Le 2 septembre 2026, la société de capital-investissement UI Investissement a annoncé officiellement son entrée au capital du groupe Finasens, cabinet de conseil spécialisé dans la structuration et l’exécution de la fonction finance externalisée des PME et ETI. Fondé en 2018 à Marseille par Étienne de Beauvillé, et codirigé à partir de 2022 avec Jérôme de Saint-Chamas, Finasens est présent dans six grandes métropoles françaises, compte plus de 75 directeurs administratifs et financiers et contrôleurs de gestion salariés, et accompagne plus d’une centaine de clients. L’opération consiste en un LBO primaire réalisé aux côtés des actionnaires historiques, Étienne de Beauvillé, Jérôme de Saint Chamas et Guillaume de Loisy, qui conservent la majorité du capital. L’objectif affiché est de faire de la société, je cite le communiqué, un acteur de référence des services financiers en France et en Europe, autour de quatre axes : développement organique des bureaux existants, ouverture de nouveaux bureaux en France et en Europe limitrophe, déploiement de nouveaux services financiers et acquisitions de croissances externes.

Pour l’associé dirigeant d’une PME qui envisage la même opération, la question n’est pas de savoir si l’arrivée d’un fonds est une bonne ou une mauvaise nouvelle en soi. Elle est de comprendre ce qui change, en droit et en pratique, quand un investisseur financier devient associé minoritaire d’une entreprise dont les fondateurs restent majoritaires. La réponse tient en trois constats. D’abord, conserver la majorité du capital ne signifie plus décider seul : le fonds minoritaire obtient, par les statuts et par un pacte d’associés, des droits de veto sur les décisions stratégiques, une place dans la gouvernance et une information renforcée. Ensuite, tout ce qui compte doit être écrit, et écrit au bon endroit : les statuts priment, le pacte oblige, et la confusion entre les deux se paie cher devant le juge. Enfin, la sortie du fonds est programmée le jour même de son entrée : horizon, prix, clauses de sortie conjointe ou forcée, tout se négocie avant de signer, parce qu’après, le rapport de force s’inverse.

Deux réserves s’imposent avant de développer. Le pacte d’associés conclu entre UI Investissement et les dirigeants de Finasens est confidentiel : cet article n’en connaît pas le contenu et ne prétend pas le révéler. Il explique les mécanismes que ce type d’opération met systématiquement en jeu, à partir des textes et des décisions de justice qui les encadrent. Ensuite, Finasens est une entreprise de services en forte croissance, accompagnée par un conseil en fusions-acquisitions : ce qui est transposable à une PME classique l’est avec des limites, notamment sur la dette d’acquisition, les garanties demandées aux dirigeants et la liquidité réelle des titres. Ces limites sont exposées à chaque étape.

I. Quand un fonds entre minoritaire, la majorité ne décide plus seule

A. Le veto du minoritaire : ce que la majorité conservée ne permet plus

Le communiqué d’UI Investissement insiste sur la continuité : l’opération est, je cite, réalisée aux côtés des dirigeants historiques, et ceux-ci conservent la majorité du capital. Le président de Finasens salue pour sa part la notoriété, l’expertise et le maillage territorial du fonds, et se dit convaincu que cette nouvelle étape donnera, je cite, un élan structurant au développement et au rayonnement du Cabinet. Rien d’anormal à ce langage : dans un LBO primaire, le fonds a besoin des dirigeants pour exécuter le plan de développement, et les dirigeants ont besoin du fonds pour le financer. Mais derrière l’affichage du partenariat, le droit des sociétés impose une lecture plus froide. Un associé minoritaire financier n’est pas un associé comme les autres, parce qu’il ne souscrit pas au capital pour participer durablement à l’aventure collective : il investit une somme déterminée, pour une durée déterminée, avec un rendement attendu. Tout l’édifice juridique de son entrée est construit pour sécuriser ce triangle : montant investi, durée, rendement.

