Le 27 août 2026, Pasqal Holding SA et Bleichroeder Acquisition Corp. II ont annoncé la finalisation de leur rapprochement. La société française indique que ses actions ordinaires et ses bons de souscription doivent commencer à être négociés sur le Nasdaq le 28 août, sous les symboles PSQL et PSQLW. Les actions, bons et unités de Bleichroeder doivent, eux, cesser de l’être. Cette opération intervient après l’approbation des résolutions par les actionnaires de Bleichroeder le 25 août et après l’entrée en vigueur du document d’enregistrement américain de type F-4.
Pour un actionnaire, un fondateur, un salarié bénéficiaire de titres ou un partenaire de Pasqal, le sujet ne se limite donc pas à un changement de symbole boursier. Il faut identifier la société qui survit aux fusions, le rapport d’échange, le traitement des rachats, les droits attachés aux warrants, la dilution liée au financement et les documents opposables. Le droit français des fusions peut s’appliquer aux étapes impliquant les sociétés françaises, tandis que les titres négociés sur le Nasdaq et les documents de la SPAC obéissent aussi à un cadre étranger. L’analyse doit séparer ces deux plans. Cet article présente les vérifications concrètes et les recours envisageables, sans constituer une recommandation d’achat ou de vente.
I. Que change la fusion Pasqal–Bleichroeder pour les actionnaires et les sociétés françaises ?
A. Comment une fusion SPAC transforme-t-elle les titres et la société issue de l’opération ?
Une SPAC est une société constituée pour rechercher une opération de rapprochement avec une entreprise cible. Bleichroeder Acquisition Corp. II était cotée avant la réalisation de la transaction. Pasqal Holding SAS était la société française cible. Les documents américains décrivent une série d’étapes comprenant une société française de fusion et la transformation de la société survivante en Pasqal Holding SA. Cette construction doit être lue dans les actes définitifs, et non déduite des seuls symboles PSQL et PSQLW.
Le point de départ du droit français est l’article L. 236-1 du Code de commerce. Le texte dispose que « Une ou plusieurs sociétés peuvent, par voie de fusion, transmettre leur patrimoine à une société existante ou à une nouvelle société qu’elles constituent. » La fusion n’est donc pas un simple contrat de vente d’actions. Elle organise une transmission globale du patrimoine et une substitution de personne morale, sous réserve des conditions prévues par le projet de fusion et le droit applicable à chacune des sociétés.
L’article L. 236-3 du même code précise les effets de cette substitution. Il indique que « La fusion entraîne la dissolution sans liquidation des sociétés qui disparaissent et la transmission universelle de leur patrimoine aux sociétés bénéficiaires ». Pour un cocontractant, cette règle conduit à vérifier qui devient titulaire des contrats, des créances, des licences, des garanties et des procédures en cours. Pour un actionnaire, elle conduit à vérifier la société dont il devient effectivement associé et le titre reçu en échange.
Dans le cas annoncé le 27 août, il faut distinguer trois catégories qui peuvent être confondues dans les discussions de marché :
- les actions ordinaires de Pasqal Holding SA, qui doivent être identifiées par le symbole PSQL ;
- les bons de souscription, identifiés par PSQLW, qui ne sont pas des actions et qui donnent seulement un droit éventuel d’acquérir un titre selon leurs conditions d’exercice ;
- les anciens titres de Bleichroeder, notamment les actions de catégorie A, les warrants et les unités, dont le traitement résulte de la documentation de l’opération et des instructions de l’intermédiaire.
Un détenteur de BBCQ ou de BBCQW ne doit pas retenir une conversion automatique « un pour un » sans lire le rapport d’échange et les annexes du document F-4. Le nombre de titres après fusion peut dépendre des rachats exercés par les actionnaires de la SPAC, des financements concomitants, des conversions, des fractions d’actions et des ajustements prévus par le contrat. Une capture d’écran du nouveau symbole ne prouve ni le nombre de titres dû ni la valeur économique de la position.
