Le financement d’acquisition par effet de levier, communément désigné par l’acronyme LBO, repose sur la constitution d’une société holding qui emprunte les fonds nécessaires au rachat d’une société cible, la dette étant ensuite remboursée grâce aux flux dégagés par cette dernière. Ce montage, devenu un instrument ordinaire des opérations de transmission et de capital-investissement, présente la particularité de faire porter à la société acquise le poids financier de sa propre acquisition. Sa diffusion dans les opérations de taille moyenne comme dans les grands rachats d’entreprises explique l’importance pratique des questions contentieuses qu’il soulève, les associés de la holding de reprise étant liés par des pactes dont l’exécution traverse la vie entière du montage. Il en résulte un potentiel contentieux spécifique, qui se déploie dans trois directions principales : la restructuration du capital de la cible, la responsabilité des financeurs et la protection des associés minoritaires ou cédants.
La chambre commerciale de la Cour de cassation a récemment éclairé chacune de ces directions. L’arrêt rendu le 26 novembre 2025 dans un litige opposant un fonds d’investissement au dirigeant historique d’une société rachetée par effet de levier en constitue le point d’observation le plus complet : la haute juridiction y a admis qu’une restructuration du capital décidée en exécution d’un protocole de conciliation homologué pouvait caractériser un abus de majorité. Cette solution, qui refuse d’ériger l’homologation en immunité, s’inscrit dans un mouvement jurisprudentiel plus large, engagé depuis 2023, dont la présente étude se propose de restituer la cohérence. Le contentieux du LBO présente en effet une unité remarquable : il oppose presque toujours le minoritaire au majoritaire, le cédant à l’acquéreur, ou le dirigeant aux financeurs, autour d’une même question, celle de la loyauté de l’information financière et de la justification économique des opérations sur le capital.
L’objet de cette étude est de mesurer les risques contentieux que le montage à effet de levier fait peser sur ses parties, à la lumière des décisions rendues par la chambre commerciale et par les cours d’appel entre 2023 et 2026. On analysera d’abord les risques nés de la restructuration du capital de la société cible, puis ceux qui résultent du financement du montage et de la défense des associés minoritaires.
I. Les risques contentieux nés de la restructuration du capital de la société cible
La dette d’acquisition doit être apurée. Lorsque les flux de la cible s’avèrent insuffisants, les majoritaires répondent par des restructurations du capital : augmentation de capital, réduction préalable par compensation des pertes, dilution des minoritaires. Chacune de ces opérations demeure soumise au contrôle de l’intérêt social, dont la jurisprudence a précisé la portée et les limites.
A. La dilution du minoritaire et le contrôle de l’intérêt social
Aux termes de l’article 1832 du code civil, « la société est instituée par deux ou plusieurs personnes qui conviennent par un contrat d’affecter à une entreprise commune des biens ou leur industrie en vue de partager le bénéfice ou de profiter de l’économie qui pourra en résulter », et « les associés s’engagent à contribuer aux pertes » (legifrance.gouv.fr). Le contrat de société place ainsi chaque associé dans une communauté d’intérêts dont les décisions collectives ne doivent jamais s’écarter. Aux termes de l’article 1833 du code civil, « toute société doit avoir un objet licite et être constituée dans l’intérêt commun des associés », et la société « est gérée dans son intérêt social » (legifrance.gouv.fr). Le texte rappelle ainsi que la décision d’augmenter le capital, alors même qu’elle procède d’un vote majoritaire, ne peut avoir pour objet ni pour effet de servir les seuls intérêts des associés majoritaires. Dans les sociétés par actions, l’article L. 225-204 du code de commerce ajoute que la réduction du capital est autorisée ou décidée par l’assemblée générale extraordinaire, mais qu’« en aucun cas, elle ne peut porter atteinte à l’égalité des actionnaires » (legifrance.gouv.fr). La combinaison de ces deux exigences définit le cadre dans lequel s’apprécie la régularité des opérations sur le capital menées au sein d’une holding de reprise.
La chambre commerciale a précisé, dans un arrêt du 6 mai 2026, que la rupture de l’égalité entre associés ne suffit pas, à elle seule, à caractériser l’abus de majorité. La cour d’appel de Montpellier avait retenu que le gérant majoritaire avait fait voter, en l’absence de l’associée minoritaire, « des augmentations de capital qui ont créé une rupture de l’égalité entre les associés en contrariété avec l’intérêt social », la participation de celle-ci étant passée de 49,75 % en 1986 à 9,95 % en 1996, et en avait déduit une faute personnelle engageant sa responsabilité délictuelle. La Cour de cassation a censuré ce raisonnement : « en se déterminant ainsi, par des motifs impropres à caractériser l’absence de conformité des augmentations de capital à l’intérêt social, la cour d’appel n’a pas donné de base légale à sa décision » (Cass. com., 6 mai 2026, n° 25-11.498, courdecassation.fr). Il en résulte que la contrariété à l’intérêt social doit être concrètement constatée par les juges du fond et ne se déduit pas mécaniquement de la dilution elle-même.
