Le contrôle de fait dans les sociétés cotées à l’épreuve des opérations de restructuration : de la Cour de cassation à la cour d’appel de Paris, une construction prétorienne inachevée
Le 8 juillet 2026, la cour d’appel de Paris a rendu une décision attendue dans le contentieux opposant le fonds CIAM au groupe Bolloré à propos de la scission de la société Vivendi, en jugeant que l’actionnaire de référence ne contrôlait pas cette société au sens de l’article L. 233-3 du code de commerce. Cet arrêt s’inscrit dans une saga judiciaire entamée devant l’Autorité des marchés financiers à l’automne 2024, prolongée par deux arrêts de la chambre commerciale de la Cour de cassation du 28 novembre 2025, et dont l’épilogue pourrait être écrit par un nouveau pourvoi, le fonds CIAM ayant annoncé son intention de se pourvoir en cassation. Au-delà de l’affaire particulière qui la sous-tend, cette séquence jurisprudentielle offre une illustration remarquable des tensions qui traversent la notion de contrôle de fait, notion cardinale du droit des sociétés cotées dont l’interprétation conditionne directement la protection des actionnaires minoritaires lors des opérations de restructuration. L’analyse de cette construction prétorienne, encore inachevée, permet de mesurer la portée et les limites du contrôle de fait comme instrument de régulation des rapports de puissance au sein des sociétés faisant appel public à l’épargne.
I. La notion de contrôle de fait en droit des sociétés : une définition légale à l’épreuve de l’interprétation prétorienne
A. Le cadre légal du contrôle de fait et son appréhension par la jurisprudence antérieure
L’article L. 233-3 du code de commerce définit quatre cas dans lesquels une personne, physique ou morale, est considérée comme en contrôlant une autre. Le premier vise la détention directe ou indirecte d’une fraction du capital conférant la majorité des droits de vote dans les assemblées générales. Le deuxième concerne la disposition de la majorité des droits de vote en vertu d’un accord conclu avec d’autres associés ou actionnaires. Le troisième, qui intéresse précisément le contrôle de fait, dispose que le contrôle est caractérisé lorsque la personne « détermine en fait, par les droits de vote dont elle dispose, les décisions dans les assemblées générales de cette société ». Le quatrième cas, enfin, vise l’associé ou l’actionnaire qui dispose du pouvoir de nommer ou de révoquer la majorité des membres des organes d’administration, de direction ou de surveillance. Le paragraphe II du même article institue une présomption de contrôle lorsque la personne dispose directement ou indirectement d’une fraction des droits de vote supérieure à 40 % et qu’aucun autre associé ou actionnaire ne détient directement ou indirectement une fraction supérieure à la sienne (article L. 233-3 du code de commerce).
La notion de contrôle de fait a été introduite en droit français par la loi n° 85-705 du 12 juillet 1985 relative aux entreprises d’investissement et aux sociétés d’investissement, dont les dispositions ont été reprises à l’article L. 233-3 du code de commerce. Comme l’a rappelé la chambre commerciale dans ses arrêts du 28 novembre 2025, il résulte des débats parlementaires de 1985 que le Garde des sceaux indiquait alors que « la notion de contrôle de fait est retenue à côté de celle de contrôle de droit » et que « par les droits de vote dont la société « dispose », on doit comprendre ceux qu’elle détient aussi bien directement qu’indirectement ou par d’autres sociétés qu’elle contrôle » (Cass. com., 28 nov. 2025, n° 25-14.362, publié au Bulletin). Cette précision historique, exhumée par la Haute juridiction, revêt une importance décisive car elle établit que les droits de vote à prendre en compte pour la caractérisation du contrôle de fait sont ceux détenus directement ou indirectement par la personne concernée, et non les seuls droits détenus en propre.
