Le 15 juin 2026, la commission d’enquête de l’Assemblée nationale sur « la prédation des capacités productives françaises par les fonds spéculatifs » a rendu public son rapport. Présidé par Emmanuel Mandon et rapporté par Aurélie Trouvé, ce document de plusieurs centaines de pages dresse un constat sévère des pratiques de certains fonds d’investissement à l’égard des entreprises françaises : endettement excessif par leveraged buy-out, remontées de dividendes injustifiées, frais de gestion abusifs, absence de volonté de redressement durable des sociétés acquises. Le rapport recommande un encadrement législatif renforcé de ces pratiques. Or, avant même que le législateur ne se saisisse de ces propositions, le droit français des sociétés et des procédures collectives dispose déjà d’un arsenal juridique dont la chambre commerciale de la Cour de cassation a, par une série de décisions rendues entre 2023 et 2026, précisé la portée et les limites. Cet article se propose d’examiner, au regard de la jurisprudence la plus récente de la chambre commerciale, dans quelle mesure les instruments du droit positif permettent de répondre aux dérives identifiées par la commission d’enquête, et quelles brèches subsistent.
I. La responsabilité des fonds d’investissement en tant qu’associés majoritaires ou dirigeants de fait
A. L’abus de majorité à l’épreuve des montages LBO
La technique du leveraged buy-out consiste, pour un fonds d’investissement, à acquérir une société cible par l’intermédiaire d’une holding de reprise, en finançant l’acquisition par un endettement important que la société cible devra ensuite rembourser. La commission d’enquête a relevé que des leviers de dette supérieurs à six ou sept fois l’excédent brut d’exploitation étaient couramment pratiqués, conduisant à un appauvrissement mécanique de l’entreprise acquise au profit du fonds. Cette mécanique soulève la question de l’abus de majorité, défini comme une décision collective prise par l’associé majoritaire contrairement à l’intérêt social, dans l’unique dessein de favoriser ses propres intérêts au détriment des associés minoritaires.
Par un arrêt du 26 novembre 2025, la chambre commerciale a jugé que « le contenu d’un protocole de conciliation conclu entre les associés d’une société peut être de nature, s’il n’est pas conforme à l’intérêt de la société, à caractériser un abus de majorité, quand bien même ce protocole aurait fait l’objet d’une homologation judiciaire » Cass. com., 26 nov. 2025, n° 24-15.730, Publié au Bulletin. En l’espèce, le fonds Dzeta Partners avait racheté, à l’occasion d’une opération de LBO, la société Nerim Group par l’intermédiaire d’une holding. Un protocole de conciliation homologué prévoyait une réduction de capital suivie d’une augmentation de capital aux termes de laquelle l’associé historique était évincé. La cour d’appel de Paris avait retenu que cette opération caractérisait un abus de majorité, et la chambre commerciale a rejeté le pourvoi du fonds.
Cette décision consacre un principe important : l’homologation judiciaire d’un protocole de conciliation ne constitue pas un brevet d’immunité. Le juge du fond conserve la faculté de contrôler, a posteriori, la conformité de l’opération à l’intérêt social, sur le fondement de l’article 1833 du Code civil article 1833 du Code civil. Par ailleurs, dans un arrêt du 9 juillet 2025, la chambre commerciale a facilité l’accès au juge pour les associés minoritaires en jugeant que « la recevabilité d’une action en nullité d’une délibération sociale pour abus de majorité n’est pas, en l’absence de demande indemnitaire dirigée contre les associés majoritaires, subordonnée à la mise en cause de ces derniers » Cass. com., 9 juill. 2025, n° 23-23.484, Publié au Bulletin. Cette solution, rendue sur le fondement de l’article 1844-10 du Code civil article 1844-10 du Code civil, allège les contraintes procédurales qui pesaient jusqu’alors sur les minoritaires.