Le vote de la SPAC ne suffit pas non plus à décrire la protection offerte à chaque porteur. L’article L. 236-9 du Code de commerce prévoit que « La fusion est décidée par l’assemblée générale extraordinaire de chacune des sociétés qui participent à l’opération. » Le même article prévoit des rapports, une information sur les modifications importantes de l’actif et du passif et, dans certains cas, l’intervention d’assemblées spéciales. Il faut donc rapprocher la résolution votée, le projet de fusion, les amendements et l’état de réalisation définitive.
La question de la valorisation ne doit pas être traitée comme un commentaire boursier. Elle se rattache au rapport d’échange et aux informations fournies aux porteurs. L’article L. 236-10 dispose que « Les commissaires à la fusion vérifient que les valeurs relatives attribuées aux actions des sociétés participant à l’opération sont pertinentes et que le rapport d’échange est équitable. » Si le dispositif français de contrôle est applicable à l’étape concernée, le rapport du commissaire à la fusion est une pièce essentielle pour comprendre la méthode de valorisation. Il ne remplace pas l’examen du F-4, des éléments de financement et des conditions propres aux titres américains.
La transformation de Pasqal Holding SAS en société anonyme appelle également un contrôle des statuts et des résolutions. L’article L. 225-96 du Code de commerce énonce que « L’assemblée générale extraordinaire est seule habilitée à modifier les statuts dans toutes leurs dispositions. » Il faut examiner la dénomination, le siège, la forme, le capital, les catégories de titres, les règles de gouvernance et les pouvoirs du conseil. Le fait qu’une action soit négociée aux États-Unis ne dispense pas la société française de respecter les formalités françaises qui régissent sa constitution et ses modifications statutaires.
Cette distinction entre le droit de la société française et le droit régissant la cotation est centrale. Les droits attachés à l’action PSQL peuvent dépendre des statuts de Pasqal Holding SA, du droit des sociétés applicable à cette société, des règles de marché et des contrats conclus avec le dépositaire ou l’intermédiaire. Les droits du porteur d’un ancien titre BBCQ ou d’un warrant peuvent, eux, dépendre de la loi et du contrat propres à Bleichroeder, de la décision de fusion et des documents remis aux investisseurs. Une réponse fiable doit donc identifier le titre, sa date d’acquisition, le compte sur lequel il est inscrit et le document qui définit ce titre.
B. Quels documents faut-il contrôler après l’annonce de la cotation Nasdaq ?
Le premier contrôle consiste à réunir la version définitive de tous les documents, avec leur date et leur numéro de dépôt. Le dossier utile comprend au minimum le document F-4 et ses annexes, le contrat de rapprochement, ses amendements, la procuration ou le document de sollicitation de vote, les résolutions approuvées le 25 août, l’avis de réalisation de l’opération, les accords de financement et le contrat d’émission des warrants. Il faut conserver les versions téléchargées, car une page internet peut ensuite être remplacée ou réorganisée.
Cette opération s’inscrit dans le cadre plus large du droit des affaires à Paris, qui comprend les opérations sur capital, les restructurations et les contentieux entre associés. Le lien sert de point d’entrée pour le cadre général ; l’analyse de Pasqal exige ensuite une lecture propre des documents français, américains et contractuels de la transaction.
Un actionnaire d’une société anonyme française dispose d’un droit de communication encadré. L’article L. 225-115 du Code de commerce prévoit que « Tout actionnaire a droit, dans les conditions et délais déterminés par décret en Conseil d’Etat, d’obtenir communication » de plusieurs documents, notamment les comptes, les rapports et les résolutions soumises à l’assemblée. Cette référence ne doit pas être appliquée mécaniquement aux actions d’une société étrangère ou aux titres d’une SPAC. Elle permet toutefois de définir le niveau de traçabilité attendu lorsqu’une étape française de l’opération est en cause.
La lecture doit commencer par une fiche de position personnelle. Elle doit mentionner le symbole détenu avant l’opération, le nombre de titres, la date d’acquisition, le prix et la devise, le courtier, le numéro de compte, les opérations de rachat éventuelles et les avis reçus. Ajoutez les relevés montrant la position avant et après la date de réalisation. Si le compte affiche une ligne vide, une valeur nulle ou un ancien symbole, demandez immédiatement une explication écrite à l’intermédiaire.
