Le 16 septembre 2026 à 18 h 30, les actionnaires minoritaires d’Eurobio Scientific ont appris que leur sortie de la Bourse se jouerait à 25,30 euros par action, un prix qui n’a pas été négocié cette année mais repris de l’offre publique d’achat de 2024. Et que leurs acheteurs ne sont pas des étrangers : ce sont, en partie, les dirigeants de la société elle-même, réunis dans la holding EB Development avec les fonds IK Partners et NextStage. Quand ceux qui dirigent l’entreprise sont aussi ceux qui la rachètent, qui garantit que le prix est juste ? La réponse du droit français tient en trois verrous : un comité ad hoc d’administrateurs indépendants, un expert indépendant qui atteste l’équité du prix, et le contrôle de conformité de l’Autorité des marchés financiers.

Deux réserves d’emblée. D’abord, au jour où ces lignes sont écrites, l’offre n’est qu’un projet : EB Development annonce son intention de déposer une offre publique de retrait suivie d’un retrait obligatoire après la publication des résultats semestriels prévue le 24 septembre 2026, et tout reste subordonné au dépôt auprès de l’AMF et à sa décision de conformité. Ensuite, Eurobio Scientific est une société cotée : les mécanismes décrits dans la première partie n’existent pas tels quels dans une PME non cotée. La seconde partie explique ce qui s’y transpose vraiment, et ce qui relève d’autres outils — l’agrément, l’exclusion, l’expertise sur le prix — avec leurs propres limites.

I. Ce que l’opération Eurobio de septembre 2026 a vraiment décidé

EB Development détient directement 90,14 % des actions et des droits de vote d’Eurobio Scientific, sur un capital de 10 068 279 actions, après annulation de 180 592 actions auto-détenues. Le communiqué du 16 septembre 2026 est explicite sur la suite : la holding annonce son intention de déposer une offre publique de retrait suivie d’un retrait obligatoire, et le montant envisagé, 25,30 euros par titre, reprend celui qui avait été servi pendant l’opération volontaire menée en 2024. Le communiqué affiche, au 16 septembre 2026, des surcotes de 26,39 %, 22,71 % et 16,05 % par rapport aux moyennes de cours pondérées des volumes calculées sur vingt, soixante et cent vingt jours. Autrement dit, le minoritaire ne négocie pas : il se voit proposer le prix d’hier, habillé des primes d’aujourd’hui.

Le communiqué détaille aussi l’arithmétique du contrôle : sur un capital de 10 068 279 actions, la société a annulé la totalité des 180 592 actions auto-détenues, qui ne faisaient l’objet d’aucune utilisation projetée, ce qui a mécaniquement renforcé le poids relatif d’EB Development. C’est un rappel utile pour les associés de PME : l’autocontrôle — les titres que la société détient d’elle-même — fausse la lecture des pourcentages s’il n’est pas annulé ou neutralisé, et toute opération de sortie commence par un capital nettoyé, faute de quoi chacun discute de seuils calculés sur des bases différentes.

A. Des dirigeants des deux côtés de la table

La singularité de l’opération est là : EB Development est une société détenue directement ou indirectement par des fonds gérés par IK Partners et par des anciens actionnaires de référence, parmi lesquels NextStage et des dirigeants et administrateurs de la société, dont le président directeur général Denis Fortier. Ceux qui ont piloté la valeur de l’entreprise participent au véhicule qui la rachète. Le conflit d’intérêts est structurel, et le droit des offres publiques l’a anticipé : le conseil d’administration d’Eurobio Scientific a constitué un comité ad hoc, et, sur la proposition du comité ad hoc à dominante indépendante formé en son sein, le conseil a retenu le cabinet Ledouble comme expert, chargé d’attester l’équité des conditions financières et l’absence d’accords connexes faussant l’égalité entre actionnaires, en application de la procédure du règlement général de l’AMF.

