I. La constitution de la masse des obligataires et le régime juridique de sa représentation légale
A. L’organisation collective des porteurs d’obligations et la désignation conventionnelle du mandataire
L’émission d’obligations par une société par actions constitue une technique essentielle de financement par la dette. Cette modalité permet la mobilisation de capitaux importants auprès d’une pluralité de souscripteurs. Dès la souscription des titres, la loi organise une structure collective impérative. Ce cadre prévient l’éparpillement des créances et coordonne les relations juridiques avec la société émettrice. Aux termes de l’article L. 228-46 du Code de commerce, les porteurs d’obligations d’une même émission sont groupés de plein droit pour la défense de leurs intérêts communs en une masse jouissant de la personnalité civile. Cette attribution légale confère à la collectivité des obligataires un patrimoine propre et une capacité juridique autonome. La masse dispose ainsi de l’aptitude légale à ester en justice pour la sauvegarde de ses droits pécuniaires.
Cette règle fondamentale a été rappelée avec clarté par le Tribunal judiciaire de Paris dans son ordonnance de référé du 8 janvier 2026 (n° 25/56462). La juridiction énonce que « Aux termes de l’article L228-46 du code de commerce, les porteurs d’obligations d’une même émission sont groupés de plein droit pour la défense de leurs intérêts communs, en une masse qui jouit de la personnalité civile. » Dès lors, l’existence de la masse ne dépend aucunement de la volonté de la société émettrice. Elle ne requiert aucune démarche contractuelle particulière des souscripteurs. La masse s’impose dès l’origine comme une institution d’ordre public protectrice de l’épargne investie.
La masse des obligataires n’est toutefois pas une société commerciale en elle-même. Elle constitue un groupement légal doté d’une finalité strictement délimitée par la défense des intérêts communs nés de l’emprunt obligataire. À cet égard, la Cour de cassation a précisé la pérennité de cette institution collective. Dans un arrêt rendu par la Chambre commerciale le 10 juillet 2012 (pourvoi n° 11-22.898), la Haute juridiction a souligné que « La masse des titulaires des obligations remboursables en actions subsiste tant qu’il n’a pas été définitivement statué sur leurs droits ». Cette jurisprudence consacre la survie de la personnalité civile de la masse au-delà de l’échéance théorique du contrat. Elle perdure tant que les contestations relatives aux droits attachés aux titres n’ont pas reçu d’extinction définitive.
Pour administrer cette personne morale et exprimer sa volonté, la loi impose la désignation d’un ou plusieurs représentants de la masse. Ces mandataires sont investis de la mission légale de représenter les créanciers obligataires. Selon l’article L. 228-51 du Code de commerce, les représentants de la masse sont désignés dans le contrat d’émission ou par l’assemblée générale des obligataires. À défaut, ils sont nommés par décision de justice à la demande de tout intéressé. Lorsque les titres font l’objet d’une offre au public, la désignation des premiers représentants s’opère obligatoirement dans les stipulations du contrat d’émission initial.
Dans la pratique des émissions privées ou intermédiées, le contrat d’émission désigne fréquemment une société spécialisée en qualité de mandataire de la masse. Cette clause se rencontre notamment sur les plateformes de financement participatif ou lors de levées de fonds obligataires réservées. Cependant, l’article 7.1 de ces contrats d’émission renvoie souvent la nomination effective du représentant à la première réunion de l’assemblée générale des porteurs. Or, si cette assemblée ne se tient pas, la masse se trouve dépourvue d’organe de représentation valide. Il en est de même lorsque le quorum légal ou contractuel n’est pas atteint. Cette carence expose les obligataires à une inertie préjudiciable en cas de défaillance financière de la société débitrice.
La validité de la désignation conventionnelle suppose également le respect scrupuleux des formes délibératives autorisées par le droit des sociétés. Aux termes de l’article L. 228-46-1 du Code de commerce, les décisions de la masse des obligataires sont prises en assemblée générale. Toutefois, ces décisions peuvent également intervenir à l’issue d’une consultation écrite si une clause expresse du contrat d’émission le prévoit. En l’absence d’une telle stipulation contractuelle, toute tentative de désigner un représentant par simple consultation dématérialisée est entachée d’irrégularité formelle. Une telle consultation écrite irrégulière interdit au prétendu mandataire d’exercer valablement ses prérogatives judiciaires.