Les cours d’appel mettent en œuvre ce contrôle avec une exigence variable selon la qualité des justifications économiques produites. La cour d’appel de Montpellier, dans un arrêt du 14 octobre 2025 rendu dans le cadre d’un litige issu d’un rachat à effet de levier portant sur un groupe industriel, a retenu l’abus de majorité après avoir constaté que la société disposait de fonds propres importants et que la décision litigieuse avait été prise sans justification économique particulière. Elle en a déduit que « l’opération initiée par la délibération du 28 avril 2022 a été montée dans l’unique dessein de favoriser les membres de la majorité au détriment de la société Comeca Investissement » (CA Montpellier, 14 oct. 2025, n° 24/02140, courdecassation.fr). À l’inverse, la même cour a débouté l’associée minoritaire d’une exploitation agricole dans un arrêt du 7 avril 2026, après avoir rappelé qu’« il y a abus de majorité lorsque la décision de l’assemblée a été prise contrairement à l’intérêt social et dans l’unique dessein de favoriser les membres de la majorité au détriment des membres de la minorité », puis constaté qu’« aucun abus de majorité n’est démontré » en l’absence de preuve du dessein reproché (CA Montpellier, 7 avr. 2026, n° 24/04832, courdecassation.fr).
Les limites du grief sont par ailleurs fermement tracées. La chambre commerciale a jugé, dans un arrêt du 8 novembre 2023 publié au Bulletin : « Une décision prise à l’unanimité des associés ne peut être constitutive d’un abus de majorité » (Cass. com., 8 nov. 2023, n° 22-13.851, publié au Bulletin, courdecassation.fr). La qualification suppose en effet l’existence d’une majorité qui impose sa volonté à une minorité, ce qui exclut les décisions adoptées par l’ensemble des associés. En sens inverse, le comportement du minoritaire n’est pas indifférent au juge : la Cour de cassation a retenu que « le refus d’un associé minoritaire de modifier l’objet social peut être contraire à l’intérêt général de la société », de sorte que l’abus de minorité répond, dans sa logique, à l’abus de majorité (Cass. com., 13 mars 2024, n° 22-13.764, publié au Bulletin, courdecassation.fr). Ces deux bornes encadrent le contrôle des décisions collectives prises dans le déroulement d’un montage à effet de levier.
B. Le coup d’accordéon sous l’empire d’un protocole de conciliation
Lorsque la dette d’acquisition devient insoutenable, la holding de reprise cherche le plus souvent une issue amiable. L’article L. 611-8 du code de commerce organise alors l’homologation de l’accord obtenu au terme d’une conciliation : le tribunal homologue l’accord si le débiteur n’est pas en cessation des paiements ou si l’accord conclu y met fin, si « les termes de l’accord sont de nature à assurer la pérennité de l’activité de l’entreprise » et si « l’accord ne porte pas atteinte aux intérêts des créanciers non signataires » (legifrance.gouv.fr). Ces conditions ont pour objet la sauvegarde de l’entreprise et la protection des créanciers, non la défense des associés minoritaires.
C’est précisément cette zone que la chambre commerciale a explorée dans son arrêt du 26 novembre 2025. Une société d’investissement avait racheté, en 2015, à l’occasion d’une opération d’achat à effet de levier, la société Nerim Group par l’intermédiaire d’une holding, aux côtés du dirigeant et actionnaire historique de la cible, devenu associé minoritaire de cette holding. Un protocole de conciliation signé le 25 juillet 2016 et homologué le 4 octobre 2016 avait prévu le réaménagement de la dette financière et la réduction du capital social à zéro par annulation de l’ensemble des actions, à hauteur de 26 950 970 euros, suivie de trois augmentations de capital, dont une réservée, ce qui avait dilué la participation du minoritaire dans des proportions extrêmes. La cour d’appel de Paris avait condamné la société majoritaire à payer au minoritaire la somme de 2 523 591 euros au titre du préjudice subi du fait de l’abus de majorité, outre 300 000 euros en réparation de son préjudice moral.
Le pourvoi soutenait qu’une décision sociale prise en exécution d’un protocole de conciliation homologué, de nature à assurer la pérennité de la société, est nécessairement conforme à l’intérêt social. La Cour de cassation a rejeté ce moyen. Elle a relevé que la cour d’appel avait souverainement retenu que « le protocole de conciliation prévoyant l’opération de réduction de capital suivie d’une augmentation de capital en partie réservée avait été conclu sur le fondement d’une présentation erronée de la situation financière de la société Nerim Group ». Il s’en déduit que « nonobstant l’homologation par le tribunal du protocole de conciliation, l’opération litigieuse, qui avait été décidée dans le seul dessein de favoriser les majoritaires au détriment des minoritaires, n’était pas conforme à l’intérêt de la société et caractérisait en conséquence un abus de majorité de la part de la société Dzeta Partners » (Cass. com., 26 nov. 2025, n° 24-15.730, publié au Bulletin, courdecassation.fr).
