I. La masse des obligataires, institution garante de la défense des intérêts communs
A. La constitution de plein droit et la personnalité morale de la masse
L’émission d’obligations constitue, pour les sociétés par actions, une source de financement dont le régime juridique déroge au droit commun du prêt. Le législateur a institué, au profit des porteurs d’obligations, un mécanisme de protection collective dont la pièce maîtresse réside dans la masse des obligataires. L’article L. 228-46 du Code de commerce dispose que « les porteurs d’obligations d’une même émission sont groupés de plein droit pour la défense de leurs intérêts communs, en une masse qui jouit de la personnalité civile » (L. 228-46 C. com.). Cette personnalité morale, attribuée de plein droit dès l’émission, confère à la masse une capacité juridique autonome, distincte de celle de chacun des obligataires pris individuellement. Elle permet à la masse d’agir en justice, de contracter et de défendre les intérêts collectifs des porteurs face à la société émettrice.
La constitution de la masse opère indépendamment de toute formalité constitutive. Dès l’instant où les obligations sont souscrites, le groupement existe et la personnalité civile est acquise. Le législateur a toutefois prévu une faculté de regroupement lorsque la société procède à des émissions successives, en permettant, par une clause du contrat d’émission, de grouper en une masse unique les porteurs d’obligations ayant des droits identiques. Ce mécanisme, prévu au second alinéa de l’article L. 228-46, facilite la gestion des relations entre l’émetteur et l’ensemble de ses créanciers obligataires, en évitant la coexistence de plusieurs masses aux intérêts potentiellement divergents. La chambre commerciale de la Cour de cassation a eu l’occasion de rappeler, dans un arrêt du 6 mai 2026 publié au Bulletin, que l’autorisation devant être donnée par l’assemblée générale des obligataires au représentant de la masse peut être délivrée soit en assemblée générale, soit à l’issue d’une consultation écrite, y compris par voie électronique, si le contrat d’émission le prévoit. La Cour énonce ainsi que « l’autorisation devant être donnée, conformément à l’article L. 228-54 du code de commerce, par l’assemblée générale des obligataires au représentant de la masse pour engager, au nom de ceux-ci, une action ayant pour objet la défense de leurs intérêts collectifs, peut être délivrée, en application de l’article L. 228-46-1 de ce code, soit en assemblée générale, soit à l’issue d’une consultation écrite » (Cass. com., 6 mai 2026, n° 25-12.493, Publié au Bulletin).
L’assemblée générale des obligataires, organe délibérant de la masse, est régie par les articles L. 228-65 et suivants du Code de commerce. Elle délibère sur toutes mesures ayant pour objet d’assurer la défense des intérêts communs ainsi que sur toute proposition tendant à la modification du contrat d’émission. L’article L. 228-65, I, énumère limitativement les objets sur lesquels l’assemblée est appelée à se prononcer, parmi lesquels figurent la modification de l’objet ou de la forme de la société, les propositions de compromis ou de transaction sur des droits litigieux, les propositions de fusion et de scission, l’émission d’obligations assorties d’une sûreté réelle ne bénéficiant pas aux obligataires composant la masse et l’abandon total ou partiel des garanties conférées (L. 228-65 C. com.). L’assemblée statue à la majorité des deux tiers des voix exprimées par les porteurs présents ou représentés, dans des conditions de quorum alignées sur celles des assemblées générales extraordinaires d’actionnaires.
Par ailleurs, l’article L. 228-71 du Code de commerce met à la charge de la société débitrice les frais de convocation, de tenue des assemblées générales et de publicité de leurs décisions, garantissant ainsi que l’exercice des droits collectifs des obligataires ne soit pas entravé par des considérations financières (L. 228-71 C. com.). Ce dispositif assure une égalité effective entre les obligataires, quelle que soit l’importance de leur créance, et préserve l’indépendance de la masse vis-à-vis de la société émettrice.
B. Le monopole d’action du représentant de la masse et ses tempéraments
Le représentant de la masse des obligataires est investi, par l’effet de la loi, d’un monopole pour engager les actions en justice ayant pour objet la défense des intérêts communs. L’article L. 228-54 du Code de commerce dispose que les représentants de la masse, dûment autorisés par l’assemblée générale des obligataires, ont seuls qualité pour engager, au nom de ceux-ci, toutes actions ayant pour objet la défense des intérêts communs. La chambre commerciale de la Cour de cassation a consacré ce principe avec une netteté particulière dans un arrêt du 9 octobre 2024 publié au Bulletin, en jugeant qu’il résulte de ce texte que « les représentants de la masse, dûment autorisés par l’assemblée générale des obligataires, ont seuls qualité pour engager, au nom de ceux-ci, toutes actions ayant pour objet la défense des intérêts communs des obligataires », y compris lorsqu’il s’agit d’une action fondée sur l’article 145 du Code de procédure civile tendant à voir ordonner une mesure d’instruction avant tout procès (Cass. com., 9 octobre 2024, n° 23-10.645, Publié au Bulletin).