Cette exigence a été rigoureusement sanctionnée par le Tribunal judiciaire de Nanterre dans son ordonnance de référé du 26 janvier 2026 (n° 25/00725). Le tribunal a constaté l’irrégularité d’une désignation intervenue par consultation écrite non autorisée par le contrat d’émission. Dans cette affaire, la juridiction a appliqué strictement les exigences de l’article L. 228-46-1 du Code de commerce. Elle a écarté la validité de la consultation écrite litigieuse et a procédé à une désignation judiciaire directe. Cette décision démontre la rigueur avec laquelle les tribunaux contrôlent la régularité de l’investiture des organes représentatifs de la masse.
La jurisprudence s’attache également à faire respecter l’interdiction faite à la société émettrice de s’immiscer dans le choix du mandataire des créanciers. L’émetteur ne saurait orienter les suffrages de la masse des obligataires. Dans un arrêt remarqué, la Chambre commerciale de la Cour de cassation le 31 janvier 2018 (pourvoi n° 15-14.028) a confirmé la condamnation d’un émetteur. La Cour a observé qu’ « après avoir énoncé à bon droit que la société L’Immobilière hôtelière, émettrice des obligations, avait l’interdiction de participer au vote à l’assemblée des obligataires, l’arrêt retient, par des motifs échappant aux critiques du pourvoi, que cette société s’est assuré le moyen de contourner l’interdiction pour elle de participer au vote afin d’obtenir la prorogation de la date d’échéance du contrat d’émission des obligations ». Dès lors, l’autonomie organique et la neutralité de la masse des créanciers constituent des garanties impératives. La société émettrice ne saurait les contourner sans s’exposer à la nullité des délibérations obtenues par fraude.
Par ailleurs, la qualité de porteur d’obligations et l’appartenance à la masse requièrent la souscription régulière des titres. Les fonds souscrits doivent faire l’objet d’une libération effective. Comme l’a jugé le Tribunal judiciaire de Paris le 5 décembre 2024 (n° 23/05982), « Le paiement du prix dans le cadre d’un achat d’obligations est un élément essentiel du contrat ». En conséquence, le souscripteur défaillant ne saurait revendiquer les prérogatives attachées aux obligations convertibles. Il ne peut davantage exiger leur conversion ultérieure en actions de la société. L’organisation collective de la masse repose ainsi sur un équilibre contractuel et statutaire strict. Cet encadrement appelle l’assistance d’un avocat en droit des sociétés pour structurer les émissions obligataires et sécuriser les modalités de gouvernance des porteurs de titres.
B. La désignation judiciaire d’urgence et le recours au mandataire ad hoc de convocation
Lorsque la masse des obligataires se trouve privée de représentant en raison d’une carence contractuelle, des mécanismes judiciaires de suppléance s’appliquent. Il en est de même en cas de refus de convocation ou d’échec du vote faute de quorum. L’article L. 228-50 du Code de commerce dispose qu’en cas d’urgence, les représentants de la masse peuvent être désignés par décision de justice à la demande de tout intéressé. Cette disposition permet à un obligataire isolé ou à un groupe de souscripteurs de saisir la juridiction compétente. L’objectif consiste à doter la masse d’un représentant légal capable d’agir sans délai face au débiteur.
La mise en œuvre procédurale de cette prérogative relève du juge des référés du tribunal judiciaire, conformément aux dispositions réglementaires en vigueur. Selon l’article R. 228-60 du Code de commerce, le président du tribunal judiciaire statuant en référé est exclusivement compétent pour procéder à la nomination judiciaire du représentant. Cette compétence exclusive s’exerce en cas d’urgence ou de carence constatée des parties. Cette attribution garantit une intervention rapide de l’autorité judiciaire face aux périls financiers menaçant les investisseurs.