Ce dispositif n’est pas décoratif. Dans l’affaire Tarkett, jugée par la cour d’appel de Paris le 20 novembre 2025, le conseil de surveillance avait constitué un comité ad hoc le 24 janvier 2025 puis, sur sa recommandation, désigné le même jour un cabinet de conseil en qualité d’expert indépendant « pour se prononcer sur le caractère équitable du prix de l’action proposé », sur le fondement de l’article 261-1 du règlement général de l’AMF, et l’AMF, saisie, ne s’était pas opposée à cette nomination. Le prix initial de seize euros avait ensuite été relevé à dix-sept euros après échanges avec l’expert, et la cour a relevé que le relèvement s’inscrivait dans une démarche favorable aux minoritaires. La leçon pour Eurobio : l’expertise indépendante n’est pas un tampon apposé sur un prix déjà décidé, c’est une phase pendant laquelle le prix peut encore bouger, et pendant laquelle les minoritaires ont voix au chapitre — dans l’affaire Tarkett, plus de cinquante courriers d’actionnaires minoritaires avaient été adressés à l’expert et avaient nécessité des analyses complémentaires.

Rappel du point de départ : à l’issue de l’offre publique d’achat de 2024, EB Development détenait déjà, avec les fonds NextStage AM et IK Partners ainsi que le président Denis Fortier et d’autres dirigeants et administrateurs, 9 113 592 actions représentant 88,92 % du capital et des droits de vote, après assimilation des actions auto-détenues. L’opération de 2026 n’est donc pas une prise de contrôle mais sa conclusion logique : le majoritaire passé au-dessus de 90 % organise la sortie des derniers minoritaires au prix qui avait fait son entrée. C’est précisément ce décalage — prix d’entrée d’hier appliqué à une sortie d’aujourd’hui — que l’expertise indépendante doit passer au crible, en vérifiant que la valeur créée entre-temps, notamment après l’acquisition récente d’actifs comme la division Lab Products de CareDx finalisée le 1er juillet 2026 pour 145 millions d’euros, est correctement reflétée dans les 25,30 euros proposés.

Le calendrier compte autant que le prix. Le dépôt de l’offre est envisagé après les semestriels du 24 septembre 2026 : ce sont des comptes frais qui serviront de base à l’évaluation, et le minoritaire attentif lit ces comptes dès leur publication au lieu d’attendre la note d’information. Vient ensuite l’avis motivé du conseil sur l’intérêt de l’offre, le projet de note en réponse avec le rapport de l’expert, puis la décision de conformité de l’AMF. Chacune de ces étapes est un point de contrôle, pas une formalité.

B. Ce que le minoritaire peut encore contrôler

Le premier pouvoir du minoritaire est le plus simple : ne pas apporter ses titres. L’offre publique de retrait n’oblige personne à vendre pendant la période d’offre. Le second est d’écrire à l’expert indépendant : comme l’illustre l’affaire Tarkett, les observations des minoritaires alimentent le rapport d’équité et peuvent conduire au relèvement du prix. Le troisième est de surveiller l’avis motivé du conseil et la note en réponse, qui doivent exposer les accords connexes et les conditions financières.

Le quatrième pouvoir est le recours contre la décision de conformité de l’AMF devant la cour d’appel de Paris, mais il faut en connaître les bornes exactes. Dans l’affaire Tarkett, la cour a déclaré le recours recevable, puis a « DÉCLARE irrecevable la demande de réformation de la décision » avant de « REJETTE le recours formé contre la décision n° 225C0943 », qui déclarait conforme le projet d’offre publique de retrait visant les actions Tarkett. Traduction pratique : le juge contrôle la légalité de la décision, il ne réécrit pas l’offre à la place de l’AMF. Le contrôle porte sur la désignation et l’indépendance de l’expert, la composition du comité ad hoc, et la pertinence des méthodes d’évaluation — la cour y a validé la méthode d’actualisation des flux futurs de trésorerie et jugé qu’un expert peut écarter un indicateur couramment utilisé par la société s’il ne le juge pas pertinent. Attaquer la conformité exige donc de démontrer une irrégularité précise du processus, pas seulement de trouver le prix insuffisant.

Dans l’affaire Tarkett, la mécanique a d’ailleurs produit un résultat tangible : le projet initial à seize euros par action a été relevé à dix-sept euros le 24 avril 2025, après échanges avec l’expert, et l’addendum du 22 mai 2025 a intégré les réponses aux observations des minoritaires avant la décision de conformité du 6 juin 2025. Le recours solitaire du requérant a en revanche été rejeté et il a été condamné à payer 10 000 euros à chacune des deux sociétés sur le fondement de l’article 700 du code de procédure civile, outre les dépens : contester sans irrégularité démontrable coûte cher, et c’est un paramètre que le minoritaire d’Eurobio doit intégrer avant d’agir.