Le premier instrument de cette sécurisation est le droit de veto. Concrètement, une liste de décisions dites réservées ne peut plus être prise par les dirigeants majoritaires sans l’accord préalable du fonds : cession d’actifs significatifs, endettement au-delà d’un seuil, recrutement ou départ d’un dirigeant clé, ouverture d’un nouveau bureau, acquisition externe, distribution de dividendes, augmentation de capital. Dans une société par actions simplifiée, qui est la forme usuelle de ces montages, cette organisation repose sur la liberté statutaire : les statuts déterminent les décisions qui doivent être prises collectivement par les associés dans les formes et conditions qu’ils prévoient, selon l’article L. 227-9 du code de commerce. Les décisions les plus sensibles — augmentation, amortissement ou réduction de capital, fusion, scission, dissolution, transformation, nomination des commissaires aux comptes, comptes annuels et bénéfices — sont obligatoirement exercées collectivement par les associés, dans les conditions prévues par les statuts. Autrement dit, même majoritaires, les fondateurs ne peuvent pas contourner le fonds sur ces sujets : la décision collective est le passage obligé, et les statuts fixent qui vote, à quelle majorité, et avec quel quorum.

Le second instrument est financier : les actions de préférence. L’article L. 228-11 du code de commerce dispose que lors de la constitution de la société ou au cours de son existence, il peut être créé des actions de préférence, avec ou sans droit de vote, assorties de droits particuliers de toute nature, à titre temporaire ou permanent. Un fonds minoritaire peut ainsi détenir des titres qui lui réservent un dividende prioritaire, un droit de vote renforcé sur certaines décisions, ou un rang préférentiel en cas de cession ou de liquidation. Pour les dirigeants restés majoritaires en capital, la leçon est directe : compter ses actions ne suffit plus, il faut lire les droits attachés aux actions des autres. Une majorité de 60 % du capital ne vaut pas le contrôle si les 40 % restants portent un veto statutaire sur le budget, les embauches et les acquisitions.

Les intérêts en présence sont structurellement opposés sur plusieurs points, et il vaut mieux les nommer. Le fonds veut accélérer : croissance externe, ouvertures de bureaux, recrutements, endettement calibré pour doper le rendement des fonds propres. Les dirigeants veulent durer : qualité de service, cohésion des équipes, ancrage local, rémunération et pérennité de leur outil de travail. Le fonds raisonne en horizon de sortie, généralement cinq à sept ans dans la pratique du capital-investissement ; les dirigeants raisonnent en carrière. Le fonds veut une information complète et rapide, souvent mensuelle, avec des indicateurs financiers normalisés ; les dirigeants d’une PME sont habitués à piloter de manière plus informelle. Aucune de ces tensions n’est pathologique : elles sont le fonctionnement normal d’un LBO. Mais elles doivent être anticipées dans les documents, parce qu’une fois le fonds au capital, chaque désaccord se règle à l’aune des textes signés, et non des intentions affichées dans le communiqué de presse.

La transposition à une PME ordinaire appelle enfin une limite franche. Dans un LBO, l’acquisition est partiellement financée par de la dette, logée dans une holding de reprise : ce sont les dividendes futurs de l’entreprise qui rembourseront l’emprunt. Pour une PME rentable et peu endettée, ce montage reste accessible, mais il réduit les marges de manœuvre : la capacité de distribution, la trésorerie disponible pour investir hors plan, et la résistance à un retournement de conjoncture s’en trouvent affectées. Par ailleurs, les banques et le fonds demandent couramment aux dirigeants associés des engagements personnels : cautionnements limités, garantie de passif sur leurs propres déclarations, clauses de non-concurrence et d’exclusivité. Un fondateur qui conserve 60 % du capital mais a garanti personnellement une partie de la dette n’est plus seulement un associé majoritaire : il est aussi un débiteur exposé. C’est ce cumul des casquettes — associé, dirigeant, garant — qui fait la spécificité et le risque de la position du dirigeant de PME face à un fonds, et qui justifie de négocier chaque engagement avec l’assistance d’un avocat en droit des sociétés à Paris avant toute signature.

B. Statuts ou pacte : écrire les pouvoirs au bon endroit

L’entrée d’un fonds se traduit toujours par deux couches de documents : les statuts modifiés de la société, qui sont publics et opposables à tous, et le pacte d’associés, contrat privé qui lie seulement ses signataires. La répartition entre les deux n’est pas une question de style : elle détermine ce qui est opposable aux tiers, ce qui est sanctionné par la nullité en cas de violation, et ce qui relève de la seule responsabilité contractuelle entre associés.

