Un investisseur américain ou chinois qui achète 10 % des droits de vote d’une entreprise française sensible cotée à Londres doit-il demander l’autorisation du ministre de l’Économie ? Depuis le 17 août 2026, la réponse est oui. C’est l’effet du décret n° 2026-718 du 30 juillet 2026, publié au Journal officiel du 2 août, et de l’arrêté du même jour qui liste les marchés étrangers concernés : Londres, Zurich, Toronto, Singapour, Tokyo et Séoul. Réponse courte : le contrôle des investissements étrangers ne se joue plus seulement à Paris ; pour une société française sensible cotée sur l’un de ces marchés, franchir 10 % des droits de vote exige une autorisation préalable, qui peut être assortie de conditions, et l’opération réalisée sans autorisation expose l’investisseur à des sanctions qui peuvent atteindre le double du montant investi. Pour les associés d’une PME non cotée, le seuil de droit commun reste fixé à 25 % des droits de vote ou à la prise de contrôle, mais la logique est la même : quand l’activité touche à la défense, à la sécurité ou à des technologies sensibles, le rachat ne se fait pas sans l’État.
Réserves d’emblée, car elles commandent tout le raisonnement. D’abord, contrairement à ce que l’annonce du Gouvernement du 2 août 2026 pouvait laisser entendre, la réforme n’abaisse aucun seuil : le seuil de 10 % pour les sociétés cotées existait déjà depuis 2020, et ce que le décret change, c’est le périmètre des marchés dont la cotation déclenche ce seuil. Ensuite, les chiffres et listes cités sont ceux des textes publiés au Journal officiel, consultés le 25 septembre 2026, et de leur version en vigueur à cette date ; la liste des marchés peut être modifiée par un nouvel arrêté. Enfin, aucune transposition à une PME n’est automatique : sans cotation, le seuil de 10 % ne s’applique pas, et c’est le contrôle ou le seuil de 25 % qui compte, dans les seuls secteurs listés par le code monétaire et financier. Cet article décrit un mécanisme de pouvoir précis, le veto préalable de l’État sur un rachat, montre les intérêts opposés qu’il arbitre, puis explique ce qu’une PME convoitée doit en retenir, et où s’arrête la comparaison.
I. Depuis août 2026, le veto de l’État suit les sociétés françaises cotées hors d’Europe
A. Six marchés étrangers font désormais entrer le seuil de 10 % en jeu
Le point de départ est simple et il faut le lire dans le texte. Le 4° de l’article R. 151-2 du code monétaire et financier vise le fait « De franchir, directement ou indirectement, seul ou de concert, le seuil de 10 % de détention des droits de vote d’une société de droit français dont les actions sont admises aux négociations sur un marché réglementé. » Jusqu’à l’été 2026, la notion de marché réglementé n’était pas définie pour ce 4° : on se référait au critère fonctionnel de l’article L. 421-1 du code monétaire et financier, et en pratique seules les cotations européennes entraient sans discussion dans le champ. Une société française cotée uniquement à Londres, depuis la sortie du Royaume-Uni de l’Union européenne, vivait dans une zone grise : son actionnaire non européen qui franchissait 10 % pouvait soutenir que le seuil ne le visait pas.
Le décret du 30 juillet 2026 referme cette zone grise en ajoutant au 4° de l’article R. 151-2 la phrase suivante : « Constitue un marché règlementé pour l’application des présentes dispositions tout marché répondant à la définition figurant à la première phrase du I de l’article L. 421-1. Un arrêté du ministre chargé de l’économie fixe la liste des marchés regardés comme répondant à cette définition. » L’arrêté du même jour crée alors un article 5-1 qui range les marchés en trois catégories : d’abord les marchés des États membres de l’Union européenne ou parties à l’accord sur l’Espace économique européen, tels qu’inscrits sur la liste tenue par l’Autorité européenne des marchés financiers ; ensuite les marchés des pays tiers reconnus équivalents par la Commission européenne ; enfin six marchés nommément désignés, le London Stock Exchange pour le Royaume-Uni, le SIX Swiss Exchange pour la Suisse, le Toronto Stock Exchange pour le Canada, le Singapore Exchange pour Singapour, le Japan Exchange pour le Japon et le Korea Exchange pour la Corée du Sud, comme le détaille l’analyse du décret du 30 juillet 2026 publiée par la presse juridique des affaires. Concrètement, un fonds américain qui monte à 10 % des droits de vote d’un groupe français de défense coté à Londres, ou un conglomérat asiatique qui prend 12 % d’un équipementier télécoms coté à Tokyo, entre désormais dans le contrôle, exactement comme s’il achetait à Paris.
