Le 28 septembre 2026 a été publié un avis de franchissement de seuil qui mérite mieux qu’une lecture distraite : par courrier reçu le 25 septembre 2026, une banque a déclaré avoir franchi en baisse, le 22 septembre 2026, le seuil de 5 % du capital d’un équipementier de matériaux semi-conducteurs coté sur Euronext Paris, pour ne plus détenir, indirectement, que 1 743 429 actions représentant autant de droits de vote, soit 4,87 % du capital et 3,89 % des droits de vote, selon l’avis n° 226C1642 publié le 28 septembre 2026 (FR0013227113-FS0841). Ce franchissement résulte d’une cession d’actions sur le marché, et l’avis précise que la banque conserve dans ce total 1 569 289 actions par assimilation, au titre de 46 contrats d’échange sur actions à dénouement en espèces.
L’associé d’une PME se demande légitimement ce qu’une opération de marché parisienne change à sa propre situation. La réponse tient en trois points. D’abord, on déclare aussi quand on sort : la loi impose d’informer la société et le régulateur lorsque la participation devient inférieure aux seuils, dans les mêmes délais qu’à l’entrée. Ensuite, on compte large : les titres que l’on peut acquérir ou dont on profite économiquement sans les détenir, comme ces 46 contrats, s’ajoutent aux actions possédées pour apprécier le seuil. Enfin, l’écart entre 4,87 % du capital et 3,89 % des voix rappelle que le capital et le pouvoir ne se confondent pas : d’autres actionnaires bénéficient de droits de vote doubles, et c’est cette prime de fidélité qui dilue mécaniquement le poids d’un entrant ou d’un sortant.
Trois réserves s’imposent avant d’aller plus loin, car elles commandent tout ce qui suit. Premièrement, l’avis prévient d’emblée qu’il est établi sous la seule responsabilité du déclarant et que sa publication n’implique aucune vérification des informations par l’AMF : les chiffres cités dans cet article sont donc ceux du déclarant, non des faits vérifiés par le régulateur. Deuxièmement, aucune irrégularité, aucune infraction et aucune responsabilité ne sont établies contre qui que ce soit : l’avis constate une cession sur le marché et une déclaration, rien de plus. Troisièmement, les règles boursières décrites valent pour les sociétés cotées ; dans une PME non cotée, ce sont les statuts et les pactes signés qui priment sur toute analyse générale, et seul le juge décide, au cas par cas, de la validité d’une clause ou d’une sanction. Les dates sont ici essentielles : le fait est du 22 septembre 2026, le courrier du 25 septembre, la publication du 28 septembre, et la consultation des sources le 2 octobre 2026.
I. Ce que l’avis du 28 septembre 2026 apprend à tout associé
L’avis condense en deux pages trois mécanismes que tout associé devrait comprendre : l’obligation de déclarer à la baisse, le périmètre très large des titres comptés, et la mécanique des droits de vote qui explique l’écart entre le capital détenu et le pouvoir exercé.
A. Déclarer aussi quand on sort : seuils, délais et destinataires
Le réflexe courant consiste à croire que seuls les acquéreurs déclarent. C’est l’inverse : aux termes de l’article L. 233-7 du code de commerce, « L’information mentionnée à l’alinéa précédent est également donnée dans les mêmes délais lorsque la participation en capital ou en droits de vote devient inférieure aux seuils mentionnés par cet alinéa. » La sortie sous un seuil est donc déclarative au même titre que l’entrée au-dessus. Les seuils légaux visés sont le vingtième, le dixième, les trois vingtièmes, le cinquième, le quart, les trois dixièmes, le tiers, la moitié, les deux tiers, les dix-huit vingtièmes et les dix-neuf vingtièmes du capital ou des droits de vote. En passant de plus de 5 % à 4,87 % du capital, la banque déclarante a franchi le premier de ces seuils, le vingtième, à la baisse : d’où l’avis.