Le point de départ est simple et impératif : les statuts fixent les conditions dans lesquelles la société est dirigée, selon l’article L. 227-5 du code de commerce. La Cour de cassation en a tiré une conséquence rigoureuse dans un arrêt du 9 juillet 2025, rendu à propos de la révocation du directeur général d’une société par actions simplifiée après un changement de contrôle. Les statuts permettaient la révocation à tout moment et sans juste motif, par décision du président ; les associés avaient ensuite, à l’unanimité, approuvé en assemblée des conditions de révocation plus protectrices, figurant en annexe du procès-verbal. La Cour juge que les statuts de la société par actions simplifiée fixent les conditions dans lesquelles celle-ci est dirigée, notamment les modalités de révocation de ses dirigeants. Si une décision des associés peut compléter les statuts sur ce point, elle ne peut y déroger, quand bien même aurait-elle été prise à l’unanimité (Cass. com., 9 juillet 2025, n° 24-10.428). La formule est sans ambiguïté : une décision collective, même unanime, complète les statuts mais ne les contredit pas valablement.

Pour les associés d’une PME qui accueille un fonds, l’enseignement est pratique. Tout ce qui touche à la direction — nomination et révocation des dirigeants, répartition des pouvoirs entre président, directeur général et conseil, conditions d’exercice des mandats — doit figurer dans les statuts eux-mêmes, et non dans une annexe, un procès-verbal ou un accord de principe. Si le fonds exige que le président fondateur ne puisse être révoqué qu’à certaines conditions, ou qu’un directeur général issu de ses rangs soit nommé, ces stipulations doivent être statutaires. À défaut, le dirigeant révoqué selon les statuts mais en violation d’un accord annexe se retrouvera dans la situation du directeur général de l’arrêt de 2025 : protégé par un papier que le juge écarte au profit des statuts.

Le pacte d’associés a un autre rôle, complémentaire et non substituable. C’est lui qui porte les engagements que les statuts ne peuvent pas ou ne doivent pas contenir : promesses de cession croisées, clauses de sortie conjointe et de sortie forcée, droits de préemption, engagements de non-concurrence et d’exclusivité des dirigeants, obligations d’information renforcée au profit du fonds, calendrier et modalités de sortie. Sa force est aussi sa limite : en tant que contrat, il ne lie que ses signataires et sa violation se sanctionne par des dommages et intérêts, non par la nullité de la décision sociale irrégulière. Un fonds qui veut pouvoir bloquer effectivement une décision en assemblée inscrira donc son veto dans les statuts ; il réservera au pacte les mécanismes de prix, de liquidité et de sortie, assortis de sanctions financières dissuasives. Pour le dirigeant de PME, la vigilance est symétrique : vérifier que les protections promises dans le pacte (maintien dans les fonctions, rémunération, conditions de sortie) ont un répondant statutaire chaque fois qu’elles portent sur le fonctionnement de la société, et mesurer que les sanctions du pacte (pénalités, décote sur le prix de rachat en cas de départ fautif) sont supportables.

Enfin, la cohérence entre les deux couches doit être vérifiée ligne à ligne avant signature. Une clause statutaire d’agrément qui soumet toute cession à l’accord de la société et une promesse de vente du pacte qui oblige un associé à céder à première demande du fonds peuvent entrer en collision si leurs conditions et leurs délais diffèrent. En cas de contradiction, ce sont les statuts qui gouvernent la régularité de la cession à l’égard de la société, tandis que le pacte gouverne la responsabilité entre signataires : l’associé peut se retrouver contraint de céder par le pacte, mais empêché de céder par les statuts, ou l’inverse. Ce type de conflit, fréquent dans les dossiers où chaque partie a négocié avec son propre conseil sans table de concordance finale, est une source classique de contentieux. La relecture croisée des deux documents, par un conseil unique qui en a la vision d’ensemble, n’est pas un luxe : c’est le cœur de la sécurisation d’une entrée au capital.