Deux précisions datées encadrent l’application. Les deux textes se sont appliqués à compter du onzième jour ouvré suivant leur publication au Journal officiel du 2 août 2026, soit le lundi 17 août 2026, et les investissements réalisés pendant les dix jours ouvrés précédents, jusqu’au vendredi 14 août inclus, sont demeurés hors du champ nouveau, comme le relève le commentaire paru dans Dalloz Actualité le 15 septembre 2026. Autrement dit, les prises de participation réalisées avant le 17 août 2026 restent jugées sous le droit antérieur, et seules les opérations réalisées ensuite relèvent du périmètre élargi. C’est une entrée en vigueur sans rétroactivité, classique en matière de police administrative, mais elle compte pour les opérations signées pendant l’été : la date de réalisation de l’investissement, pas celle de la négociation, fait foi.
Le lecteur attentif s’interrogera sur les places américaines : ni le New York Stock Exchange ni le Nasdaq ne figurent parmi les six marchés nommément désignés par l’arrêté. Il serait toutefois hâtif d’en conclure qu’ils demeurent hors champ, car la deuxième catégorie de l’arrêté vise les marchés de pays tiers couverts par une décision d’équivalence de la Commission européenne, et trois décisions de ce type demeurent en vigueur, dont une relative aux États-Unis, dont l’annexe énumère les bourses enregistrées auprès de l’autorité américaine, parmi lesquelles les entités des groupes Nasdaq et New York Stock Exchange. Les six places nommées seraient alors précisément celles qui ne bénéficient d’aucune décision d’équivalence en vigueur. Cette lecture, défendue par la doctrine des affaires, reste toutefois un point ouvert, sous réserve de la position que retiendra la direction générale du Trésor dans ses lignes directrices : en pratique, face à un risque de nullité de l’opération et de sanction pécuniaire, un investisseur non européen qui franchit 10 % d’une société française sensible cotée à New York a tout intérêt à notifier plutôt qu’à parier sur l’exclusion. Le règlement européen du 19 mars 2019 sur le filtrage des investissements directs étrangers, visé par le décret, confirme au demeurant que ce contrôle s’inscrit dans un cadre continental assumé.
B. Aucun seuil n’est abaissé : l’annonce disait 25 à 10, le droit dit 10 depuis 2020
C’est ici que l’épisode devient une leçon de lecture pour les associés. Le communiqué du Gouvernement du 2 août 2026 annonçait que le contrôle, qui s’exerçait déjà pour un seuil de 25 %, était abaissé à 10 % pour les entreprises cotées hors de l’Union européenne. Présenté ainsi, on croirait à un durcissement général. Or le seuil de 10 % pour les sociétés cotées n’est pas né en août 2026 : il avait été introduit à titre temporaire par le décret du 22 juillet 2020, en pleine crise sanitaire, pour protéger les entreprises affaiblies des prises de participation opportunistes, puis prorogé à plusieurs reprises avant d’être pérennisé par le décret du 28 décembre 2023, applicable depuis le 1er janvier 2024. La presse juridique spécialisée l’a relevé dès le 15 septembre 2026 : ces textes n’emportent aucun abaissement des seuils de contrôle, et la réforme porte non sur le niveau des seuils mais sur la détermination des marchés concernés.