Par ailleurs, la chambre commerciale avait déjà eu l’occasion de se prononcer sur la notion de contrôle dans le cadre du droit de la concurrence. Dans un arrêt du 7 juin 2023, elle a jugé, sur le fondement d’une jurisprudence constante de la Cour de justice de l’Union européenne, que « le comportement d’une filiale peut être imputé à la société mère notamment lorsque, bien qu’ayant une personnalité juridique distincte, cette filiale ne détermine pas de façon autonome son comportement sur le marché, mais applique pour l’essentiel les instructions qui lui sont données par la société mère, eu égard en particulier aux liens économiques, organisationnels et juridiques qui unissent ces deux entités juridiques » (Cass. com., 7 juin 2023, n° 22-10.545, publié au Bulletin). Si cette définition s’inscrit dans le champ spécifique du droit de la concurrence, elle témoigne de la difficulté récurrente à appréhender juridiquement les situations de domination économique au sein des groupes de sociétés.
En matière boursière, l’existence d’un contrôle, qu’il soit de droit ou de fait, emporte des conséquences considérables pour l’actionnaire qui en est investi. L’article L. 433-3 du code monétaire et financier prévoit que toute personne venant à détenir, directement ou indirectement, plus des trois dixièmes du capital ou des droits de vote d’une société cotée est tenue de déposer un projet d’offre publique. Le règlement général de l’Autorité des marchés financiers précise, en son article 236-6, que l’autorité peut imposer le dépôt d’une offre publique de retrait lorsque l’opération de restructuration d’une société a été décidée par un actionnaire de contrôle au sens de l’article L. 233-3 du code de commerce et qu’elle porte atteinte aux droits et intérêts des actionnaires minoritaires. C’est précisément sur ce fondement que le contentieux relatif à la scission de Vivendi s’est noué, le fonds CIAM, actionnaire minoritaire, soutenant que le groupe Bolloré exerçait un contrôle de fait sur la société et qu’il aurait dû, en conséquence, déposer une offre publique de retrait préalablement à l’opération de scission.
B. L’interprétation restrictive du contrôle de fait consacrée par la chambre commerciale en novembre 2025
Les deux arrêts rendus le 28 novembre 2025 par la chambre commerciale de la Cour de cassation, en formation de section et publiés au Bulletin, constituent des décisions de principe dont la portée doctrinale dépasse très largement le cadre de l’affaire dans laquelle elles s’inscrivent. La Haute juridiction a d’abord rappelé, au visa de l’article L. 233-3, I, 3°, du code de commerce, que « ce texte peut recevoir deux interprétations différentes en ce que le fait, pour une personne physique ou morale, de disposer de droits de vote peut s’entendre de la seule disposition directe de ces droits ou, au contraire, de leur disposition directe ou indirecte » (Cass. com., 28 nov. 2025, n° 25-14.467, publié au Bulletin). Après avoir consulté les travaux parlementaires de la loi du 12 juillet 1985, la Cour a tranché en faveur de l’interprétation extensive, jugeant que les droits de vote détenus indirectement, par l’intermédiaire de sociétés contrôlées, doivent être pris en compte pour apprécier l’existence d’un contrôle de fait.
Cependant, la chambre commerciale a, dans le même temps, posé une règle d’interprétation stricte des conditions de fond du contrôle de fait. Elle a énoncé qu’« il résulte de ce texte, dont le seul libellé permet, sur ce point, de lui donner un sens certain, qu’une personne physique ou morale ne détermine en fait les décisions dans les assemblées générales d’une société que par les seuls droits de vote dont elle dispose, lorsque leur nombre lui permet d’imposer sa volonté lors des assemblées générales ». La Cour a précisé qu’il en est ainsi « lorsque, pendant une durée significative, cette personne physique ou morale, soit détient, directement ou indirectement, plus de la moitié des droits de vote exercés par les actionnaires présents ou représentés ou votant à distance dans les assemblées générales, soit, bien que ne détenant pas directement ou indirectement plus de la moitié des droits de vote exercés dans les assemblées générales par les actionnaires présents ou représentés ou votant à distance, elle détermine, par le seul exercice des droits de vote dont elle dispose directement ou indirectement, le sens du vote dans les assemblées générales » (Cass. com., 28 nov. 2025, n° 25-14.362, publié au Bulletin).