L’application pratique de ces textes donne lieu à un contentieux nourri devant les juridictions de première instance. Cette situation se rencontre particulièrement dans le secteur des financements obligataires d’opérations immobilières. Ainsi, dans son ordonnance rendue le 7 mai 2026 (n° 25/58621), le Tribunal judiciaire de Paris a désigné un mandataire professionnel pour la masse des porteurs d’obligations. La juridiction a relevé qu’ « Aux termes des dispositions de l’article L. 228-50 du code de commerce, « en cas d’urgence, les représentants de la masse peuvent être désignés par décision de justice à la demande de tout intéressé ». Suivant l’article L. 228-51 du code de commerce, les représentants de la masse sont désignés dans le contrat d’émission ou par l’assemblée générale des obligataires ou, à défaut, par décision de justice, à la demande de tout intéressé. »
Dans cette même décision, le juge des référés a caractérisé l’urgence requise par l’existence de résultats déficitaires de l’opérateur. L’urgence résultait également de l’échec de la précédente assemblée générale à atteindre le quorum nécessaire. Le magistrat a ordonné la désignation judiciaire d’un mandataire aux frais exclusifs de la débitrice. Des solutions identiques ont été retenues le même jour par le Tribunal judiciaire de Paris dans l’ordonnance n° 25/58623 du 7 mai 2026. Le juge a statué dans le même sens dans l’ordonnance n° 25/58626 du 7 mai 2026. Ces décisions confirment la constance de la ligne prétorienne face aux blocages de gouvernance obligataire.
L’urgence justificative de l’intervention judiciaire est également caractérisée lorsque la société émettrice fait l’objet d’une procédure collective. Cette circonstance impose la déclaration immédiate des créances obligataires entre les mains des organes de la procédure. Le Tribunal judiciaire de Paris, dans son ordonnance du 24 juin 2025 (n° 25/52649), a fait droit à la demande de désignation judiciaire d’urgence. Le juge a observé que « les parties demanderesses démontrent une urgence à la désignation d’un représentant de la masse des obligataires dans la mesure où la société Financière Réalités, opérateur du programme immobilier financé par les investisseurs fait l’objet d’une procédure de redressement judiciaire depuis le 5 février 2025 ». Le juge a dès lors rejeté la demande de délai formulée par l’émetteur, estimant impérative la protection immédiate des droits des souscripteurs.
Cette solution a été réitérée par le Tribunal judiciaire de Paris dans l’ordonnance connexe n° 25/52658 du 24 juin 2025. Le risque d’insolvabilité ou l’ouverture d’un redressement judiciaire prive l’émetteur de toute légitimité à retarder la constitution des organes de défense de la masse. La désignation judiciaire confère au mandataire ainsi investi tous les pouvoirs légaux pour agir au nom de la masse. Ce mandataire peut dès lors déclarer les créances et diligenter les mesures conservatoires nécessaires.
Parallèlement à la désignation directe d’urgence, la loi organise une voie procédurale subsidiaire destinée à provoquer la réunion de l’assemblée générale des obligataires. L’article L. 228-58 du Code de commerce prévoit qu’un ou plusieurs obligataires réunissant au moins le trentième des titres d’une masse peuvent adresser à la société et au représentant de la masse une demande tendant à la convocation de l’assemblée générale. Si l’assemblée n’a pas été convoquée dans le délai légal de deux mois, les auteurs de la demande peuvent faire désigner un mandataire ad hoc de convocation par le président du tribunal judiciaire statuant en référé, conformément à l’article R. 228-65 du même code.
Cette procédure a été précisément mise en œuvre dans l’ordonnance du Tribunal judiciaire de Paris du 8 janvier 2026 (n° 25/56462). La juridiction y a désigné un administrateur judiciaire en qualité de mandataire ad hoc pour convoquer l’assemblée générale des obligataires après carence de la société émettrice. En conséquence, les obligataires disposent d’un arsenal juridique complet pour surmonter l’obstruction des dirigeants sociaux. Les investisseurs peuvent ainsi contraindre l’émetteur à respecter les droits fondamentaux de la masse, tant sur le terrain de l’urgence que par la voie de la convocation judiciaire.