La portée de cette solution dépasse la seule procédure de conciliation. L’homologation vérifie les conditions légales de l’accord à partir des informations fournies au tribunal, sans garantir l’exactitude des données financières transmises ni la conformité des décisions d’exécution à l’intérêt social. L’associé minoritaire conserve dès lors la faculté de discuter le bien-fondé des opérations de restructuration, y compris lorsque celles-ci s’inscrivent dans un cadre judiciairement validé. La solution se comprend au regard de la nature même de la conciliation : procédure amiable entourée de garanties moindres qu’une procédure judiciaire, elle ne saurait conférer aux décisions sociales qu’elle commande une force que la loi ne leur attribue pas. Les majoritaires et les financeurs doivent en tirer la conséquence pratique : documenter, avant toute restructuration, la situation financière réelle de la holding et les justifications économiques de chaque opération, sous peine de voir l’ensemble du montage discuté a posteriori.
II. Les risques contentieux nés du financement du montage et de la défense des minoritaires
La dette d’acquisition met en présence la holding, la société cible et les prêteurs. Lorsque la société entre en difficulté, la question de la responsabilité des financeurs se pose dans les limites de l’article L. 650-1 du code de commerce ; dans le même temps, les associés évincés et les cédants disposent d’actions dont le régime procédural a été récemment précisé.
A. La responsabilité des financeurs et l’immunité de l’article L. 650-1
Aux termes de l’article L. 650-1 du code de commerce, « lorsqu’une procédure de sauvegarde, de redressement judiciaire ou de liquidation judiciaire est ouverte, les créanciers ne peuvent être tenus pour responsables des préjudices subis du fait des concours consentis, sauf les cas de fraude, d’immixtion caractérisée dans la gestion du débiteur ou si les garanties prises en contrepartie de ces concours sont disproportionnées à ceux-ci » (legifrance.gouv.fr). Le texte ajoute que, si la responsabilité d’un créancier est reconnue, « les garanties prises en contrepartie de ses concours peuvent être annulées ou réduites par le juge ». Les financeurs d’une opération à effet de levier bénéficient donc d’une protection légale dont ils ne sortent qu’à des conditions strictement définies.
La chambre commerciale a délimité la notion de fraude dans un arrêt du 17 janvier 2024 publié au Bulletin. Elle a énoncé : « Constitue un acte frauduleux, au sens de ce texte, celui réalisé en utilisant des moyens déloyaux destinés à surprendre un consentement, à obtenir un avantage matériel ou moral indu, ou réalisé avec l’intention d’échapper à l’application d’une loi impérative ou prohibitive ». Elle a en conséquence censuré la cour d’appel qui avait condamné une banque pour soutien abusif « par des motifs impropres à caractériser une fraude commise par la banque et sans constater en quoi l’absence de réaction de la banque à l’échéance du billet à ordre était frauduleuse, la cour d’appel n’a pas donné de base légale à sa décision » (Cass. com., 17 janv. 2024, n° 22-18.090, publié au Bulletin, courdecassation.fr). L’immunité légale ne cède ainsi que devant des comportements précisément caractérisés, la fraude supposant des manœuvres déloyales et non une simple passivité du prêteur.
Cette jurisprudence intéresse directement le montage à effet de levier, dont le financement repose sur des concours consentis à la holding de reprise et garantis par les titres de la cible. La responsabilité du prêteur ne peut être engagée qu’au prix de la démonstration d’une fraude, d’une immixtion caractérisée dans la gestion ou de garanties disproportionnées, trois qualifications dont la jurisprudence exige une caractérisation précise et concrète. Le prêteur conserve en outre la faculté de voir ses garanties annulées ou réduites lorsque sa responsabilité est retenue, ce qui fait de la constitution des sûretés une étape dont l’équilibre doit être mesuré dès la structuration de l’opération. Par ailleurs, la forme sociale des structures en présence n’est pas sans incidence sur l’organisation du montage : la holding de reprise est le plus souvent constituée sous la forme d’une société par actions simplifiée, dont l’article L. 227-5 du code de commerce se borne à prévoir que « les statuts fixent les conditions dans lesquelles la société est dirigée » (legifrance.gouv.fr). Cette liberté statutaire facilite l’organisation contractuelle des rapports entre associés, sans jamais les dispenser du respect de l’intérêt social défini à l’article 1833 du code civil.