Cette motivation, d’une précision remarquable, procède à un double encadrement de la notion de contrôle de fait. D’une part, elle impose une condition de durée significative, excluant ainsi qu’un contrôle puisse être caractérisé à partir d’une situation ponctuelle ou éphémère. D’autre part, elle définit deux critères alternatifs de contrôle : soit la détention de plus de la moitié des droits de vote effectivement exercés en assemblée générale, soit, à défaut, la détermination du sens du vote par le seul exercice des droits de vote détenus. En l’espèce, la Cour a censuré l’arrêt de la cour d’appel de Paris du 22 avril 2025 qui avait retenu l’existence d’un contrôle de fait en se fondant sur un faisceau d’indices incluant la notoriété de l’actionnaire, sa position stratégique et la dispersion du capital dans le public, sans caractériser ni une détention majoritaire des droits de vote exercés, ni une détermination du sens des votes par le seul exercice des droits détenus.
En conséquence, la chambre commerciale a jugé que la cour d’appel de Paris avait violé « par fausse interprétation » l’article L. 233-3, I, 3°, du code de commerce, en retenant des critères étrangers à la définition légale du contrôle de fait. Il résulte également de ces arrêts que « l’existence du contrôle de fait exclusif qu’il prévoit doit être appréciée au regard des droits de vote détenus, directement ou indirectement, par la seule personne physique ou morale concernée », à l’exclusion de toute extension par le jeu de la présomption de concert de l’article L. 233-10, II, 1°, du même code. La Cour a ainsi opéré une distinction nette entre le contrôle de fait, qui s’apprécie à l’égard d’une personne unique, et l’action de concert, qui suppose un accord entre plusieurs personnes en vue de l’exercice des droits de vote. Cette clarification est d’une importance pratique considérable pour les groupes familiaux et les holdings de contrôle.
Dès lors, la position de la chambre commerciale peut être résumée en trois propositions. Premièrement, les droits de vote à prendre en compte sont ceux détenus directement et indirectement, y compris par l’intermédiaire de sociétés contrôlées. Deuxièmement, le contrôle de fait ne peut être caractérisé que si les droits de vote détenus permettent à leur titulaire d’imposer sa volonté en assemblée générale, soit par une détention majoritaire des votes exprimés, soit par la détermination du sens du vote. Troisièmement, le contrôle de fait s’apprécie exclusivement à l’égard de la seule personne concernée, sans pouvoir être étendu par le mécanisme de la présomption de concert. Cette grille d’analyse, rigoureuse, prive de pertinence les critères extra-juridiques tels que la notoriété, l’autorité morale ou la position stratégique de l’actionnaire, que la cour d’appel de Paris avait pourtant estimé déterminants dans son arrêt du 22 avril 2025.
II. Le contrôle de fait à l’épreuve des opérations de restructuration et de la protection des actionnaires minoritaires
A. L’articulation du contrôle de fait avec le mécanisme de l’offre publique de retrait
L’articulation entre la qualification du contrôle de fait et l’obligation de déposer une offre publique de retrait constitue le coeur du dispositif de protection des actionnaires minoritaires dans les sociétés cotées. La chambre commerciale, dans ses arrêts du 28 novembre 2025, a précisé les règles gouvernant cette articulation. Elle a d’abord rappelé qu’« il résulte de la combinaison des articles L. 621-30 et R. 621-45 du code monétaire et financier que le recours formé devant la cour d’appel de Paris contre une décision individuelle de l’AMF relative à une offre publique est un recours en annulation et, qu’en conséquence, cette juridiction ne dispose que d’un pouvoir d’annulation et non de réformation de la décision déférée » (Cass. com., 28 nov. 2025, n° 25-14.362, publié au Bulletin).