II. Dirigeants majoritaires aujourd’hui, associés liés demain

A. Rester dirigeant et rester associé : deux liens que le fonds peut dénouer séparément

Le dirigeant fondateur cumule deux qualités juridiquement distinctes : un mandat social, révocable selon les statuts, et une participation au capital, transmissible ou rachetable selon les statuts et le pacte. L’entrée d’un fonds dissocie presque toujours ces deux liens, parce que le fonds veut pouvoir changer le dirigeant sans perdre le contrôle du capital, et récupérer le capital du dirigeant sans être bloqué par lui. Comprendre cette dissociation, c’est comprendre la suite.

Sur le mandat social, la règle en société par actions simplifiée est la liberté statutaire encadrée par la primauté des statuts, comme l’a rappelé l’arrêt du 9 juillet 2025 cité plus haut. En pratique de LBO, le pacte prévoit couramment que les dirigeants fondateurs restent en fonction pour la durée du plan, avec des hypothèses de départ balisées : démission, révocation pour faute, révocation sans faute, invalidité, décès. À chaque hypothèse correspond un sort différent des titres, sous les noms de clauses de bon et de mauvais partant. Le dirigeant qui part sans faute revend ses titres au prix de marché ; celui qui est révoqué pour faute ou qui rejoint un concurrent les revend avec une décote, parfois massive. Ces clauses sont contractuelles et doivent être rédigées avec précision : la notion de faute, l’autorité qui la constate, le délai de contestation et la méthode de fixation du prix décoté sont les points où se jouent les litiges. Un dirigeant de PME habitué à confondre sa personne et son entreprise découvre ici une logique d’investisseur : le management package qui lui est attribué à l’entrée — actions gratuites, bons de souscription, intéressement à la plus-value de sortie — est un complément de rémunération conditionnel, pas un cadeau. S’il part avant l’échéance, il le perd en tout ou partie.

Sur la participation au capital, l’arme la plus redoutable est la clause d’exclusion. L’article L. 227-16 du code de commerce dispose que dans les conditions qu’ils déterminent, les statuts peuvent prévoir qu’un associé peut être tenu de céder ses actions. Ils peuvent également prévoir la suspension des droits non pécuniaires de cet associé tant que celui-ci n’a pas procédé à cette cession. Autrement dit, des associés majoritaires alliés au fonds — ou le fonds devenu majoritaire après un tour ultérieur — peuvent contraindre un associé à vendre, puis le priver de ses droits de vote entre-temps. Mais cette puissance est encadrée par des garde-fous que la jurisprudence récente a précisés, et que tout dirigeant doit connaître avant de signer une telle clause.

Premier garde-fou, issu d’un arrêt du 29 mai 2024 : l’associé dont l’exclusion est proposée vote sur sa propre exclusion. Dans cette affaire, les statuts d’une société par actions simplifiée prévoyaient que l’associé dont l’exclusion était envisagée ne participait pas au vote ; l’association exclue a demandé l’annulation de la décision. La Cour de cassation juge, au visa des articles 1844 et 1844-10 du code civil et de l’article L. 227-16 du code de commerce, que si les statuts d’une société par actions simplifiée peuvent prévoir l’exclusion d’un associé par une décision collective des associés, toute stipulation de la clause d’exclusion ayant pour objet ou pour effet de priver l’associé dont l’exclusion est proposée de son droit de voter sur cette proposition est réputée non écrite (Cass. com., 29 mai 2024, n° 22-13.158). Le fondement est le principe selon lequel tout associé a le droit de participer aux décisions collectives, posé par l’article 1844 du code civil, et la sanction des clauses contraires aux dispositions impératives, réputées non écrites en application de l’article 1844-10 du même code, qui dispose que toute clause statutaire contraire à une disposition impérative du droit des sociétés dont la violation n’est pas sanctionnée par la nullité de la société, est réputée non écrite. Pour le dirigeant de PME, la conséquence est concrète : face à une procédure d’exclusion, il vote, et toute clause qui l’en empêcherait est privée d’effet sans annuler le reste des statuts.