La déclaration a deux destinataires, et c’est un point que les associés de PME retiennent utilement pour leurs propres clauses d’information. La société elle-même doit être informée dans un délai fixé par décret, et l’Autorité des marchés financiers doit l’être également lorsque les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé. L’autorité régulatrice décrit ainsi la règle applicable aux sociétés de son ressort : le franchissement doit être déclaré à l’AMF au plus tard avant la clôture des négociations du quatrième jour de bourse suivant le franchissement, la déclaration s’entendant du dépôt du formulaire dédié auprès de l’AMF. La même page de l’Autorité des marchés financiers précise que tout franchissement doit être déclaré à la fois à la société et à l’AMF, avec réception par l’AMF au plus tard avant la clôture des négociations du quatrième jour de négociation suivant le franchissement, et que l’AMF porte ensuite la déclaration à la connaissance du public dans un délai de trois jours de négociation. En l’espèce, le calendrier est cohérent : fait du 22 septembre, courrier reçu le 25 septembre, publication le 28 septembre 2026.
Un troisième niveau d’information existe, mais l’avis du 28 septembre montre justement quand il ne joue pas. Aux termes de l’article L. 233-7 du code de commerce, « Lorsque les actions de la société sont admises aux négociations sur un marché réglementé, la personne tenue à l’information prévue au I est tenue de déclarer, à l’occasion des franchissements de seuil du dixième, des trois vingtièmes, du cinquième ou du quart du capital ou des droits de vote, les objectifs qu’elle a l’intention de poursuivre au cours des six mois à venir. » Cette déclaration d’intention, qui porte sur les modes de financement, l’action de concert, la poursuite des achats, la stratégie envisagée ou les demandes de nomination d’administrateurs, s’attache aux seuils du dixième et au-delà. L’avis du 28 septembre, qui constate une sortie sous le vingtième, ne comporte aucune déclaration d’intention : le sortant n’a pas à dire ce qu’il fera des titres qu’il vient de céder. Pour l’associé de PME, la leçon est symétrique : exiger dans un pacte une déclaration d’intention du nouvel entrant au-delà d’un certain seuil est possible, mais il faut l’écrire, car la loi boursière ne l’impose qu’aux grandes portes du capital coté, pas à chaque mouvement.
Les statuts des sociétés cotées peuvent d’ailleurs resserrer le filet : aux termes de l’article L. 233-7 du code de commerce, « Les statuts de la société peuvent prévoir une obligation supplémentaire d’information portant sur la détention de fractions du capital ou des droits de vote inférieures à celle du vingtième mentionnée au I. L’obligation porte sur la détention de chacune de ces fractions, qui ne peuvent être inférieures à 0,5 % du capital ou des droits de vote. » Autrement dit, une société cotée peut exiger d’être informée dès 0,5 %, là où la loi se contente de 5 %. Cette faculté statutaire est le pont naturel vers la PME : ce que la loi autorise aux cotées, les associés d’une société fermée peuvent l’inventer librement dans leurs statuts, à condition de le rédiger avec précision, comme on le verra.
B. Compter large : l’assimilation et l’effet économique similaire
Le chiffre le plus instructif de l’avis n’est pas 4,87 %, c’est 1 569 289. Sur les 1 743 429 actions déclarées, l’essentiel ne correspond pas à des actions détenues en propre et librement cessibles : 1 719 595 actions transitent par une filiale de marché de la banque, dont 1 569 289 par assimilation au titre de 46 contrats d’échange sur actions à dénouement en espèces, exerçables entre le 30 septembre 2026 et le 7 septembre 2033, auxquels s’ajoutent 3 444 actions au titre de contrats autorisant l’usage des titres à tout moment. La banque ne possède donc directement qu’une fraction infime du total déclaré ; le reste compte parce que la loi l’assimile.
Le fondement est l’article L. 233-9 du code de commerce, dont le 4° bis vise : « Les actions déjà émises sur lesquelles porte tout accord ou instrument financier mentionné à l’article L. 211-1 du code monétaire et financier ayant pour cette personne ou l’une des personnes mentionnées aux 1° et 3° un effet économique similaire à la possession desdites actions, que cet accord ou instrument financier donne droit à un règlement physique ou à un règlement en espèces. » Un contrat d’échange sur actions à dénouement en espèces, qui ne livrera jamais une action mais en réplique exactement la performance économique, entre dans cette définition : celui qui en détient 46 ne vote pas avec, mais il est économiquement exposé comme s’il possédait les titres, et la transparence du marché exige qu’on le sache. L’avis le rappelle à sa manière en détaillant chaque compartiment de détention, y compris les fractions qualifiées de négligeables.