La Cour a toutefois précisé qu’« il entre dans les pouvoirs de la cour d’appel de Paris d’apprécier, à l’occasion de ce recours, l’existence d’un contrôle au sens et pour l’application de l’article L. 233-3 du code de commerce ». Cette précision est essentielle car elle reconnaît à la juridiction d’appel le pouvoir de contrôler la qualification juridique du contrôle de fait retenue ou écartée par l’AMF, sans pour autant pouvoir se substituer à l’autorité de régulation dans l’appréciation de l’opportunité d’imposer une offre publique de retrait. Il en résulte que la cour d’appel de Paris exerce, en cette matière, un contrôle de qualification juridique qui, sans être un contrôle de réformation, n’en est pas moins substantiel.
La Cour de cassation a également jugé, dans un arrêt antérieur, que la protection des actionnaires minoritaires par le mécanisme du retrait obligatoire obéit à des règles procédurales précises. Elle a ainsi énoncé, le 15 mars 2023, qu’« il résulte de la combinaison de l’article L. 433-4, II, du code monétaire et financier et des articles 237-2 et 237-3 du règlement général de l’AMF que la condition de seuil du retrait obligatoire s’apprécie à la date de clôture de l’offre publique » et que « seule la décision par laquelle l’AMF déclare conforme le retrait obligatoire ou, le cas échéant, en fixe la date de mise en oeuvre a pour objet et pour effet de constater que la condition de seuil du retrait obligatoire est légalement remplie » (Cass. com., 15 mars 2023, n° 22-18.869, publié au Bulletin). Cette décision illustre la vigilance avec laquelle la chambre commerciale encadre les conditions procédurales de la protection des minoritaires, en subordonnant la mise en oeuvre du retrait obligatoire au respect strict des seuils légaux appréciés à la date de clôture de l’offre.
Par ailleurs, la Cour de cassation avait déjà eu l’occasion de rappeler, le 30 août 2023, que « l’article L. 433-3, I, du code monétaire et financier édicte des dispositions spéciales applicables aux seules offres publiques obligatoires qui, dès lors, dérogent aux dispositions générales, applicables aux offres volontaires, énoncées à l’article L. 433-1 du code monétaire et financier et à l’article 231-1 du règlement général de l’AMF » (Cass. com., 30 août 2023, n° 21-21.850, publié au Bulletin). Il s’ensuit que le régime des offres publiques obligatoires, dont relève l’offre publique de retrait imposée à l’actionnaire de contrôle, obéit à des règles spécifiques qui ne sauraient être étendues au-delà des hypothèses limitativement prévues par le législateur. Cette rigueur textuelle, que la chambre commerciale applique avec constance, contribue à la sécurité juridique des opérations de restructuration tout en préservant l’effectivité de la protection des actionnaires minoritaires.
En matière boursière, la qualification du contrôle de fait ne relève pas d’une simple appréciation d’opportunité. Ainsi que le rappelait la Cour de cassation dans son arrêt du 8 novembre 2023, les règles relatives aux offres publiques sont d’ordre public et le législateur a entendu garantir aux actionnaires minoritaires des sociétés cotées une protection effective contre les conséquences patrimoniales d’un changement de contrôle (Cass. com., 8 nov. 2023, n° 21-18.318, publié au Bulletin). Le contrôle de fait ne doit donc être ni étendu au point de paralyser les opérations de restructuration légitimes, ni restreint au point de priver les minoritaires de la protection que la loi leur accorde. La recherche de cet équilibre est au coeur de la construction prétorienne de la chambre commerciale.