Les seuils demeurent donc inchangés, et il faut les citer exactement. Le 3° du même article R. 151-2 vise le fait « De franchir, directement ou indirectement, seul ou de concert, le seuil de 25 % de détention des droits de vote d’une entité de droit français », et c’est ce seuil de droit commun qui s’applique à toute PME non cotée. Le 4° ajoute le seuil de 10 % pour les sociétés cotées, désormais branché sur la liste des marchés. Dans les deux cas, le franchissement peut être direct ou indirect, seul ou de concert : acheter 6 % en direct et 5 % via une filiale, ou coordonner ses achats avec un allié pour dépasser ensemble le seuil, c’est franchir le seuil au sens du texte.
Pourquoi cette mise au point compte-t-elle pour un associé ? Parce que les intérêts opposés se lisent dans l’écart entre l’annonce et le droit. Le Gouvernement a intérêt à afficher un renforcement visible de la souveraineté économique, surtout dans un contexte géopolitique tendu ; les investisseurs ont intérêt à connaître le droit réellement applicable, ni plus large ni plus étroit ; et les associés d’une société cible ont intérêt à savoir si l’acquéreur qui frappe à leur porte devra passer par le ministre, car cela conditionne le calendrier, le prix et la sécurité de la vente. Confondre l’annonce et le texte, c’est risquer deux erreurs symétriques : croire qu’un seuil nouveau s’applique à une opération ancienne, ou croire qu’une cotation lointaine met l’opération à l’abri alors que le décret l’y fait entrer. Dans les deux cas, la vérification se fait au Journal officiel, pas au communiqué.
II. Pour un rachat, y compris d’une PME, l’autorisation devient un levier de négociation
A. Qui demande, quoi, et ce que risque l’opération faite sans feu vert
Le premier réflexe est de vérifier si l’acquéreur est un investisseur au sens du contrôle. L’article R. 151-1 du code monétaire et financier retient quatre figures : toute personne physique de nationalité étrangère, toute personne physique de nationalité française qui n’est pas domiciliée en France, toute entité de droit étranger, et « Toute entité de droit français contrôlée par une ou plusieurs personnes ou entités mentionnées au présent 1°, 2° ou 3°. » Cette dernière figure est le piège classique des opérations intermédiées : racheter une PME française via une holding française détenue par un fonds étranger, c’est réaliser un investissement étranger, car la chaîne de contrôle remonte jusqu’à l’investisseur ultime. Le montage juridique ne fait pas écran, et les associés vendeurs qui croient céder à un acheteur français se trompent s’ils ne regardent pas qui contrôle l’acheteur.
Symétriquement, les investisseurs européens sont très largement hors champ. Les 3° et 4° de l’article R. 151-2 « ne sont applicables ni à une personne physique possédant la nationalité d’un Etat membre de l’Union européenne ou d’un Etat partie à l’accord sur l’Espace économique européen ayant conclu une convention d’assistance administrative avec la France en vue de lutter contre la fraude et l’évasion fiscale et domiciliée dans l’un de ces Etats, ni à une entité dont l’ensemble des membres de la chaine de contrôle, au sens du II de l’article R. 151-1, relèvent du droit de l’un de ces mêmes Etats ou en possèdent la nationalité et y sont domiciliés. » Un groupe allemand ou néerlandais qui prend 30 % d’une PME française n’a donc pas d’autorisation à demander à ce titre, sauf s’il est lui-même contrôlé hors d’Europe. C’est une différence de traitement assumée, adossée au droit européen, qui fait de la nationalité de la chaîne de contrôle entière, et pas seulement de l’acquéreur direct, la question à poser en premier.
Le deuxième réflexe est de vérifier l’activité. L’article L. 151-3 du code monétaire et financier dispose que « Sont soumis à autorisation préalable du ministre chargé de l’économie les investissements étrangers dans une activité en France qui, même à titre occasionnel, participe à l’exercice de l’autorité publique ou relève de l’un des domaines suivants : a) Activités de nature à porter atteinte à l’ordre public, à la sécurité publique ou aux intérêts de la défense nationale ; b) Activités de recherche, de production ou de commercialisation d’armes, de munitions, de poudres et substances explosives. » Le décret d’application détaille ensuite les secteurs : armement et matériels de guerre, biens et technologies à double usage civil et militaire, entités dépositaires du secret de la défense nationale, sécurité des systèmes d’information au profit d’opérateurs d’importance vitale, cryptologie, matériels d’interception, et même les jeux d’argent hors casinos. Une PME n’a pas besoin d’être un groupe du CAC 40 pour être sensible : un sous-traitant qui chiffre des données pour un opérateur vital, un éditeur de logiciels de cryptologie, un fabricant de composants à double usage entrent dans le champ, et c’est souvent le dirigeant lui-même qui l’ignore.