Second garde-fou, qui est aussi une mise en garde sur la transposition : les motifs d’exclusion doivent exister et être contrôlés par le juge. Dans un arrêt du 9 novembre 2022, la Cour de cassation a jugé, à propos d’une société à capital variable, qu’est licite une clause des statuts d’une société commerciale à capital variable stipulant que tout associé peut être exclu de la société pour justes motifs par une décision des associés réunis en assemblée générale statuant à la majorité fixée pour la modification des statuts, quand bien même cette clause ne précise pas les motifs d’exclusion (Cass. com., 9 novembre 2022, n° 21-10.540). La formule des justes motifs suffit donc dans ce cadre, mais elle n’est pas un blanc-seing : le juge contrôle la réalité et la gravité du motif, ainsi que la régularité de la procédure, y compris le respect des droits de la défense. Et surtout, cette décision concerne les sociétés à capital variable, régies par l’article L. 231-6 : dans une SAS classique, la clause d’exclusion doit être rédigée sur mesure, avec des motifs définis, une procédure contradictoire organisée et un prix de rachat déterminé ou déterminable. Un dirigeant qui accepte une clause d’exclusion vague, sans procédure et sans prix, signe sa propre sortie à des conditions qu’il ne maîtrise plus.

L’intérêt de ces trois arrêts pour notre sujet est leur combinaison. Le fonds minoritaire qui entre au capital d’une PME exigera souvent une clause d’exclusion opposable aux dirigeants en cas de faute grave ou de violation du pacte ; les dirigeants obtiendront en contrepartie que la clause soit symétrique ou strictement encadrée. La jurisprudence dit où passe la frontière : exclusion possible, motifs contrôlés, vote de l’intéressé garanti, procédure contradictoire exigée, prix déterminable. Tout ce qui manque à ce tableau devra être conquis devant le juge, au prix d’un contentieux long et incertain. Mieux vaut l’écrire avant.

B. La sortie du fonds, c’est aussi la vôtre : horizon, prix et liquidité

Un fonds d’investissement ne reste jamais indéfiniment au capital : il doit restituer à ses propres souscripteurs les sommes investies, augmentées du rendement promis. Cette contrainte de calendrier, absente chez un associé familial ou un associé industriel, commande toute la fin de l’histoire. Dans la pratique du capital-investissement, l’horizon se situe autour de cinq à sept ans ; ce n’est pas une règle de droit, c’est la durée des fonds levés auprès des épargnants et des institutionnels. Pour les dirigeants de Finasens, cela signifie que l’opération annoncée en septembre 2026 porte en germe une seconde opération, vers le début des années 2030 : revente à un autre fonds, cession à un industriel, introduction en bourse, ou rachat par les dirigeants eux-mêmes. Chacun de ces scénarios a des conséquences opposées pour eux, et chacun doit être anticipé dans le pacte signé aujourd’hui.

Le premier verrou de sortie est l’agrément. L’article L. 227-14 du code de commerce prévoit que les statuts peuvent soumettre toute cession d’actions à l’agrément préalable de la société. Réciproquement, le fonds exigera que les dirigeants ne puissent pas céder leurs propres titres sans son accord pendant une période déterminée : c’est la clause d’inaliénabilité, que l’article L. 227-13 autorise en précisant que les statuts de la société peuvent prévoir l’inaliénabilité des actions pour une durée n’excédant pas dix ans. Le montage est donc symétriquement bloqué pendant la phase de développement : personne ne sort sans l’accord des autres. Pour le dirigeant de PME, l’inaliénabilité a un prix personnel : pendant dix ans au maximum, ses titres sont une richesse indisponible, non monnayable en cas de besoin, de divorce ou de différend. Accepter une inaliénabilité longue sans clause de sortie anticipée en cas d’événement personnel grave, c’est accepter d’être prisonnier de sa propre entreprise.