B. La portée de l’arrêt de la cour d’appel de Paris du 8 juillet 2026 et les perspectives contentieuses
Statuant sur renvoi après cassation, la cour d’appel de Paris, autrement composée, a rendu le 8 juillet 2026 une décision qui applique la grille d’analyse définie par la chambre commerciale dans ses arrêts du 28 novembre 2025. Selon les informations rendues publiques, la cour d’appel a jugé que l’actionnaire de référence de la société Vivendi ne contrôlait pas cette société au sens de l’article L. 233-3, I, 3°, du code de commerce, faute de démontrer que les droits de vote dont il disposait, directement ou indirectement, lui permettaient d’imposer sa volonté lors des assemblées générales de la société, que ce soit par une détention majoritaire des droits de vote exercés ou par la détermination du sens du vote par le seul exercice de ses droits. La cour d’appel a en conséquence rejeté l’intégralité des demandes du fonds CIAM, qui réclamait le dépôt d’une offre publique de retrait préalablement à la scission intervenue en décembre 2024.
Cette décision s’inscrit dans le prolongement direct de la doctrine dégagée par la chambre commerciale. En écartant les critères de notoriété, d’autorité et de position stratégique que la première cour d’appel de Paris avait retenus dans son arrêt du 22 avril 2025, la juridiction de renvoi a fait application de l’interprétation restrictive du contrôle de fait consacrée par la Haute juridiction. L’arrêt du 8 juillet 2026 confirme ainsi que, sous l’empire de la jurisprudence de la chambre commerciale, la seule détention d’une participation minoritaire significative, même combinée à une influence de fait dans les organes sociaux, ne saurait suffire à caractériser un contrôle de fait au sens de l’article L. 233-3 du code de commerce, dès lors que les droits de vote détenus ne permettent pas à leur titulaire d’imposer sa volonté lors des assemblées générales.
La portée pratique de cette décision est considérable pour l’ensemble des sociétés cotées françaises et leurs actionnaires de référence. Elle conforte la sécurité juridique des opérations de restructuration engagées par des actionnaires détenant une participation comprise entre 20 % et 50 % du capital, en subordonnant la qualification de contrôle de fait à des critères objectifs et vérifiables, exclusivement fondés sur l’exercice effectif des droits de vote en assemblée générale. Les actionnaires minoritaires ne sont pas pour autant privés de protection, dès lors qu’ils conservent la faculté de saisir l’AMF et, le cas échéant, la cour d’appel de Paris, pour faire contrôler la qualification juridique du contrôle de fait. Mais ils devront désormais établir, par des éléments objectifs, que l’actionnaire de référence a effectivement imposé sa volonté lors des assemblées générales pendant une durée significative, et non se borner à invoquer des indices d’influence ou d’autorité.
Le fonds CIAM ayant annoncé son intention de se pourvoir en cassation contre l’arrêt du 8 juillet 2026, la chambre commerciale pourrait être appelée à se prononcer une seconde fois dans cette affaire. Un nouveau pourvoi offrirait à la Haute juridiction l’occasion de préciser les contours de la notion de détermination du sens du vote par le seul exercice des droits de vote détenus, qui constitue le second critère alternatif du contrôle de fait défini par les arrêts du 28 novembre 2025. La question de savoir dans quelle mesure un actionnaire détenant une participation comprise entre 30 % et 50 % du capital, dans une société au capital dispersé, peut être regardé comme déterminant en fait le sens des votes en assemblée générale, demeure en effet ouverte et pourrait justifier de nouveaux développements prétoriens.
A cet égard, la Cour de cassation a déjà rappelé, dans un arrêt du 13 janvier 2021, que la notion d’intérêt social présente un caractère fonctionnel et non normatif, en ce qu’elle constitue un instrument de contrôle des décisions sociales sans pour autant dicter leur contenu (Cass. com., 13 janv. 2021, n° 18-21.860). Cette distinction entre la fonction de contrôle et la norme de comportement pourrait utilement éclairer l’analyse du contrôle de fait, lequel opère précisément comme un instrument de régulation des rapports de puissance au sein de la société, indépendamment de toute appréciation de l’opportunité des décisions adoptées. Le parallèle entre ces deux notions centrales du droit des sociétés mérite d’être souligné, car il révèle une continuité dans la méthode prétorienne de la chambre commerciale, qui privilégie l’objectivation des critères juridiques sur l’appréciation subjective des situations de fait.