Quand les deux conditions sont réunies, investisseur visé et activité sensible, l’opération ne peut pas se faire sans feu vert, et ce feu vert peut coûter cher en temps et en concessions. L’article L. 151-3 précise que « L’autorisation donnée peut être assortie le cas échéant de conditions visant à assurer que l’investissement projeté ne portera pas atteinte aux intérêts nationaux visés au I. » Maintien de l’activité en France, maintien de l’emploi ou des capacités de production, cantonnement des technologies sensibles, gouvernance partagée : les conditions négociées avec la direction générale du Trésor, qui instruit le dossier, modifient l’économie du rachat. Pour les associés vendeurs, cela signifie qu’un prix alléchant peut s’accompagner d’un calendrier allongé et d’exigences qui pèsent ensuite sur la société ; pour l’acquéreur, cela signifie que le pouvoir ne s’achète pas seulement aux vendeurs, mais se négocie aussi avec l’État, qui n’est partie à aucun pacte d’associés.
Et l’opération réalisée sans autorisation, ou en violation de ses conditions, n’est pas seulement irrégulière : elle est sanctionnée. L’article L. 151-3-2 du code monétaire et financier permet au ministre, après avoir mis l’investisseur en mesure de présenter ses observations dans un délai minimal de quinze jours, de « lui infliger une sanction pécuniaire dont le montant s’élève au maximum à la plus élevée des sommes suivantes : le double du montant de l’investissement irrégulier, 10 % du chiffre d’affaires annuel hors taxes de l’entreprise qui exerce les activités définies au I de l’article L. 151-3, cinq millions d’euros pour les personnes morales et un million d’euros pour les personnes physiques. » Le montant est proportionné à la gravité des manquements, et il se cumule avec les injonctions dont le ministre dispose par ailleurs, qui peuvent aller jusqu’à exiger la cession des titres. Autrement dit, forcer un rachat sans autorisation, c’est s’exposer à payer deux fois l’investissement et à devoir revendre : le veto de l’État est un pouvoir réel, pas une formalité.
B. Ce que les associés d’une PME doivent écrire avant la vente, et où s’arrête la comparaison
Premier enseignement pratique : faire de l’autorisation une condition suspensive de la cession. En matière cotée, l’acquéreur qui dépose une offre publique sait qu’il doit obtenir les autorisations réglementaires, et les notes d’opération le disent. En matière non cotée, rien n’oblige les parties à y penser, et c’est là que les ventes se bloquent : les associés signent une promesse, versent un acompte, annoncent le départ du dirigeant, puis découvrent que l’autorisation prend des mois ou s’accompagne de conditions que l’acquéreur refuse. Écrire noir sur blanc que la vente ne sera parfaite qu’une fois l’autorisation obtenue, avec un calendrier, un partage des démarches et une porte de sortie si le refus est définitif, protège les deux camps : les vendeurs ne restent pas prisonniers d’un acquéreur qui n’obtiendra jamais son feu vert, et l’acquéreur ne paie pas une société qu’on lui interdira de contrôler.