II. Le périmètre du monopole d’action du représentant et le contentieux des délibérations sociales
A. L’autorité exclusive du mandataire sur les actions collectives et la paralysie des initiatives individuelles
L’institution de la masse des obligataires produit son effet le plus déterminant à travers le monopole légal d’action conféré à ses représentants. Ce monopole couvre l’ensemble des procédures judiciaires relatives aux intérêts communs. L’article L. 228-54 du Code de commerce dispose sans équivoque : « Les représentants de la masse, dûment autorisés par l’assemblée générale des obligataires, ont seuls qualité pour engager, au nom de ceux-ci, les actions en nullité de la société ou des actes et délibérations postérieurs à sa constitution, ainsi que toutes autres actions en justice ayant pour objet la défense des intérêts communs des obligataires, et notamment requérir la mesure prévue à l’article L. 237-14. Les actions en justice dirigées contre l’ensemble des obligataires d’une même masse ne peuvent être intentées que contre le représentant de cette masse. Toute action en justice intentée contrairement aux dispositions du présent article doit être déclarée d’office irrecevable. »
Ce texte pose une fin de non-recevoir d’ordre public que le juge doit soulever d’office. Il prive chaque obligataire individuel du droit d’exercer une action en justice dès lors que le litige porte sur la défense des intérêts communs de la masse. La Cour de cassation a fixé les limites rigoureuses de ce monopole dans un arrêt de principe majeur rendu par la Chambre commerciale le 9 octobre 2024 (pourvoi n° 23-10.645). Dans cette décision d’une importance doctrinale de premier plan, la Haute juridiction a jugé que le monopole du représentant de la masse s’étend même aux mesures d’instruction probatoires sollicitées avant tout procès sur le fondement de l’article 145 du Code de procédure civile.
La Cour suprême y affirme expressément que « Selon l’article L. 228-54 du code de commerce, les représentants de la masse, dûment autorisés par l’assemblée générale des obligataires, ont seuls qualité pour engager, au nom de ceux-ci, toutes actions ayant pour objet la défense des intérêts communs des obligataires. Il en résulte qu’une action qui a pour objet de voir ordonner, sur le fondement de l’article 145 du code de procédure civile, une mesure d’instruction avant tout procès, ne peut être intentée que par le représentant de la masse autorisé par l’assemblée générale des obligataires si le litige potentiel susceptible d’opposer les parties a pour objet la défense des intérêts communs des obligataires ». Dès lors, l’obligataire individuel qui sollicite une expertise ou une production forcée de pièces relatives à des manquements d’information commis lors de l’émission obligataire se heurte à une irrecevabilité absolue, car le préjudice allégué touche la communauté des souscripteurs.
Le monopole légal d’action interdit ainsi aux créanciers obligataires de mener des initiatives cavalières. De telles actions individuelles risqueraient de désorganiser le recouvrement global ou de favoriser un créancier au détriment des autres. Cependant, la délimitation entre l’intérêt commun soumis au monopole et l’intérêt individuel autonome de l’obligataire demeure une source constante de débats dans le contentieux des affaires. L’action individuelle ne redevient recevable que si l’obligataire justifie d’un préjudice propre et personnel, distinct du préjudice subi par l’ensemble de la masse des souscripteurs, telle qu’une tromperie individualisée ou une faute commise lors de l’exécution exclusive de son ordre de souscription.
Lorsque le représentant de la masse est régulièrement désigné et autorisé par l’assemblée, il dispose d’une pleine légitimité pour contraindre la société émettrice au respect de ses engagements contractuels et financiers. Devant le juge des référés, le représentant de la masse peut obtenir la condamnation provisionnelle de la société débitrice au paiement des coupons échus et du capital exigible. Dans son ordonnance du 20 mars 2025 (n° 24/01716), le Tribunal judiciaire de Paris a fait droit aux demandes d’un mandataire de masse, condamnant l’émetteur défaillant à payer des provisions substantielles excédant un million sept cent mille euros au titre d’emprunts obligataires arrivés à échéance.
Le tribunal a rappelé dans cette décision que, selon l’article L. 213-5 du Code monétaire et financier, les obligations confèrent des droits de créance identiques pour une même valeur nominale, justifiant la condamnation provisionnelle de l’émetteur sur le fondement de la force obligatoire des conventions. Par ailleurs, les clauses pénales ou majorations conventionnelles de taux d’intérêt stipulées dans les contrats d’émission sont examinées par les juges d’appel à la lumière du droit commun des obligations.