Dans cette espèce, une caisse de prévoyance, porteur d’obligations émises par une société holding, avait saisi le juge des référés sur le fondement de l’article 145 du Code de procédure civile afin d’obtenir la désignation d’un expert chargé d’examiner la situation financière de l’émetteur. La cour d’appel de Versailles avait déclaré cette action irrecevable, au motif que le litige potentiel concernait l’ensemble des obligataires et relevait, par conséquent, de la défense des intérêts communs. La chambre commerciale approuve cette analyse et rejette le pourvoi, confirmant ainsi que le monopole du représentant de la masse s’étend aux actions in futurum dès lors que le litige potentiel a pour objet la défense des intérêts communs. La Cour précise que l’action envisagée, qui tendait à mettre en cause la responsabilité de la société mère pour des manquements à ses obligations d’information lors de l’émission, concernait l’ensemble des obligataires et ne pouvait donc être intentée que par le représentant de la masse.
Ce monopole n’est toutefois pas absolu. La jurisprudence admet qu’un obligataire conserve la faculté d’agir à titre individuel lorsque l’action tend à la défense d’un intérêt propre, distinct de l’intérêt commun. La distinction entre l’intérêt commun et l’intérêt individuel constitue, à cet égard, une ligne de partage essentielle, dont l’appréciation relève de l’office du juge du fond. La cour d’appel de Versailles, dans un arrêt du 31 mars 2026 rendu dans un litige opposant le représentant de la masse des obligataires de sociétés civiles immobilières au groupe Orpea, a rappelé que l’article L. 228-36-A du Code de commerce permet aux sociétés par actions d’émettre toutes valeurs mobilières représentatives d’un droit de créance et que le représentant de la masse est recevable à agir en nullité des délibérations sociales lorsqu’elles portent atteinte aux droits des obligataires (CA Versailles, ch. com. 3-2, 31 mars 2026, n° 25/00558). La cour a notamment jugé que la demande tendant à l’annulation des délibérations modifiant les règles de répartition des bénéfices sans autorisation des obligataires entrait directement dans l’objet de la mission légale du représentant de la masse.
En conséquence, le monopole d’action du représentant de la masse, loin d’être une entrave aux droits individuels des obligataires, constitue un instrument de rationalisation du contentieux obligataire, qui évite la multiplication des procédures et garantit une égalité de traitement entre tous les porteurs. Il appartient aux praticiens de déterminer, au cas par cas, si l’action envisagée relève de l’intérêt commun ou de l’intérêt individuel, cette qualification conditionnant la recevabilité de la demande.
II. Le contentieux des obligations : des irrégularités d’émission à la protection dans les restructurations
A. La nullité des émissions obligataires et le contrôle du juge
L’émission d’obligations par une société par actions est soumise à un formalisme dont la méconnaissance peut entraîner la nullité. La cour d’appel de Versailles, dans un arrêt du 2 juillet 2024, a eu à connaître de la validité d’un contrat d’emprunt obligataire assorti d’une faculté de conversion en actions. Les demandeurs sollicitaient la nullité du contrat au motif que la faculté de conversion, qui permettait à la société créancière d’opter entre le remboursement et la conversion, constituait un droit potestatif prohibé. La cour d’appel a écarté cette qualification, en relevant que le contrat d’emprunt obligataire prévoyait que la société créancière bénéficiait d’un droit d’option entre la conversion de ses obligations en actions et le maintien de sa créance de remboursement, et que ce droit d’option ne pouvait être analysé comme un droit potestatif dont l’exercice serait abandonné à la seule volonté de son titulaire sans contrepartie (CA Versailles, ch. com. 3-2, 2 juillet 2024, n° 22/07133).