La deuxième fiche doit décrire la chaîne juridique. Identifiez Bleichroeder, Pasqal Holding SAS, les sociétés de fusion et Pasqal Holding SA. Relevez, pour chacune, la forme sociale, le droit applicable, le rôle dans l’opération, la date de réalisation et le sort des contrats. Cette méthode évite de confondre la société qui a émis un warrant avec celle qui émet désormais l’action ordinaire. Elle permet aussi de distinguer une erreur de comptabilisation du courtier d’une contestation portant sur la parité.
La troisième fiche doit reprendre les dates critiques : 5 août pour l’efficacité annoncée du F-4, 25 août pour l’approbation par les actionnaires de Bleichroeder, 27 août pour l’annonce de la réalisation et 28 août pour le début de négociation annoncé des actions et warrants. Ces dates ne produisent pas toutes les mêmes effets. Une date de vote ne vaut pas date de réalisation. Une date de début de cotation annoncée ne vaut pas preuve d’un cours ou d’une exécution correcte chez chaque intermédiaire.
Le contrôle des informations doit porter sur les risques, et pas uniquement sur les éléments favorables. Comparez la trésorerie annoncée à la clôture avec les besoins de financement, les engagements de dépenses, les instruments convertibles et les projections. Vérifiez la part des actions conservées par les fondateurs, les investisseurs antérieurs, les sponsors et les apporteurs de capitaux. Recherchez les clauses de blocage, les droits de rachat, les restrictions de transfert, les opérations entre parties liées et les conditions permettant l’émission de nouveaux titres.
Un écart entre le communiqué et le dossier d’enregistrement n’établit pas à lui seul une faute. Il constitue toutefois un signal à documenter. Notez la phrase concernée, la page du F-4, le communiqué ou la résolution qui la contredit et la conséquence possible pour le titre. Une démarche amiable sera plus efficace si elle pose une question précise : nombre de PSQL attribuées, traitement d’une fraction, statut d’un warrant, date limite d’exercice, inscription au registre ou correction d’un avis de compte.
Enfin, ne laissez pas les documents dans une messagerie difficile à exploiter. Créez un dossier chronologique contenant le F-4, les annexes, les avis de courtier, les captures du compte, les échanges avec le service titres, les relevés bancaires et les calculs. Pour une société partenaire, ajoutez les contrats, les factures, les licences, les engagements de confidentialité et les clauses de changement de contrôle. Une fusion peut modifier l’identité du cocontractant sans effacer les obligations déjà nées.
II. Comment vérifier la dilution, les warrants et les recours après la fusion ?
A. Comment calculer la parité, la dilution et la valeur pratique de PSQLW ?
La première erreur consiste à regarder uniquement le nombre d’actions ordinaires. Un tableau de capitalisation doit distinguer les titres effectivement émis, les titres réservés, les instruments convertibles, les options et les warrants. Pour mesurer une dilution potentielle, divisez le nombre de titres détenus par le nombre de titres entièrement dilué, en indiquant les hypothèses retenues. Faites le calcul avant et après l’exercice des warrants. Présentez séparément le scénario sans exercice, le scénario d’exercice intégral et le scénario comprenant les instruments convertibles décrits dans le dossier.
Le Code de commerce connaît les valeurs mobilières donnant accès au capital. Son article L. 228-91 prévoit que « Les sociétés par actions peuvent émettre des valeurs mobilières donnant accès au capital ou donnant droit à l’attribution de titres de créance. » Cette règle éclaire la logique d’un instrument donnant accès à une action, mais elle ne transforme pas automatiquement un warrant PSQLW en action française. Pour le titre effectivement détenu, il faut consulter le contrat d’émission, la loi applicable, le prix d’exercice, les ajustements, l’échéance, les modalités d’exercice et les cas de remboursement ou de rachat.