Sur ce point, la Cour d’appel de Paris, dans son arrêt du 3 juillet 2025 (n° 24/15663), a validé l’application de pénalités contractuelles de retard tout en rappelant que la majoration d’intérêts s’analyse en une clause pénale susceptible de réduction par le juge du fond si elle apparaît manifestement excessive. La même chambre de la Cour d’appel de Paris, dans l’arrêt n° 24/15661 rendu le 3 juillet 2025, a confirmé la rigueur de l’analyse contractuelle applicable aux garanties souscrites par les tiers au profit de la masse des obligataires.
L’articulation entre monopole collectif et procédure collective s’illustre également dans le cadre des plans de sauvegarde ou de redressement judiciaire de l’émetteur. La Cour de cassation a ainsi précisé dans son arrêt du 26 février 2020 (pourvoi n° 18-19.737) que les contestations formées par des obligataires contre l’adoption d’un plan de sauvegarde ne sont recevables que si elles portent sur la régularité de la constitution et de la délibération de l’assemblée des obligataires, à l’exclusion de contestations de fond portant sur les modalités économiques du plan. Dès lors, le monopole de représentation structure l’ensemble du droit des obligations, imposant aux créanciers une discipline collective stricte sous l’égide de leur mandataire.
B. L’intervention aux assemblées générales d’actionnaires et la recevabilité de l’action en nullité des décisions sociales
Au-delà de la défense des créances pécuniaires, le droit des sociétés accorde aux représentants de la masse des prérogatives substantielles au sein des assemblées générales d’actionnaires de la société émettrice. Aux termes de l’article L. 228-105 du Code de commerce, les représentants de la masse des obligataires ont accès à l’assemblée générale des actionnaires mais sans voix délibérative, précisant qu’ils ne peuvent, en aucune façon, s’immiscer dans la gestion des affaires sociales. Ils disposent en outre du droit d’obtenir communication des documents sociaux dans les mêmes conditions que les associés eux-mêmes.
Ces droits d’information et d’intervention préalable ont été analysés de manière approfondie par la Cour d’appel de Versailles dans un arrêt remarquable du 31 mars 2026 (n° 25/00558). Dans cette affaire relative à des sociétés par actions simplifiées, le représentant des porteurs d’obligations convertibles en actions sollicitait l’annulation des délibérations de l’assemblée générale des actionnaires ayant approuvé les comptes et constaté la perte de la moitié du capital social, en faisant valoir qu’il n’avait été ni convoqué à l’assemblée ni destinataire des documents comptables préalables.
La Cour d’appel de Versailles a tout d’abord rappelé l’état des textes applicables en soulignant que « L’article L. 228-37 du code de commerce dispose en ses quatrième et cinquième alinéas que les représentants de la masse qui assistent aux assemblées d’actionnaires, sont consultés sur toutes les questions inscrites à l’ordre du jour, hors celles relatives à la désignation ou à la révocation des membres des organes sociaux, et peuvent intervenir à tout moment au cours de l’assemblée ; qu’ils peuvent obtenir communication des documents sociaux dans les mêmes conditions que les actionnaires. Selon l’article L. 228-55 de ce code, aux assemblées générales des actionnaires, les représentants de la masse des obligataires n’ont pas voix délibérative. L’article L. 228-105 réitère que les représentants de la masse des obligataires ont accès à l’assemblée générale des actionnaires, mais sans voix délibérative, précisant qu’ils ne peuvent, en aucune façon, s’immiscer dans la gestion des affaires sociales. »
Toutefois, la cour d’appel a rejeté l’action en nullité engagée par le représentant de la masse en opérant une synthèse doctrinale remarquable du régime des nullités sociétaires. Les magistrats versaillais ont retenu que « Dès lors que les dispositions précitées des articles L. 228-37, L. 228-55 et L. 228-105 précitées du code de commerce ne sont pas prévues à peine de nullité, faute d’être visées à l’article L. 228-104 de ce code, elles ne peuvent être considérées comme impératives au sens de l’article L. 235-1 ». La cour en a déduit que la violation de ces prérogatives légales n’emporte pas la nullité automatique des décisions sociales de l’émetteur.