En sens inverse, la chambre commerciale a rappelé, par un arrêt du 8 novembre 2023, qu’« une décision prise à l’unanimité des associés ne peut être constitutive d’un abus de majorité » Cass. com., 8 nov. 2023, n° 22-13.851, Publié au Bulletin. Cette réserve est d’importance dans le contexte des LBO, où les dirigeants historiques, souvent associés minoritaires après l’opération, peuvent être contraints de consentir à certaines décisions sous la pression économique du fonds majoritaire. La question de la réalité du consentement, distincte de celle de sa formalisation unanime, demeure un angle mort que la jurisprudence n’a pas encore pleinement exploré.
B. La responsabilité pour insuffisance d’actif et la notion de dirigeant de fait
Lorsque la société cible, écrasée par le service de la dette contractée pour financer son propre rachat, finit par déposer le bilan, se pose la question de la responsabilité des personnes physiques ou morales qui ont piloté l’opération. L’article L. 651-2 du Code de commerce article L. 651-2 du Code de commerce permet au tribunal, en cas d’insuffisance d’actif, de condamner les dirigeants de droit ou de fait ayant contribué à une faute de gestion à supporter tout ou partie du passif social. Encore faut-il caractériser une faute qui ne se réduise pas à une simple négligence, ainsi que l’a rappelé la chambre commerciale dans un arrêt du 2 octobre 2024 : « la loi du 9 décembre 2016, qui écarte, en cas de simple négligence dans la gestion de la société, la responsabilité du dirigeant au titre de l’insuffisance d’actif, est applicable immédiatement aux procédures collectives en cours » Cass. com., 2 oct. 2024, n° 23-15.995, Publié au Bulletin.
La qualification de dirigeant de fait est, dans le contexte des LBO, un enjeu contentieux central. Le fonds d’investissement, qui n’est pas formellement dirigeant de la société cible, peut néanmoins s’immiscer dans la gestion de celle-ci au point d’en devenir le dirigeant de fait. La chambre commerciale a, par un arrêt du 13 décembre 2023, étendu le champ de la responsabilité pour insuffisance d’actif en jugeant que « lorsque la personne morale mise en liquidation judiciaire est une société par actions simplifiée dirigée par une personne morale, la responsabilité pour insuffisance d’actif est encourue non seulement par cette personne morale, dirigeant de droit, mais aussi par le représentant légal de cette dernière » Cass. com., 13 déc. 2023, n° 21-14.579, Publié au Bulletin. Cette solution, fondée sur la combinaison des articles L. 227-7 article L. 227-7 du Code de commerce, L. 651-1 et L. 651-2 du Code de commerce, permet de remonter la chaîne de décision jusqu’aux personnes physiques qui animent la personne morale dirigeante.
La jurisprudence récente a également précisé l’exigence de lien causal entre la faute et l’insuffisance d’actif. Dans un arrêt du 20 mai 2026, la chambre commerciale a censuré une cour d’appel qui n’avait pas « précisé en quoi la faute retenue a contribué à l’insuffisance d’actif » Cass. com., 20 mai 2026, n° 25-14.635. Par ailleurs, dans un arrêt du 11 décembre 2024, elle a jugé que « la poursuite d’une activité déficitaire ne peut résulter du seul constat d’une augmentation du montant des dettes » Cass. com., 11 déc. 2024, n° 23-19.807, Publié au Bulletin. Ces exigences probatoires, protectrices des dirigeants de bonne foi, peuvent paradoxalement bénéficier aux fonds d’investissement dont l’ingénierie juridique rend plus difficile la caractérisation d’une faute de gestion directement imputable.
La question de la détermination de l’insuffisance d’actif elle-même a fait l’objet d’une précision importante. Dans un arrêt du 23 octobre 2024, la chambre commerciale a jugé que « seules les dettes nées avant le jugement d’ouverture peuvent être prises en compte pour la détermination de l’insuffisance d’actif » et qu’« il n’y a pas lieu, pour déterminer l’insuffisance d’actif, de soustraire de l’actif les frais de sa réalisation » Cass. com., 23 oct. 2024, n° 23-15.365, Publié au Bulletin. Cette solution, qui exclut du calcul les dettes postérieures au jugement d’ouverture, a pour effet de limiter l’assiette de la condamnation, ce qui peut, dans un contexte de LBO où l’essentiel du passif est antérieur à l’ouverture de la procédure, jouer en faveur des créanciers lésés.