PSQLW doit donc être traité comme un instrument distinct de PSQL. Un porteur doit répondre à cinq questions avant toute décision :
- le warrant est-il bien inscrit après la réalisation de l’opération, ou doit-il faire l’objet d’une conversion administrative ?
- quel est le prix d’exercice et dans quelle devise est-il payable ?
- quelle est la date d’expiration et l’existence d’une possibilité d’exercice anticipé ou de rachat forcé ?
- quelle procédure le courtier applique-t-il pour transmettre l’instruction et gérer les fractions ?
- quels ajustements s’appliquent en cas de division, regroupement, distribution, nouvelle émission ou opération de fusion ?
Ces réponses ne doivent pas être remplacées par une comparaison de cours entre PSQL et PSQLW. Le prix d’un warrant intègre un droit conditionnel, une durée restante, un prix d’exercice, une volatilité anticipée et un risque de non-exercice. Un warrant hors de la monnaie peut perdre toute valeur à l’échéance même si la société poursuit son activité. À l’inverse, un warrant peut exiger une instruction distincte et le versement du prix d’exercice avant que les actions soient créditées.
La question de la dilution doit aussi être reliée aux décisions de financement. L’article L. 225-129 du Code de commerce énonce que « L’assemblée générale extraordinaire est seule compétente pour décider, sur le rapport du conseil d’administration ou du directoire, une augmentation de capital immédiate ou à terme. » Dans une société française, il faut donc retrouver la résolution qui autorise l’émission, la délégation éventuelle, le nombre maximal de titres, la période d’utilisation et les bénéficiaires. Une présentation indiquant seulement le montant de trésorerie levé ne suffit pas à mesurer l’effet sur la participation des anciens actionnaires.
Le droit préférentiel de souscription doit être vérifié lorsqu’il est applicable. L’article L. 225-132 du Code de commerce indique que « Les actions comportent un droit préférentiel de souscription aux augmentations de capital. » Le même texte prévoit des règles particulières pour les valeurs mobilières donnant accès au capital. Dans le dossier Pasqal–Bleichroeder, la question ne peut cependant pas être tranchée par ce seul article : le porteur doit savoir quelle société émet le titre, quel droit régit l’émission et si une renonciation ou une suppression du droit a été votée.
Le traitement des catégories de titres doit également être documenté. L’article L. 225-99 dispose que « La décision d’une assemblée générale de modifier les droits relatifs à une catégorie d’actions n’est définitive qu’après approbation par l’assemblée spéciale des actionnaires de cette catégorie. » Cette protection concerne la modification des droits d’une catégorie dans le cadre où le texte s’applique. Elle invite, dans tous les cas, à rechercher les résolutions propres aux actions de préférence, aux certificats, aux warrants ou à toute catégorie particulière, au lieu de supposer que tous les titres sont traités de manière identique.
Un tableau de contrôle peut être présenté ainsi :
| Élément | Question à vérifier | Pièce à conserver |
|---|---|---|
| Action ordinaire | Quel nombre de PSQL est attribué et à quelle date ? | avis de conversion, relevé du courtier et document de réalisation |
| Warrant | Quel prix d’exercice, quelle échéance et quelle procédure ? | contrat d’émission, notice et réponse de l’intermédiaire |
| Parité | Quel rapport entre le titre ancien et le titre nouveau ? | F-4, projet de fusion, résolutions et rapport de valorisation |
| Dilution | Quels instruments peuvent créer de nouvelles actions ? | table de capitalisation et annexes de financement |
| Gouvernance | Quels droits de vote et quelles catégories après l’opération ? | statuts et résolutions approuvées |
Pour une société qui contracte avec Pasqal, le même raisonnement s’applique à la gouvernance et au changement de contrôle. L’article 1103 du Code civil rappelle que « Les contrats légalement formés tiennent lieu de loi à ceux qui les ont faits. » L’article 1104 ajoute que « Les contrats doivent être négociés, formés et exécutés de bonne foi. » Le partenaire doit donc relire les clauses de changement de contrôle, de résiliation, de notification, de propriété intellectuelle et de confidentialité. Il ne peut pas déduire d’une cotation que le contrat est résilié ou, à l’inverse, qu’il est inchangé sur tous les points.