Deux autres affaires éclairent les limites dans les deux sens. Dans l’affaire Bel, la Cour de cassation a rejeté le 15 mars 2023 le pourvoi contre l’arrêt qui validait l’offre de retrait suivie d’un retrait obligatoire : l’initiateur remplissait déjà les conditions de détention, « les actions détenues par les actionnaires minoritaires représentant moins de 10 % du capital et des droits de vote de la société Bel », et l’opération se faisait « en application des articles 237-1 à 237-3 du règlement général », « une indemnisation en numéraire de 550 euros par action », égale au prix proposé pour les besoins de l’offre. Pour Eurobio, le communiqué annonce la même mécanique : en cas de retrait obligatoire, les derniers actionnaires seraient indemnisés sur la même base monétaire que celle de l’offre. Une fois le seuil franchi et la conformité prononcée, la sortie devient automatique au même prix : c’est pendant la phase d’offre que tout se joue, pas après.

Dans l’affaire Bel, le même schéma avait prospéré : la société Unibel, membre du concert familial de contrôle, avait déposé le 22 octobre 2021 un projet d’offre publique de retrait immédiatement suivi d’un retrait obligatoire, l’offre s’était déroulée du 24 décembre 2021 au 10 janvier 2022, et la Cour de cassation a rejeté le pourvoi du minoritaire BBDE qui soutenait que la société avait détourné les règles du rachat d’actions pour évincer les minoritaires. La cour d’appel, approuvée, avait estimé qu’il ne lui appartenait pas, dans le cadre de l’examen de conformité, de se prononcer aux lieu et place des juridictions compétentes sur un contournement allégué du droit des sociétés. Message clair pour Eurobio : le contrôle de conformité ne purge pas tous les griefs de droit des sociétés, mais ceux-ci doivent être portés devant leur juge naturel, avec leurs preuves propres, et non recyclés en moyen contre la décision de l’AMF.

À l’inverse, l’arrêt de la cour d’appel de Paris du 19 mars 2026 dans l’affaire Gaumont montre que le droit des offres protège aussi contre les comportements opportunistes des minoritaires eux-mêmes : la cour y a jugé que « le renforcement des positions des trois minoritaires traduisait un comportement contraire à l’esprit de l’article 236-1 du RGAMF et que la demande d’OPR était donc irrecevable ». Celui qui achète en connaissance d’une illiquidité installée pour réclamer ensuite une porte de sortie ne peut pas invoquer l’esprit du texte contre sa lettre. Les intérêts sont donc opposés des deux côtés : le majoritaire veut sortir vite au prix hérité, le minoritaire veut un prix vérifié, et le juge sanctionne les stratégies d’un bord comme de l’autre.

II. Ce qu’une PME peut en transposer — et ce qu’elle ne peut pas

Dans une PME non cotée, il n’y a ni AMF, ni expert indépendant imposé, ni retrait obligatoire à 10 %. Mais les trois questions d’Eurobio s’y posent à l’identique : qui peut empêcher un associé de partir avec ses titres, qui fixe le prix quand les associés ne s’accordent pas, et que faire quand ceux qui dirigent sont aussi ceux qui rachètent. Les réponses passent par d’autres outils, plus rugueux et plus lents.

A. L’agrément qui force le rachat, l’exclusion qui force la sortie

Premier outil, la clause d’agrément : en société anonyme et en SAS, si une clause d’agrément est stipulée, la demande indique l’identité du cessionnaire, le nombre de titres et le prix offert, et « L’agrément résulte, soit d’une notification, soit du défaut de réponse dans un délai de trois mois à compter de la demande. » En cas de refus, la société ne peut pas se contenter de bloquer : le conseil, le directoire ou les gérants sont tenus, dans les trois mois du refus, de faire acquérir les titres par un associé, un tiers ou la société elle-même en vue de réduire le capital. Et « A défaut d’accord entre les parties, le prix des titres de capital ou valeurs mobilières donnant accès au capital est déterminé dans les conditions prévues » à l’article 1843-4 du code civil. Enfin, « Toute clause contraire à l’article 1843-4 dudit code est réputée non écrite. » Autrement dit, dans une PME comme dans une cotée, le prix contesté finit devant un expert, et aucune clause ne peut priver l’associé de cette garantie.