La Cour de cassation a donné à cette exigence toute sa portée dans un arrêt du 4 avril 2024 rendu dans une affaire où le régulateur reprochait à deux sociétés financières une déclaration inexacte sur la nature de leurs instruments dérivés. La chambre commerciale y énonce : « Selon l’article 223-14, V, du règlement général de l’AMF, lorsque le 4° bis du I de l’article L. 233-9 du code de commerce est applicable, la déclaration de franchissement de l’un des seuils énoncés à l’article L. 233-7, I, de ce code comporte, en outre, une description de chaque type d’accord ou d’instrument financier réglé en espèces, précisant notamment les principales caractéristiques de l’instrument ou de l’accord. » Et elle ajoute : « ayant exactement retenu que la description de chaque type d’accord ou d’instrument financier, sur la base de ses principales caractéristiques, vise nécessairement à en déterminer la nature et, partant, à désigner cet accord ou cet instrument financier » (Cass. com., 4 avril 2024, n° 22-19.127). Déclarer le nombre ne suffit donc pas : il faut désigner précisément l’instrument, car c’est sa nature qui permet au marché de comprendre l’exposition réelle du déclarant. Le pourvoi est rejeté, et les sociétés sont condamnées aux dépens. Pour l’associé qui lit l’avis du 28 septembre, la conséquence est concrète : les 46 contrats y sont décrits avec leur horizon d’exercice, exactement comme l’exige cette jurisprudence, et c’est cette précision qui rend la déclaration exploitable par les autres actionnaires.
L’avis illustre enfin la mécanique de calcul : il retient pour base un capital composé de 35 814 320 actions représentant 44 783 317 droits de vote. Le nombre de droits de vote excède le nombre d’actions de près de neuf millions : certains actionnaires disposent de droits doubles, ce qui écrase mathématiquement le pourcentage de voix de la banque déclarante à 3,89 % quand son capital atteint 4,87 %. Posséder près de 5 % du capital et moins de 4 % des voix n’est ni une erreur ni une anomalie : c’est l’effet normal d’une prime de fidélité accordée aux actionnaires stables, que la seconde partie transpose à la PME.
II. Ce que la PME doit retenir, et les limites de la transposition
Aucune des règles qui précèdent ne s’applique directement à une société non cotée : pas de seuils légaux, pas de déclaration au régulateur, pas d’avis public. Mais chacune d’elles suggère une clause privée, à condition d’en mesurer les limites : ce qui est automatique en bourse doit être écrit en PME, et ce qui est sanctionné par la privation des voix en assemblée cotée doit être aménagé sur mesure entre associés.
A. L’écart entre le capital et les voix : vote double, seuils privés et agrément
L’écart constaté dans l’avis, 4,87 % du capital pour 3,89 % des voix, s’explique par le droit de vote double. Aux termes de l’article L. 225-123 du code de commerce, « Un droit de vote double de celui conféré aux autres actions, eu égard à la quotité de capital social qu’elles représentent, peut être attribué, par les statuts à toutes les actions entièrement libérées pour lesquelles il sera justifié d’une inscription nominative, depuis deux ans au moins, au nom du même actionnaire. » Les actionnaires fidèles de l’équipementier pèsent donc plus que leur capital, et le sortant, arrivé récemment par le marché, pèse moins que le sien. La transposition à la PME est ici directe et féconde : des statuts peuvent attacher un droit de vote double aux parts ou actions détenues depuis deux ans au nominatif, pour récompenser la stabilité et amortir l’influence d’un entrant pressé. Mais la limite est double. D’une part, le dispositif suppose des titres nominatifs et deux ans de détention continue : il ne protège pas contre un associé déjà installé depuis longtemps. D’autre part, dans une société par actions simplifiée, où la liberté statutaire est presque totale, on peut aller plus loin qu’un simple doublement, par des droits de vote multiples ou plafonnés, tandis que dans une société à responsabilité limitée, le principe d’égalité entre parts égales encadre plus strictement ces aménagements. Le vote double est un instrument de fidélité, pas une assurance contre tout conflit.