Le deuxième verrou est le prix. Quand la sortie est forcée — exclusion, exercice d’une promesse, refus d’agrément suivi de rachat —, le prix fait l’objet des litiges les plus âpres. Le législateur a prévu un filet de sécurité : l’article L. 227-18 du code de commerce dispose que si les statuts ne précisent pas les modalités du prix de cession des actions lorsque la société met en oeuvre une clause introduite en application des articles L. 227-14, L. 227-16 et L. 227-17, ce prix est fixé par accord entre les parties ou, à défaut, déterminé dans les conditions prévues à l’article 1843-4 du code civil. Et l’article 1843-4 du code civil organise, dans les cas où la loi renvoie au présent article pour fixer les conditions de prix d’une cession des droits sociaux d’un associé, ou le rachat de ceux-ci par la société, la désignation d’un expert chargé de déterminer la valeur des droits en cas de contestation. Autrement dit, à défaut d’accord, c’est un tiers expert, désigné par les parties ou par le juge, qui tranche. Les dirigeants négocient donc, dès l’entrée du fonds, la formule de prix applicable à chaque scénario de sortie : multiple d’excédent brut d’exploitation, actualisation des flux, décote de minorité ou au contraire prime de contrôle, sort des dividendes versés entre-temps. Une formule vague ou renvoyant purement et simplement à l’expertise judiciaire, c’est deux ans de procédure et un prix que personne ne maîtrise.

Le troisième verrou est constitué par les clauses de sortie conjointe et de sortie forcée, par lesquelles le fonds organise sa liquidité. La clause de sortie conjointe permet aux dirigeants de se joindre à la vente quand le fonds cède ses titres : ils profitent du prix négocié par le professionnel. La clause de sortie forcée permet au fonds, à partir d’un certain seuil ou d’une certaine date, de contraindre les dirigeants à céder avec lui à l’acquéreur qu’il a trouvé : elle garantit à l’acquéreur 100 % du capital et au fonds une sortie totale. Ces deux clauses sont le cœur du pacte d’un LBO, et elles sont asymétriquement douloureuses : la première est une faculté offerte aux dirigeants, la seconde une obligation qui peut les contraindre à vendre leur entreprise à un inconnu, au prix négocié par le fonds. Les points de négociation portent sur le délai de déclenchement, le prix minimum garanti, le choix de l’acquéreur — un concurrent direct n’est pas un repreneur comme un autre quand on y a consacré sa vie — et les garanties demandées au dirigeant cédant contraint, qui doivent être plafonnées.

Reste la limite de transposition la plus importante pour une PME ordinaire. Dans l’opération Finasens, la croissance externe et l’ouverture de bureaux fournissent au fonds des relais de sortie naturels : la société grossit, devient attractive pour un fonds de taille supérieure ou un industriel, et la liquidité suit. Pour une PME sans croissance externe, sans marché secondaire de ses titres et sans candidat repreneur identifié, la sortie du fonds peut se transformer en impasse : le fonds veut vendre, personne n’achète, et les dirigeants, liés par l’inaliénabilité et les clauses de sortie, ne peuvent ni reprendre la mise à un prix raisonnable ni continuer comme avant. C’est le scénario du blocage durable, où chacun reste associé de l’autre sans plus partager de projet. Les parades existent — promesse de rachat par les dirigeants à échéance, clause de rendez-vous périodique sur la liquidité, droit de provoquer une mise en vente organisée — mais elles doivent être écrites le jour de l’entrée, quand le fonds a encore besoin des dirigeants pour signer. Après, il est trop tard.

Au total, l’épisode Finasens illustre une vérité simple du droit des sociétés contemporain : faire entrer un fonds minoritaire, ce n’est pas diluer un peu son capital, c’est changer de régime de pouvoir. Les dirigeants restent majoritaires et conservent la direction opérationnelle, mais ils gouvernent désormais sous veto, informent en continu, et préparent dès le premier jour une sortie qu’ils ne maîtrisent qu’en partie. Les textes — statuts impérativement précis, clauses d’exclusion votées par l’intéressé, prix déterminable à dire d’expert — et la jurisprudence récente — primauté des statuts sur les accords annexes, contrôle des motifs d’exclusion — dessinent un cadre exigeant mais lisible. À condition de s’y préparer avec méthode, l’opération tient ses promesses, comme les quatre axes de développement annoncés par Finasens et UI Investissement le laissent espérer : croissance organique, nouveaux territoires, nouveaux services, acquisitions. À condition de la subir sans l’avoir négociée, elle fait des fondateurs majoritaires des associés liés, gouvernés par des documents qu’ils n’ont pas relus.

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