Deuxième enseignement : qualifier le contrôle avant de chiffrer le prix. Le contrôle au sens de l’article L. 233-3 du code de commerce ne se réduit pas à la majorité du capital : est notamment considérée comme en contrôlant une autre la personne qui « détient directement ou indirectement une fraction du capital lui conférant la majorité des droits de vote dans les assemblées générales de cette société », mais aussi celle qui dispose seule de cette majorité en vertu d’un accord avec d’autres associés, celle qui détermine en fait les décisions d’assemblée, ou celle qui peut nommer ou révoquer la majorité des dirigeants. Or le 1° de l’article R. 151-2 fait de l’acquisition du contrôle, ainsi défini, un investissement soumis à autorisation, quel que soit le pourcentage acquis. Prendre 40 % d’une PME avec un pacte qui donne la majorité des voix en assemblée et le droit de nommer le président, c’est prendre le contrôle, donc entrer dans le champ, même sans franchir 50 % du capital. Les pactes d’associés qui organisent finement le pouvoir, droit de veto, nomination réservée, majorité renforcée, sont aussi des documents que l’administration lira pour qualifier l’opération.
Troisième enseignement : ne pas confondre le contrôle de l’État et les protections entre associés. Le pacte qui donne un droit de préemption, une clause d’agrément ou une sortie conjointe protège les associés les uns contre les autres ; il ne protège pas contre le veto ministériel, et il ne le remplace jamais. Pire, les deux peuvent se télescoper : l’agrément refusé par les associés restants oblige au rachat dans des délais légaux courts, pendant que l’autorisation administrative suit son propre calendrier, et l’acquéreur agréé par les uns peut être retoqué par l’autre. La bonne rédaction articule les deux étages : agrément demandé tôt, promesse sous conditions suspensives cumulatives, prix déterminable par expert en cas de blocage selon les statuts ou le pacte, et information de la banque, dont les concours prévoient souvent un cas de changement de contrôle. Pour faire relire cet étage contractuel avant de signer, l’expertise en droit des sociétés à Paris permet de vérifier ensemble les clauses de cession, de contrôle et d’autorisations administratives.
Les limites de la transposition doivent être dites avec la même netteté. D’abord, le seuil de 10 % ne concerne que les sociétés cotées sur les marchés listés : une PME non cotée, même sensible, ne déclenche le contrôle qu’au seuil de 25 % des droits de vote ou en cas de prise de contrôle ou d’acquisition d’une branche d’activité. Ensuite, les secteurs sensibles sont une liste fermée, pas une impression : une PME de services sans lien avec la défense, la sécurité, l’énergie, l’eau, la santé ou les télécoms critiques n’entre pas dans le champ, même si son savoir-faire paraît stratégique à ses dirigeants. Enfin, l’État n’est pas un associé : il n’a ni droit aux dividendes ni siège au conseil, et son autorisation ne purge ni les vices du consentement des vendeurs, ni les garanties de passif, ni les conflits entre héritiers ou entre fondateurs. Le veto administratif sécurise la souveraineté, pas la vente : une fois le feu vert obtenu, tout le droit commun des cessions de droits sociaux reprend ses droits, avec ses prix, ses garanties et ses contentieux.
Conclusion
Depuis le 17 août 2026, un rachat qui passe par Londres, Zurich, Toronto, Singapour, Tokyo ou Séoul ne met plus l’investisseur non européen à l’abri du contrôle français : dès 10 % des droits de vote d’une société française sensible cotée sur ces marchés, l’autorisation du ministre de l’Économie est requise, comme elle l’était déjà pour les cotations parisiennes depuis 2020. Les seuils n’ont pas bougé, 25 % dans le cas général, 10 % pour les cotées, mais le filet s’est élargi aux places étrangères jugées comparables, à l’exception notable des marchés américains. Pour les associés, l’épisode concentre trois pouvoirs : celui de l’acquéreur, qui propose un prix et un projet ; celui des vendeurs, qui acceptent ou refusent la perte de contrôle ; et celui de l’État, qui autorise, conditionne ou sanctionne, sans être partie au contrat de cession. En PME non cotée, le décor est plus simple mais la grammaire identique : vérifier la chaîne de contrôle de l’acheteur, vérifier le secteur, écrire l’autorisation en condition suspensive, articuler l’agrément et le calendrier administratif. Le décret de juillet 2026 ne vise aucune PME en particulier, et c’est précisément pour cela qu’il les concerne toutes : quand un investisseur lointain frappe à la porte d’une entreprise sensible, ce n’est plus seulement aux associés de décider qui entre.
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