Le deuxième enseignement concerne les seuils d’information privés. Puisque la loi boursière autorise les sociétés cotées à descendre jusqu’à 0,5 % par leurs statuts, les associés d’une PME peuvent, eux, instituer librement des seuils d’information purement conventionnels : tout associé qui franchit 10 %, 25 % ou 33 % du capital, à la hausse comme à la baisse, en informe les autres et le président dans un délai écrit, avec le détail des instruments assimilables qu’il détient, sur le modèle du 4° bis. L’intérêt est le même qu’en bourse : savoir qui monte et qui sort avant l’assemblée, et avec quelle exposition réelle. La limite tient à la sanction : en bourse, le défaut de déclaration prive automatiquement des voix, comme on va le voir ; en PME, une clause d’information sans sanction écrite reste une pétition de principe. Il faut donc stipuler la conséquence, par exemple la suspension des droits de vote non pécuniaires jusqu’à régularisation, en restant proportionné et en prévoyant la régularisation, faute de quoi le juge pourrait y voir une atteinte disproportionnée au droit de participer aux décisions collectives.
Le troisième instrument est le plus classique et le plus efficace en société fermée : l’agrément. Dans une société non cotée, « la cession d’actions ou de valeurs mobilières donnant accès au capital, à quelque titre que ce soit, peut être soumise à l’agrément de la société par une clause des statuts », aux termes de l’article L. 228-23 du code de commerce, et en société par actions simplifiée, « Les statuts peuvent soumettre toute cession d’actions à l’agrément préalable de la société », selon l’article L. 227-14 du code de commerce. Là où l’équipementier coté subit les allées et venues du marché en les déclarant, la PME peut les filtrer en les autorisant. Mais l’agrément a ses propres limites, que l’avis du 28 septembre éclaire par contraste : il ne joue que pour l’avenir et pour les cessions volontaires, il suppose une procédure écrite avec délai de réponse et obligation de rachat en cas de refus dans les sociétés où la loi l’impose, et il ne capte ni les transmissions par succession ni les franchissements purement économiques par instruments dérivés, sauf clause expresse les visant. Un associé qui accumule des contrats à effet économique similaire sans acquérir d’actions passe entre les mailles d’un agrément rédigé trop étroitement : d’où l’intérêt d’y ajouter une clause d’assimilation inspirée du 4° bis, imposant de déclarer les expositions économiques comme les détentions. Pour écrire cet ensemble de clauses, seuils privés, assimilation et agrément, sans les rendre inefficaces ou disproportionnées, le lecteur peut se tourner vers une expertise dédiée au droit des sociétés et aux relations entre associés, qui confronte chaque clause à la forme sociale et à l’actionnariat réel de l’entreprise.
B. Quand on ne déclare pas : privation des voix, bureau de l’assemblée et sortie forcée
En bourse, la sanction du silence est mécanique et sévère. Aux termes de l’article L. 233-14 du code de commerce, « L’actionnaire qui n’aurait pas procédé régulièrement aux déclarations prévues aux I, II, VI bis et VII de l’article L. 233-7 auxquelles il était tenu est privé des droits de vote attachés aux actions excédant la fraction qui n’a pas été régulièrement déclarée pour toute assemblée d’actionnaires qui se tiendrait jusqu’à l’expiration d’un délai de deux ans suivant la date de régularisation de la notification. » Seule la fraction non déclarée perd ses voix, et seulement pendant deux ans après régularisation : la sanction est ciblée, pas confiscatoire. Le même texte ajoute une arme judiciaire : « Le tribunal de commerce dans le ressort duquel la société a son siège social peut, le ministère public entendu, sur demande du président de la société, d’un actionnaire ou de l’Autorité des marchés financiers, prononcer la suspension totale ou partielle, pour une durée ne pouvant excéder cinq ans, de ses droits de vote à l’encontre de tout actionnaire qui n’aurait pas procédé aux déclarations prévues à l’article L. 233-7 ». Le défaut de déclaration peut donc coûter jusqu’à cinq ans de silence en assemblée, à la demande du président, d’un actionnaire ou du régulateur.