En SARL, la mécanique est légale et non optionnelle : les parts ne peuvent être cédées à des tiers étrangers qu’avec le consentement de la majorité des associés représentant au moins la moitié des parts, et « Si la société a refusé de consentir à la cession, les associés sont tenus, dans le délai de trois mois à compter de ce refus, d’acquérir ou de faire acquérir les parts à un prix fixé dans les conditions prévues à l’article 1843-4 du code civil, sauf si le cédant renonce à la cession de ses parts. » Précision qui compte pour le portefeuille du minoritaire : « Les frais d’expertise sont à la charge de la société. » Et si rien n’est fait dans le délai, l’associé réalise la cession initialement prévue : le blocage a une fin, à condition d’avoir notifié dans les formes.

En SARL, le législateur a ajouté deux garde-fous souvent ignorés. D’une part, sauf succession, liquidation de communauté ou donation familiale, le cédant ne peut exiger le rachat s’il ne détient pas ses parts depuis au moins deux ans : l’associé fraîchement entré ne force pas la sortie. D’autre part, la société peut obtenir du juge un délai de paiement jusqu’à deux ans, avec intérêts au taux légal commercial, et faire prolonger de six mois au plus le délai de rachat. Le prix d’expert n’est donc pas toujours un chèque immédiat : le calendrier de paiement fait partie de la négociation, et le cédant avisé le sécurise par des garanties plutôt que de le découvrir dans le jugement.

La cour d’appel de Versailles l’a illustré le 27 juin 2024 dans un conflit familial : une actionnaire voulait apporter 542 actions à sa holding luxembourgeoise, la société avait refusé l’agrément, un expert avait été désigné sur le fondement de l’article 1843-4 et le délai de rachat prolongé par le juge. Pendant ce temps, un autre bloc de 360 actions s’était cédé à 142 345 euros par action, quand la cédante en demandait 179 090 : l’écart entre le prix espéré et le prix d’expertise est le cSur de presque tous les conflits de sortie, en PME comme en Bourse. La leçon opérationnelle est double : le refus d’agrément oblige à racheter, mais c’est l’expert qui a le dernier mot sur le prix, pas la direction.

Second outil, l’exclusion statutaire en SAS : « Dans les conditions qu’ils déterminent, les statuts peuvent prévoir qu’un associé peut être tenu de céder ses actions. » C’est le pendant privé du retrait obligatoire — la majorité peut organiser la sortie d’un minoritaire — mais sans seuil légal ni indemnité automatique : tout dépend de ce que les statuts ont prévu comme motifs, procédure et prix. D’où l’importance du troisième texte, commun aux deux outils : l’article 1843-4 du code civil, qui dispose que « la valeur de ces droits est déterminée, en cas de contestation, par un expert désigné, soit par les parties, soit à défaut d’accord entre elles, par jugement du président du tribunal judiciaire ou du tribunal de commerce compétent, statuant selon la procédure accélérée au fond et sans recours possible. » L’expert applique les règles de valeur prévues par les statuts ou les conventions quand elles existent ; sinon, il évalue lui-même.

La Cour de cassation a précisé le 7 mai 2025, dans un litige d’exclusion de trois holdings d’une SAS, que « l’expert peut, afin de ne pas retarder le cours de ses opérations, retenir différentes évaluations correspondant aux interprétations de la convention respectivement revendiquées par les parties », à charge pour le juge de trancher ensuite la commune intention des parties et d’appliquer l’évaluation correspondante. L’exclusion en SAS mérite une mise en garde supplémentaire : les statuts peuvent aussi prévoir la suspension des droits non pécuniaires de l’associé tant qu’il n’a pas cédé ses actions. Concrètement, l’associé visé peut perdre sa voix avant même d’avoir été payé, ce qui déséquilibre le rapport de force pendant l’expertise sur le prix. D’où l’intérêt de verrouiller dans les statuts le maintien du vote jusqu’au paiement effectif, ou à défaut une procédure contradictoire avec délais incompressibles. Et quand les statuts organisent la cession sans que le prix soit déterminé ni déterminable, l’article 1843-4 s’applique également : l’expert applique alors les règles prévues par toute convention liant les parties, ou évalue à défaut. Autrement dit, le silence des statuts sur le prix n’est pas une faille qui bloque la sortie, c’est une porte ouverte à l’expertise judiciaire.