Un arrêt du 14 janvier 2026 illustre la rigueur avec laquelle la chambre commerciale contrôle la motivation des décisions de condamnation pour insuffisance d’actif. Dans cette espèce, la cour d’appel avait condamné le dirigeant à supporter la totalité du passif au motif que les redressements fiscaux dont la société avait fait l’objet représentaient soixante-dix pour cent de ce passif. La chambre commerciale, pour rejeter le pourvoi, a relevé que la cour d’appel avait caractérisé « une faute de gestion ayant directement contribué à l’insuffisance d’actif, le redressement fiscal opéré ayant généré une dette qui représente environ 70 % du passif » et que « la société a revendu des véhicules sans mandat, reste redevable de la moitié du prix de rachat d’un véhicule qu’elle s’était engagée à payer et qu’un chèque a été rejeté pour défaut de provision » Cass. com., 14 janv. 2026, n° 25-10.463. Ces exigences de motivation, transposées au contentieux des fonds d’investissement, obligeraient le liquidateur à démontrer avec précision comment les décisions du fonds ont directement aggravé le passif.
Enfin, dans un arrêt du 12 juin 2025, la chambre commerciale a rappelé que « le tribunal peut prononcer la faillite personnelle du dirigeant de la personne morale débitrice contre lequel a été relevé un ou plusieurs faits énumérés par les articles L. 653-4 et L. 653-5 du code de commerce, sans qu’il soit tenu de constater l’existence d’une insuffisance d’actif » Cass. com., 12 juin 2025, n° 24-13.566, Publié au Bulletin. L’autonomie des sanctions personnelles par rapport à l’action en comblement de passif offre ainsi au ministère public et aux organes de la procédure collective un levier supplémentaire, indépendant de la démonstration d’un préjudice chiffré.
II. Les instruments préventifs et curatifs à la disposition des parties prenantes
A. L’extension de procédure collective et la confusion des patrimoines
L’une des techniques privilégiées des fonds d’investissement consiste à loger l’endettement dans la société cible tout en maintenant les actifs et la trésorerie dans la holding de reprise. Cette structuration, qui isole le risque financier dans la société opérationnelle, conduit souvent à une situation où la holding s’enrichit des flux remontant de sa filiale sans assumer le passif de celle-ci. Le droit français des procédures collectives dispose toutefois d’un mécanisme correcteur : l’extension de procédure pour confusion des patrimoines.
La chambre commerciale, par un arrêt du 15 avril 2026, a opéré un revirement de jurisprudence significatif en matière de cessation des paiements, en unifiant la date à retenir pour l’action en responsabilité pour insuffisance d’actif et pour les sanctions personnelles Cass. com., 15 avr. 2026, n° 24-13.960, FS-B. Cette clarification est de nature à sécuriser l’action des liquidateurs confrontés à des montages de groupe complexes, où la date précise de cessation des paiements de la filiale exploitante est souvent difficile à établir en raison des flux intra-groupe.
L’article L. 650-1 du Code de commerce article L. 650-1 du Code de commerce institue une immunité de principe au profit des créanciers ayant consenti des concours à l’entreprise en difficulté, sauf en cas de fraude, d’immixtion caractérisée dans la gestion du débiteur ou de garanties disproportionnées. Ce texte, souvent invoqué par les banques ayant financé le LBO, ne protège pas directement le fonds d’investissement lui-même dans ses relations avec la société cible, car il vise les « concours consentis » et non les actes de gestion. La distinction est capitale : le fonds qui se comporte en dirigeant de fait ne saurait se prévaloir du statut protecteur de créancier.