Qui applique la privation dans le feu de l’assemblée ? La Cour de cassation a répondu dans un arrêt du 27 juin 2018, à propos d’actionnaires agissant de concert qui avaient franchi sans les déclarer les seuils de 10 %, 15 %, 20 % et 25 %, et dont le bureau de l’assemblée avait limité les droits de vote. La chambre commerciale approuve : « ayant constaté que l’existence du concert entre les société Madag et Capris, invoquée devant le bureau de l’assemblée générale du 29 février 2008, n’avait pas été contestée devant ce dernier, la cour d’appel en a déduit à bon droit qu’il était de la compétence de ce bureau de la constater et d’appliquer les limitations de droits de vote résultant du défaut de déclaration de franchissements de seuil opérés de concert » (Cass. com., 27 juin 2018, n° 15-29.366). Le bureau de l’assemblée, simple juge de l’évidence, peut donc appliquer la privation quand le défaut n’est pas contesté devant lui ; le pourvoi est rejeté. Pour la PME, la leçon est pratique : le président de séance peut faire appliquer une suspension statutaire des voix en cas de défaut de déclaration conventionnelle non contesté, à condition que la clause soit claire, connue et que le procès-verbal consigne la demande et son fondement.
Reste la sortie, que ni l’avis ni les seuils ne règlent : que faire de l’associé qui ne déclare pas, qui contourne l’agrément ou dont la présence bloque la société ? En société par actions simplifiée, la loi offre deux leviers qu’il faut combiner avec soin. D’une part, « Toute cession effectuée en violation des clauses statutaires est nulle », selon l’article L. 227-15 du code de commerce : la cession qui ignore l’agrément peut être anéantie. D’autre part, « Dans les conditions qu’ils déterminent, les statuts peuvent prévoir qu’un associé peut être tenu de céder ses actions. Ils peuvent également prévoir la suspension des droits non pécuniaires de cet associé tant que celui-ci n’a pas procédé à cette cession », aux termes de l’article L. 227-16 du code de commerce. Exclusion et suspension vont donc de pair, mais la Cour de cassation en a fixé la frontière dans un arrêt du 21 juin 2023 : « Ce texte ne régissant pas l’exclusion d’un associé et la cession forcée de ses actions qui en résulte, la nullité qu’il prévoit vise uniquement à sanctionner la violation de toute clause statutaire ayant pour objet la cession d’actions librement consentie par leur titulaire. » Autrement dit, la nullité de l’article L. 227-15 sanctionne les cessions volontaires qui violent les statuts, pas les cessions forcées issues d’une exclusion ; et une promesse de vente consentie sous condition d’exclusion, stipulée dans un pacte, peut produire effet alors même que la clause statutaire d’exclusion vise d’autres hypothèses (Cass. com., 21 juin 2023, n° 21-25.952). Pour la PME, le message est net : écrire l’exclusion dans les statuts avec ses cas, sa procédure et son prix, écrire la promesse de sortie dans le pacte avec sa condition et son délai, et ne jamais croire que l’une remplace l’autre. Et ici encore, la limite de la transposition doit être dite : en société à responsabilité limitée, l’exclusion statutaire n’existe pas comme en SAS, et la sortie passe par la cession autorisée, le retrait judiciaire ou la dissolution pour mésentente, qui obéissent à d’autres conditions.
Conclusion
L’avis du 28 septembre 2026 raconte, en deux pages, la grammaire complète du pouvoir actionnarial : on entre et on sort en déclarant, on compte les expositions économiques comme les possessions, et le capital ne vaut que par les voix qu’il donne, que la fidélité peut doubler. La banque déclarante est passée sous les 5 % par une cession de marché dûment déclarée, avec 46 contrats assimilés précisément décrits : rien d’irrégulier n’est établi, et l’avis vaut information, non accusation. L’associé de PME retient trois clauses à écrire : des seuils privés d’information à la hausse comme à la baisse avec assimilation des instruments, un agrément qui vise aussi les expositions économiques, et une exclusion statutaire articulée avec une promesse de pacte, chacune assortie d’une sanction proportionnée et régularisable. À la date de rédaction, aucune intrusion, aucun dommage ni aucune responsabilité ne sont constatés par une source officielle dans cet épisode, les contrats et statuts signés priment sur toute analyse générale, et seul le juge, saisi d’un litige précis, dira si une clause s’applique et à quel prix.