Pour l’associé de PME, c’est une protection concrète : même en plein désaccord sur la méthode — quels comptes, quel exercice, quelle décote — l’expertise avance au lieu de rester bloquée, et le débat se déplace devant le juge sur un chiffrage existant plutôt que sur du vide.

B. Écrire le prix avant la crise, pas pendant

Reste la question des dirigeants-acheteurs, centrale dans Eurobio. En PME, quand le gérant ou le président rachète les parts du sortant, il n’y a ni comité ad hoc obligatoire ni attestation d’équité : le risque est que le prix soit fixé par celui qui a l’information. Les parades s’écrivent avant la crise, dans les statuts ou le pacte : formule de prix vérifiable (multiple d’un agrégat défini, actif net réévalué, décotes plafonnées), exercice de référence imposé, désignation anticipée d’un tiers évaluateur, droit pour le cédant de renoncer à la cession si le prix d’expert ne lui convient pas — faculté que la loi lui réserve expressément après un refus d’agrément — et calendrier de paiement borné, car un prix juste payé en cinq ans sans garanties n’est pas un prix juste.

Deux limites honnêtes. D’abord, l’expert de l’article 1843-4 n’est pas l’expert indépendant d’une offre publique : il tranche un prix dans un cadre statutaire, il ne purge pas un conflit d’intérêts des dirigeants et ne rend pas d’attestation d’équité opposable au marché. Si le dirigeant a pesé sur les comptes qui servent de base à l’évaluation, c’est devant le juge, sur d’autres fondements — abus de majorité, faute de gestion, conventions réglementées non autorisées — que cela se joue, avec une preuve à rapporter. Ensuite, la sortie de PME est lente : trois mois pour le rachat après refus d’agrément, prolongeables par le juge, expertise de plusieurs mois, et aucun retrait automatique à 10 % qui solderait tout en quelques semaines comme dans une cotée. Le minoritaire de PME dispose de garanties solides, mais il doit les activer tôt : notifier dans les formes, refuser par écrit les prix imposés, demander l’expert avant que la trésorerie ou la patience ne s’épuisent.

Inversement, la PME offre une souplesse que la cotée n’a pas : les associés peuvent organiser contractuellement leur propre comité ad hoc, imposer une double évaluation, subordonner tout rachat interne à l’avis d’un expert qu’ils choisissent ensemble, ou prévoir une clause de sortie conjointe quand un dirigeant prend le contrôle. Eurobio montre le standard — prix vérifié par un tiers, conflits d’intérêts traités par une procédure, calendrier public — et c’est ce standard, adapté à coups de clauses, que les statuts d’une PME bien rédigés importent.

Conclusion

L’opération Eurobio Scientific de septembre 2026 n’est pas une chronique de rachat de plus : c’est la démonstration, en situation réelle, de ce qui sépare un prix subi d’un prix vérifié. Prix hérité de l’offre de 2024, acheteurs-dirigeants en conflit d’intérêts structurel, comité ad hoc et expert Ledouble, conformité AMF encore à venir après les comptes du 24 septembre : chaque étape est un levier que le minoritaire peut actionner — ne pas apporter, écrire à l’expert, lire l’avis motivé, contester la conformité sur des irrégularités précises — et la jurisprudence Tarkett, Bel et Gaumont en fixe les bornes des deux côtés. Pour l’associé de PME, la transposition ne passe ni par l’AMF ni par le retrait obligatoire, qui n’existent pas hors cote, mais par trois outils plus anciens et tout aussi contraignants : l’agrément qui oblige à racheter, l’exclusion qui organise la sortie, et l’expert de l’article 1843-4 qui fixe le prix quand les parties s’en remettent au rapport de force. Dans les deux mondes, la règle est la même : le prix d’une sortie ne vaut que par la procédure qui l’a produit, et cette procédure s’écrit avant la crise, pas pendant.

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