La cour d’appel a également examiné la question de l’abus de droit dans l’exercice de la faculté de conversion, en rappelant qu’aux termes de l’article L. 228-102 du Code de commerce, sauf stipulations spéciales du contrat, la société ne peut imposer aux titulaires de valeurs mobilières donnant accès à son capital le rachat ou le remboursement de leurs droits. Elle a énoncé que « il appartient à celui qui invoque l’abus de droit de démontrer l’existence d’une faute caractérisée par le dépassement des limites d’exercice d’un droit par une personne, soit en le détournant de sa finalité, soit dans l’intention de nuire ». Cette décision illustre le contrôle exercé par le juge sur les conditions d’émission et d’exécution des contrats obligataires, qui ne sauraient être détournés de leur finalité économique au détriment des autres associés ou de la société elle-même.
Le contentieux des nullités en droit des sociétés a connu une réforme significative avec l’ordonnance n° 2025-229 du 12 mars 2025, entrée en vigueur le 1er octobre 2025. Si cette réforme porte principalement sur les nullités des décisions sociales, elle intéresse indirectement le droit des obligations dans la mesure où les délibérations sociales affectant les droits des obligataires peuvent être contestées. La chambre commerciale, dans un arrêt du 11 février 2026 publié au Bulletin, a rappelé, s’agissant d’une SAS, que « la nullité prévue à l’article L. 227-9, alinéa 4, du code de commerce est une nullité absolue » et qu’elle « ne peut être prononcée que si l’irrégularité a été de nature à influer sur le résultat du processus de décision » (Cass. com., 11 février 2026, n° 24-18.524, Publié au Bulletin). Cette exigence d’un lien causal entre l’irrégularité et le résultat du processus de décision, que le législateur a codifiée à l’article 1844-12-1 du Code civil, constitue désormais un standard commun à l’ensemble du contentieux des nullités en droit des sociétés.
Par ailleurs, la cour d’appel de Versailles, dans son arrêt du 3 juin 2025, a fait application du régime de prescription spécifique aux actions en nullité des fusions et scissions. Elle a rappelé que « l’action en nullité d’une fusion ou d’une scission de sociétés se prescrit par six mois à compter de la date de la dernière inscription au registre du commerce et des sociétés rendue nécessaire par l’opération », conformément au deuxième alinéa de l’article L. 235-9 du Code de commerce dans sa rédaction applicable (CA Versailles, ch. com. 3-2, 3 juin 2025, n° 24/00442). Cette prescription abrégée, qui déroge au délai triennal de droit commun, répond à un impératif de sécurité juridique propre aux opérations de restructuration, dont la remise en cause tardive compromettrait la stabilité des montages sociétaires.
La cour d’appel de Bordeaux, saisie de l’admission au passif d’une liquidation judiciaire de créances obligataires assorties de nantissements, a rappelé dans deux arrêts des 7 janvier et 6 mai 2026 que le contrat d’émission obligataire produit ses effets conformément à ses stipulations et que l’assemblée générale des obligataires peut valablement approuver des modifications du contrat, notamment le report de l’échéance de remboursement, dès lors que ces modifications sont adoptées dans les conditions de majorité requises par l’article L. 228-65 du Code de commerce (CA Bordeaux, 4e ch. com., 6 mai 2026, n° 25/01985).
B. La protection des obligataires dans les opérations de restructuration
Les opérations de fusion et de scission emportent des conséquences considérables sur les droits des obligataires, qui doivent être consultés préalablement à la réalisation de l’opération. L’article L. 236-14 du Code de commerce dispose que « le projet de fusion est soumis aux assemblées d’obligataires des sociétés absorbées, à moins que le remboursement des titres sur simple demande de leur part ne soit offert auxdits obligataires » (L. 236-14 C. com.). Cette disposition institue une protection alternative : soit les obligataires sont consultés et se prononcent sur le projet de fusion, soit la société absorbante leur offre le remboursement immédiat de leurs titres. Dans cette seconde hypothèse, l’offre de remboursement est soumise à publicité et tout obligataire qui n’a pas demandé le remboursement dans le délai imparti conserve sa qualité dans la société absorbante aux conditions fixées par le contrat de fusion.
L’article L. 236-3, I, du Code de commerce, qui énonce que « la fusion entraîne la dissolution sans liquidation des sociétés qui disparaissent et la transmission universelle de leur patrimoine aux sociétés bénéficiaires », produit des effets directs sur la situation des obligataires (L. 236-3 C. com.). La société absorbante devient, de plein droit, débitrice des obligataires de la société absorbée, sans que cette substitution emporte novation. La chambre commerciale de la Cour de cassation a confirmé, dans un arrêt du 29 mai 2024 publié au Bulletin, que la décision d’une assemblée générale approuvant une fusion-absorption ne peut être annulée sur le fondement d’un abus de majorité que s’il est démontré qu’elle a été prise dans l’unique dessein de favoriser les associés majoritaires au détriment des minoritaires (Cass. com., 29 mai 2024, n° 22-13.710, Publié au Bulletin). La Cour a ainsi rappelé que le contrôle juridictionnel des opérations de fusion s’exerce dans le cadre classique de l’abus de majorité, dont la preuve incombe au demandeur.