Une information décisive communiquée pendant la négociation peut engager la discussion sur le consentement. L’article 1112-1 du Code civil prévoit que « Celle des parties qui connaît une information dont l’importance est déterminante pour le consentement de l’autre doit l’en informer ». Le texte exige ensuite une analyse du lien direct avec le contrat et de la connaissance effective de l’information. Dans une opération transfrontière, cette règle ne permet pas de condamner automatiquement une société : elle sert à qualifier précisément l’information manquante, la personne qui la détenait, le moment où elle devait être communiquée et le préjudice invoqué.
B. Quels recours exercer en cas de titre manquant, d’information trompeuse ou de décision contestable ?
La première démarche est amiable et probatoire. Adressez à l’intermédiaire une demande écrite qui rappelle le symbole ancien, le symbole attendu, le nombre de titres et la date de l’opération. Demandez le fondement de toute différence, le traitement des fractions, l’état du warrant et la date à laquelle une correction sera réalisée. Si la réponse relève d’une instruction du dépositaire, demandez sa référence. Conservez les délais annoncés et relancez par un canal permettant de prouver la réception.
Pour une société partenaire ou un investisseur ayant subi une perte, le contrat et les documents d’information déterminent la suite. L’article 1218 du Code civil définit la force majeure ainsi : « Il y a force majeure en matière contractuelle lorsqu’un événement échappant au contrôle du débiteur, qui ne pouvait être raisonnablement prévu lors de la conclusion du contrat et dont les effets ne peuvent être évités par des mesures appropriées, empêche l’exécution de son obligation par le débiteur. » Une difficulté de rapprochement ou une indisponibilité temporaire d’un système n’est donc pas automatiquement une force majeure. Il faut examiner le contrat, la prévisibilité, les mesures possibles et la réalité de l’empêchement.
En cas d’inexécution contractuelle, l’article 1231-1 du Code civil prévoit que « Le débiteur est condamné, s’il y a lieu, au paiement de dommages et intérêts soit à raison de l’inexécution de l’obligation, soit à raison du retard dans l’exécution ». Le demandeur doit établir l’obligation, le manquement, le dommage et le lien causal, tout en tenant compte des plafonds, exclusions, clauses de limitation et stipulations de droit applicable. Le dommage ne se déduit pas d’une variation de cours observée après l’annonce : il faut montrer la perte juridiquement réparable et le lien avec le manquement reproché.
Lorsque le reproche vise une décision sociale française, l’abus de majorité ou l’irrégularité d’une assemblée doit être démontré par des éléments précis. La Cour de cassation a jugé, dans son arrêt du 9 juillet 2025, pourvoi n° 23-23.484, que « la recevabilité d’une action en nullité d’une délibération sociale pour abus de majorité n’est pas, en l’absence de demande indemnitaire dirigée contre les associés majoritaires, subordonnée à la mise en cause de ces derniers ». Cette décision ne rend pas toute contestation de fusion recevable ni fondée. Elle précise une question procédurale : la personne qui sollicite la nullité doit encore établir l’abus, la décision concernée, son intérêt à agir et les autres conditions de l’action.
La preuve peut aussi relever de la responsabilité extracontractuelle. L’article 1240 du Code civil énonce que « Tout fait quelconque de l’homme, qui cause à autrui un dommage, oblige celui par la faute duquel il est arrivé à le réparer. » L’article 1241 ajoute que « Chacun est responsable du dommage qu’il a causé non seulement par son fait, mais encore par sa négligence ou par son imprudence. » Ces textes imposent de caractériser un comportement fautif, un dommage certain et un lien de causalité. Ils ne permettent pas de transformer un risque d’investissement en préjudice indemnisable sans démonstration individualisée.