La chambre commerciale avait d’ailleurs déjà eu l’occasion de rappeler, dans un arrêt du 7 mai 2025 statuant sur le pourvoi formé dans l’affaire DHL, que la responsabilité d’une société mère du fait de sa filiale ne peut être engagée que si les conditions du contrôle de fait sont précisément caractérisées, à l’exclusion de toute extension automatique fondée sur le seul lien capitalistique (Cass. com., 7 mai 2025, n° 23-16.700, publié au Bulletin). Cette position rejoint celle adoptée, en droit de la concurrence, par l’arrêt précité du 7 juin 2023 et confirme la constance de la Haute juridiction dans son refus de présumer le contrôle de fait de la seule détention capitalistique, fût-elle majoritaire.
Enfin, cette saga judiciaire illustre la complexité de l’articulation entre le droit des sociétés et le droit boursier dans l’appréhension du contrôle. L’article L. 233-10 du code de commerce institue une présomption de concert entre une personne physique et les sociétés qu’elle contrôle, qui permet d’agréger les participations pour le calcul des franchissements de seuils. Mais la chambre commerciale a clairement distingué cette présomption, qui relève de la régulation des franchissements de seuils, du mécanisme de qualification du contrôle de fait, qui obéit à des règles propres. Comme l’a également jugé la Cour dans un arrêt du 1er mars 2023, l’obligation de lancer une offre publique ne peut être étendue au-delà des hypothèses prévues par les textes qui la régissent, le juge ne pouvant, sous couvert d’interprétation, ajouter à la loi des conditions qu’elle ne comporte pas (Cass. com., 1er mars 2023, n° 21-14.787, publié au Bulletin). Comme l’a jugé la Cour dans son arrêt du 28 novembre 2025, « il résulte de ce texte que l’existence du contrôle de fait exclusif qu’il prévoit doit être appréciée au regard des droits de vote détenus, directement ou indirectement, par la seule personne physique ou morale concernée ». Cette distinction entre le contrôle de fait (article L. 233-3) et l’action de concert (article L. 233-10) constitue l’un des apports majeurs de la jurisprudence de novembre 2025 et devra guider l’analyse des praticiens dans les contentieux à venir.
Conclusion
La séquence jurisprudentielle ouverte par les arrêts de la chambre commerciale du 28 novembre 2025 et prolongée par l’arrêt de la cour d’appel de Paris du 8 juillet 2026 marque une étape décisive dans la construction du régime juridique du contrôle de fait en droit des sociétés cotées. En substituant à une approche fondée sur un faisceau d’indices incluant des critères extra-juridiques une grille d’analyse rigoureuse, exclusivement centrée sur les droits de vote effectivement exercés en assemblée générale, la Cour de cassation a renforcé la prévisibilité du droit tout en préservant l’effectivité de la protection des actionnaires minoritaires. L’arrêt de la cour d’appel de Paris du 8 juillet 2026, première application de cette doctrine par une juridiction du fond, confirme que la qualification du contrôle de fait ne saurait reposer sur des considérations d’autorité, de notoriété ou de position stratégique, mais doit être établie par la démonstration objective d’une capacité à imposer sa volonté lors des assemblées générales pendant une durée significative. Le pourvoi en cassation annoncé par le fonds CIAM pourrait offrir à la chambre commerciale l’occasion de préciser les contours du second critère alternatif du contrôle de fait, celui de la détermination du sens du vote par le seul exercice des droits de vote détenus, dont la mise en oeuvre pratique soulève des difficultés d’appréciation qui n’ont pas encore été pleinement résolues. Quelle que soit l’issue de ce nouveau recours, la construction prétorienne initiée en novembre 2025 aura durablement modifié l’équilibre entre la liberté d’entreprendre des actionnaires de référence et la protection des minoritaires dans les sociétés faisant appel public à l’épargne.
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