A cet égard, il convient de souligner que le législateur a prévu un régime distinct pour les obligataires des sociétés auxquelles le patrimoine est transmis en cas de scission. L’article L. 236-24 du Code de commerce dispose que « le projet de scission n’est pas soumis aux assemblées d’obligataires des sociétés auxquelles le patrimoine est transmis », tout en réservant à l’assemblée ordinaire des obligataires la faculté de donner mandat aux représentants de la masse de former opposition à la scission, dans les conditions prévues pour les créanciers ordinaires (L. 236-24 C. com.). Cette asymétrie de traitement entre les obligataires de la société scindée, qui bénéficient d’une protection renforcée, et ceux des sociétés bénéficiaires, qui ne sont pas consultés, se justifie par le fait que la scission n’affecte pas directement la consistance du patrimoine des sociétés bénéficiaires, lesquelles reçoivent l’apport sans contrepartie pour leurs propres créanciers.
L’article L. 228-72 du Code de commerce offre à la société débitrice une prérogative remarquable, mais strictement encadrée : à défaut d’approbation par l’assemblée générale des obligataires des propositions relatives à la modification de l’objet ou de la forme de la société ou à l’émission d’obligations assorties de sûretés réelles, le conseil d’administration, le directoire ou les gérants peuvent passer outre, en offrant de rembourser les obligations dans le délai fixé par décret (L. 228-72 C. com.). Ce mécanisme de « passer outre », qui permet à la société de surmonter l’opposition des obligataires en les désintéressant, illustre l’équilibre recherché par le législateur entre la protection des créanciers obligataires et la liberté d’action des dirigeants sociaux. La décision de passer outre est soumise à publicité, et le remboursement doit être demandé par les obligataires dans le délai imparti.
L’articulation entre le droit commun des obligations et le régime spécial des valeurs mobilières émises par les sociétés par actions révèle ainsi une préoccupation constante : préserver l’intégrité des droits des obligataires sans entraver la conduite des affaires sociales. Le législateur a construit un édifice juridique cohérent, dans lequel la masse des obligataires, dotée de la personnalité civile, constitue l’interlocuteur unique de la société émettrice, tandis que les droits individuels des porteurs demeurent protégés par la possibilité, pour chacun d’entre eux, d’opter pour le remboursement lorsque les modifications proposées leur paraissent contraires à leurs intérêts. La jurisprudence de la chambre commerciale, consolidée par les arrêts du 9 octobre 2024 et du 6 mai 2026, conforte cette architecture en rappelant le caractère impératif des dispositions protectrices des obligataires et en sanctionnant les contournements qui viseraient à priver la masse de son pouvoir d’action collective.
Conclusion
L’étude du régime juridique des obligations émises par les sociétés par actions met en évidence une dualité fondamentale entre la dimension individuelle de la créance obligataire et la dimension collective de sa défense. La masse des obligataires, personne morale de plein droit, constitue l’instrument privilégié de cette défense collective, sous la conduite d’un représentant investi d’un monopole d’action pour la protection des intérêts communs. La chambre commerciale de la Cour de cassation, par ses arrêts du 9 octobre 2024 et du 6 mai 2026 publiés au Bulletin, a précisé l’étendue et les modalités d’exercice de ce monopole, en l’étendant aux actions conservatoires et en consacrant la validité des consultations écrites lorsque le contrat d’émission le prévoit. Par ailleurs, les opérations de restructuration des sociétés, qu’il s’agisse de fusion ou de scission, sont encadrées par des dispositions spécifiques qui imposent la consultation des obligataires ou, à défaut, l’offre de remboursement de leurs titres. La prescription abrégée de six mois pour les actions en nullité des fusions et scissions, confirmée par la cour d’appel de Versailles dans son arrêt du 3 juin 2025, témoigne du souci constant du législateur et du juge de concilier la protection des créanciers obligataires avec l’impératif de sécurité juridique qui gouverne le droit des sociétés contemporain. L’équilibre ainsi réalisé entre les droits des obligataires et les prérogatives des dirigeants sociaux constitue l’un des piliers de l’attractivité du droit français des valeurs mobilières.
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