majoritaire, c’est une porte qui reste ouverte : le commissaire répond de son rapport, et le temps pour agir ne court pas comme le majoritaire l’espère.
Ensuite, la disparition du commissaire aux comptes après la transformation ne fait pas tomber toutes les nullités comme par magie, mais elle en fait tomber certaines, et il faut savoir lesquelles. Le 11 mars 2026, la chambre commerciale a jugé qu’« une délibération d’assemblée générale extraordinaire ne peut être annulée sur le fondement du premier de ces textes en raison de l’absence de désignation ou de la désignation irrégulière d’un commissaire aux comptes titulaire », la nullité prévue par les articles L. 821-5 et L. 821-40 du code de commerce ne concernant que les seules délibérations des assemblées générales ordinaires. Concrètement, l’associé qui attaque une délibération extraordinaire, agrément d’un cessionnaire, modification statutaire, transformation, en invoquant seulement l’absence de commissaire aux comptes, perd son procès : il doit attaquer le vice propre de la décision, défaut de quorum, violation de l’unanimité, approbation du rapport manquante au procès-verbal, et non l’organe manquant. C’est une leçon de procédure autant que de fond : en contentieux des associés, on ne gagne pas avec des moyens décoratifs.
Reste la limite fondamentale de la transposition à la PME, qu’il faut dire nettement. Eurobio bénéficie d’un mécanisme légal de sortie forcée, le retrait obligatoire, contrôlé par l’AMF, éclairé par un expert indépendant et un comité ad hoc, avec un prix identique pour tous et un recours juridictionnel contre la décision de conformité. La PME ne connaît rien de tel : pas d’autorité qui vise le prix, pas d’expert imposé, pas de retrait à 90 %. Tout repose sur les statuts, le pacte et le procès-verbal. L’exclusion statutaire en SAS, l’agrément avec rachat forcé en SARL, la promesse de cession indexée sur un changement de forme existent et fonctionnent, mais chacun exige une clause écrite avant le conflit, un motif prévu, une procédure contradictoire et un prix déterminé ou déterminable. Le dirigeant qui découvre le veto de son minoritaire au moment de voter la transformation a déjà perdu : il négociera le prix de sortie en position de faiblesse, sous la menace d’une nullité qu’il ne peut plus purger seul. La transformation en SAS est un formidable outil de simplification pour celui qui est déjà seul ; c’est un piège pour celui qui croit qu’elle le rendra seul.
Conclusion
L’épisode Eurobio de septembre 2026 n’est pas une chronique boursière de plus, c’est une démonstration de méthode : on ne réécrit les règles qu’après avoir réuni tous les pouvoirs, et on ne réunit tous les pouvoirs qu’en payant les sortants, en faisant contrôler le prix et en respectant l’ordre des opérations. Le retrait obligatoire purge les vetos, l’unanimité de l’article L. 227-3 cesse d’être un obstacle quand il n’y a plus personne pour s’en prévaloir, et la SAS accueille l’associé unique avec un registre pour seules archives de ses décisions. Pour l’associé de PME, la morale est pratique et immédiate : écrire avant le conflit la clause qui fixe le prix de sortie, vérifier le procès-verbal qui approuve le rapport du commissaire, et ne jamais voter une transformation dont on n’a pas lu les conditions légales. Le pouvoir dans une société ne vient pas de celui qui parle le plus fort en assemblée, il vient de celui qui a écrit les règles avant que l’assemblée ne se réunisse.
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