Poursuivant son analyse sous l’angle du droit des sociétés par actions simplifiées, la cour a fait application de la jurisprudence sur le vote utile consacrée par la Chambre commerciale de la Cour de cassation. La juridiction a affirmé qu’ « il doit être considéré aujourd’hui que, selon la théorie du vote utile, une irrégularité tenant à la tenue de l’assemblée générale d’une société par actions simplifiée ou à l’une de ses délibérations ne peut donner lieu à annulation que lorsqu’elle est de nature à influer sur le résultat du processus de décision ». La cour a relevé que cette règle prétorienne trouve désormais sa consécration légale à l’article 1844-12-1 du Code civil issu de l’ordonnance du 12 mars 2025 portant réforme du régime des nullités en droit des sociétés.
En conséquence, dès lors que le représentant des obligataires ne disposait d’aucune voix délibérative et que la société comportait un actionnaire unique, son absence n’avait pu avoir aucune incidence sur le vote des résolutions, privant le requérant de toute faculté d’annulation des comptes ou du report à nouveau des pertes. La Cour d’appel de Versailles a également précisé qu’en vertu de l’article L. 228-65 du Code de commerce et de l’article L. 228-99 du même code, la méconnaissance éventuelle d’un contrat d’émission obligataire par des décisions sociales ne donne lieu qu’à l’octroi de dommages et intérêts, et non à la nullité des actes de la société émettrice.
Par ailleurs, la recevabilité de l’action en nullité d’une décision sociale intentée pour abus de majorité par les associés ou les organes de contrôle a été clarifiée par la Chambre commerciale de la Cour de cassation dans un arrêt du 9 juillet 2025 (pourvoi n° 23-23.484). La Haute juridiction a jugé qu’ « Il résulte de la combinaison des articles 1844-10 du code civil et 32 du code de procédure civile que la recevabilité d’une action en nullité d’une délibération sociale pour abus de majorité n’est pas, en l’absence de demande indemnitaire dirigée contre les associés majoritaires, subordonnée à la mise en cause de ces derniers ». Cette décision renforce la sécurité des voies de recours en confirmant que l’action dirigée contre la seule personne morale est recevable pour contester la validité de la délibération litigieuse.
Dès lors, le contentieux opposant la masse des obligataires à la société émettrice s’articule autour d’un équilibre strict entre respect des droits d’information des créanciers et préservation de la stabilité des délibérations sociales. Si le représentant de la masse ne peut bloquer unilatéralement la gestion sociale par des actions en nullité intempestives, il conserve la plénitude de ses droits pour engager la responsabilité contractuelle ou délictuelle des dirigeants et obtenir réparation intégrale de tout préjudice causé aux obligataires par des manœuvres frauduleuses.
Conclusion
L’évolution législative et prétorienne du droit des obligations consacre la place centrale du représentant de la masse dans la régulation des rapports entre les sociétés émettrices et leurs investisseurs obligataires. En conférant à la masse des porteurs une personnalité civile autonome dès la souscription des titres, la loi assure la protection collective de l’épargne et prévient l’éparpillement désordonné des recours contentieux. L’autorité exclusive du représentant pour exercer les actions judiciaires relatives aux intérêts communs, confirmée par les arrêts les plus récents de la Cour de cassation, garantit la cohérence et l’efficacité des poursuites face à un débiteur défaillant.
Par ailleurs, l’ouverture des voies de désignation judiciaire d’urgence devant le juge des référés du tribunal judiciaire offre aux obligataires un bouclier procédural indispensable pour parer aux carences statutaires ou à l’inertie des dirigeants sociaux, notamment lors de l’ouverture de procédures collectives. Si la théorie du vote utile et l’exigence d’un texte impératif limitent les actions en nullité contre les délibérations des assemblées d’actionnaires, le représentant de la masse demeure le garant indispensable des droits pécuniaires et contractuels des investisseurs, dont l’intervention structure durablement la pratique contemporaine du droit des sociétés.
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