B. Les actions ouvertes à l’associé évincé : nullité, responsabilité et prescription
L’article 1844-10 du code civil, dans sa rédaction issue de l’ordonnance du 12 mars 2025 entrée en vigueur le 1er octobre 2025, dispose que « la nullité des décisions sociales ne peut résulter que de la violation d’une disposition impérative de droit des sociétés, à l’exception du dernier alinéa de l’article 1833, ou de l’une des causes de nullité des contrats en général » (legifrance.gouv.fr). L’abus de majorité, qui sanctionne une décision contraire à l’intérêt social, trouve sa place dans ce contentieux de la nullité des délibérations. La chambre commerciale en a précisé les conditions procédurales dans un arrêt du 9 juillet 2025 publié au Bulletin : « la recevabilité d’une action en nullité d’une délibération sociale pour abus de majorité n’est pas, en l’absence de demande indemnitaire dirigée contre les associés majoritaires, subordonnée à la mise en cause de ces derniers » (Cass. com., 9 juill. 2025, n° 23-23.484, publié au Bulletin, courdecassation.fr). L’associé qui se borne à demander l’annulation de la délibération n’a donc pas à attraire personnellement les majoritaires dans la procédure.
À côté de l’action en nullité, l’associé évincé peut engager une action en responsabilité délictuelle contre l’auteur de l’abus. Dans l’arrêt précité du 6 mai 2026, la chambre commerciale a retenu que « l’action délictuelle en réparation d’un dommage causé par un abus de majorité se prescrit par cinq ans », et que la cour d’appel avait pu décider que le dépôt d’un rapport d’expertise constituait le premier événement ayant révélé à l’associée minoritaire « l’existence et l’ampleur de sa spoliation », de sorte que l’action n’était pas prescrite (Cass. com., 6 mai 2026, n° 25-11.498, courdecassation.fr). Cette dualité entre l’action en nullité de la délibération et l’action indemnitaire contre l’associé majoritaire structure la stratégie procédurale des minoritaires dans le contentieux du LBO. L’annulation efface la délibération litigieuse et oblige les majoritaires à reconstruire l’opération, tandis que la responsabilité répare le préjudice personnellement subi, ces deux voies pouvant être cumulées lorsque les conditions en sont réunies.
Dans les opérations de cession qui accompagnent ou préparent le montage, la garantie d’actif et de passif constitue l’instrument de protection de l’acquéreur. La chambre commerciale en a rappelé la fonction dans un arrêt du 12 mars 2025, en relevant qu’une écriture comptable irrégulière pratiquée par le cédant « qui entrait dans le champ de la garantie d’actif et de passif destinée à préserver l’acquéreur de toute diminution d’actif, n’avait pas été inscrite dans le but de tromper » la cessionnaire et de la déterminer à conclure, ce qui excluait le dol (Cass. com., 12 mars 2025, n° 23-12.169, courdecassation.fr). Lorsque la cible est constituée sous la forme d’une société à responsabilité limitée, l’article L. 223-18 du code de commerce précise en outre que, dans les rapports avec les tiers, « le gérant est investi des pouvoirs les plus étendus pour agir en toute circonstance au nom de la société, sous réserve des pouvoirs que la loi attribue expressément aux associés » (legifrance.gouv.fr). Les décisions qui touchent à la modification des statuts échappent ainsi au gérant et relèvent des associés, ce qui replace le contrôle de la majorité au centre du contentieux du montage à effet de levier.
Conclusion
Le montage à effet de levier concentre, sur la personne de la société cible et de ses associés, les tensions du financement d’acquisition et celles du droit des sociétés. La jurisprudence de la chambre commerciale, de 2023 à 2026, en a tracé les lignes directrices : l’intérêt social demeure le filtre permanent de toute restructuration du capital, l’homologation d’un protocole de conciliation ne purge pas les décisions d’exécution qui méconnaissent cet intérêt, et l’immunité de l’article L. 650-1 du code de commerce ne cède que devant la fraude, l’immixtion caractérisée ou les garanties disproportionnées. L’associé minoritaire dispose à la fois de l’action en nullité des délibérations et de l’action indemnitaire, cette dernière se prescrivant par cinq ans.
Les conséquences pratiques se déduisent de cette construction. Les majoritaires et les financeurs doivent documenter la situation financière de la holding et les justifications économiques de chaque opération sur le capital, dès l’origine du montage et à chaque étape de son exécution, et ils doivent traiter l’information communiquée aux associés comme une exigence de loyauté plutôt que comme une simple formalité. Les associés minoritaires et les cédants doivent, de leur côté, préserver la preuve de l’information financière qui leur a été communiquée, choisir avec soin entre nullité et responsabilité selon le but poursuivi, et surveiller le point de départ des délais de prescription. La rigueur de l’information financière est, en définitive, le premier instrument de prévention du contentieux du LBO.
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