Les actionnaires doivent également distinguer la demande d’information, la contestation d’une résolution et la demande d’indemnisation. Une demande adressée au conseil ou au courtier peut résoudre une erreur de position sans procès. Une contestation de résolution suppose d’identifier l’assemblée, la règle violée, le délai applicable et l’effet recherché. Une action en responsabilité suppose de chiffrer le dommage et de rattacher celui-ci au manquement. Mélanger ces objectifs dans une lettre générale affaiblit la démarche.
Dans une société anonyme régie par le droit français, un actionnaire représentant au moins 5 % du capital peut, sous conditions, demander l’inscription de points ou de projets de résolution à l’ordre du jour. L’article L. 225-105 indique que « un ou plusieurs actionnaires représentant au moins 5 % du capital […] ont la faculté de requérir l’inscription à l’ordre du jour de points ou de projets de résolution ». Cette règle ne s’applique pas automatiquement à une société étrangère, à une SPAC ou à une relation avec un courtier. Il faut d’abord qualifier la société et la réunion visée.
Une démarche collective peut être utile lorsque plusieurs porteurs subissent le même problème de conversion ou d’information. Chaque personne doit toutefois conserver son propre relevé et son propre calcul. Les positions acquises à des dates différentes, les exercices de warrants, les rachats et les devises peuvent modifier le préjudice. Un tableau commun doit donc prévoir une colonne pour les faits individuels, une colonne pour le titre concerné et une colonne pour la pièce justificative.
À Paris et en Île-de-France, un actionnaire ou une entreprise peut préparer une consultation en réunissant les statuts, le F-4, le projet de fusion, les résolutions, le relevé de titres, les courriels du courtier et le contrat commercial affecté. La localisation du cabinet ou du compte bancaire ne détermine pas, à elle seule, la juridiction compétente. La compétence peut dépendre de la société défenderesse, de la nature de l’acte, d’une clause attributive, du lieu d’exécution et du droit applicable. Une analyse préalable évite d’adresser une assignation au mauvais forum ou de manquer une formalité de droit étranger.
Le dossier doit enfin anticiper la question du calendrier. Notez la date de l’annonce, la date de crédit ou de refus du titre, la date de la demande d’explication et la date de toute réponse. Vérifiez séparément les délais prévus par les documents de la transaction, les règles de l’intermédiaire, la loi applicable aux titres et les textes français relatifs à l’action envisagée. Ne déduisez pas un délai unique d’une information générale sur les fusions. Si une mesure urgente est nécessaire pour empêcher une vente, un transfert ou une disparition de preuve, exposez ce risque dès le premier contact.
En pratique, la séquence la plus sûre est la suivante : suspendre les conclusions fondées sur une rumeur, télécharger les documents définitifs, figer la preuve du compte, calculer la parité et la dilution, demander une confirmation écrite au courtier, puis faire relire les pièces par un conseil capable de traiter le volet français et le volet transfrontalier. Une correction administrative peut suffire pour une ligne de compte mal affichée. Une action judiciaire n’a de sens que si la pièce identifie un manquement et un préjudice qui peuvent être établis.
Conclusion
L’annonce du 27 août 2026 marque une étape importante pour Pasqal, mais elle ne donne pas à elle seule la réponse aux questions de chaque porteur. La priorité est d’identifier le titre réellement détenu, la société qui l’a émis, le rapport d’échange et le contrat qui fixe ses droits. PSQL correspond à l’action ordinaire annoncée ; PSQLW correspond à un warrant qui doit être étudié séparément. Les anciens titres de Bleichroeder ne doivent pas être supposés convertis selon une parité uniforme sans vérification du F-4, des résolutions et des avis de l’intermédiaire.
Pour les opérations françaises, les règles de fusion, de gouvernance, d’information et d’augmentation de capital fournissent un cadre de contrôle. Pour les titres négociés sur le Nasdaq, la documentation américaine et les contrats d’émission complètent ce cadre. En cas de titre absent, de divergence entre les documents, d’information déterminante non communiquée ou de décision sociale contestable, conservez les preuves et formulez une demande ciblée avant de choisir entre correction, négociation et action. Le montant investi ne suffit pas à établir un droit à indemnisation : la faute, le dommage et le lien causal doivent être démontrés.
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