B. Les perspectives de réforme ouvertes par le rapport parlementaire
Le rapport de la commission d’enquête formule plusieurs recommandations qui, si elles étaient transposées en droit positif, modifieraient substantiellement l’équilibre actuel. Parmi les plus saillantes figurent l’interdiction ou l’encadrement strict des LBO dont le levier excède un certain multiple de l’excédent brut d’exploitation, la limitation des remontées de dividendes pendant la durée de remboursement de la dette d’acquisition, et la responsabilisation des fonds en tant que garants du passif social des entreprises qu’ils contrôlent.
Ces propositions ne sont pas sans fondement dans le droit positif. L’article 1833 du Code civil, dans sa rédaction issue de la loi Pacte du 22 mai 2019, dispose que « la société est gérée dans son intérêt social, en prenant en considération les enjeux sociaux et environnementaux de son activité ». La notion d’intérêt social, dont la chambre commerciale fait une application concrète dans le contentieux de l’abus de majorité, pourrait servir de vecteur à une obligation de gestion durable de l’entreprise acquise, interdisant au fonds majoritaire de sacrifier la pérennité de la société à la maximisation de son rendement à court terme.
Par ailleurs, le rapport de la commission d’enquête a mis en évidence le rôle paradoxal de la puissance publique dans le financement des fonds d’investissement. BPIFrance, qui a investi un milliard sept cents millions d’euros dans des fonds privés en 2025, se trouve en situation de financer indirectement des opérations dont les effets sur l’emploi et le tissu industriel français sont précisément critiqués par la représentation nationale. Cette contradiction n’est pas sans incidence juridique : la qualité de co-investisseur public pourrait, dans certaines configurations, fonder une action en responsabilité de l’État pour carence dans le contrôle de l’usage des fonds publics, sur le fondement de la faute lourde du régulateur.
Ces propositions ne sont pas sans écho avec certaines évolutions jurisprudentielles récentes de la chambre commerciale. Dans un arrêt du 6 mai 2026, celle-ci a jugé que l’action en responsabilité pour abus de majorité se prescrit par cinq ans à compter du jour où l’associé minoritaire a connu ou aurait dû connaître les faits lui permettant d’agir, consacrant ainsi un point de départ glissant du délai de prescription Cass. com., 6 mai 2026, n° 25-11.498. Cette solution, protectrice des minoritaires, revêt une importance particulière dans les montages LBO, où les effets de l’abus de majorité peuvent ne se révéler que plusieurs années après l’opération, lorsque la dégradation de la situation financière de l’entreprise devient manifeste.
La commission d’enquête a également mis en lumière les pratiques des « fonds de retournement », qualifiés de « fonds vautours » par la rapporteure, qui « profitent de proies fragiles en exploitant la trésorerie d’entreprises par différents instruments (frais de conseil, frais de gestion, remontées de dividendes injustifiées) ou en ponctionnant les actionnaires sans véritable volonté de redresser durablement ces entreprises ». Ces agissements sont susceptibles de recevoir plusieurs qualifications juridiques en droit positif : abus de confiance, abus de biens sociaux lorsque le dirigeant de la filiale est le représentant du fonds, ou encore gestion de fait fautive au sens de l’article L. 651-2 du Code de commerce. La difficulté réside toutefois moins dans la qualification théorique que dans la charge probatoire, qui pèse sur le liquidateur ou sur l’associé minoritaire, souvent dépourvu des moyens d’investigation nécessaires pour reconstituer des flux financiers complexes conçus pour opacifier le circuit de prélèvement.
Le rapport pointe également le rôle des banques et de BPIFrance dans le financement de ces opérations. L’audition de Nicolas Dufourcq, directeur général de BPIFrance, le 21 mai 2026, a révélé que l’établissement public investit en « fonds de fonds » dans des véhicules gérés par des sociétés de gestion privées, avec une capacité d’investigation limitée sur les pratiques individuelles de chaque fonds. Cette situation illustre une tension plus large entre la politique publique de soutien à l’investissement et les externalités négatives que certains fonds imposent au tissu économique français.
La chambre commerciale a, dans plusieurs décisions récentes, affirmé sa volonté de ne pas laisser sans sanction les comportements abusifs des détenteurs de capital. L’arrêt du 12 juin 2025, précité, qui consacre l’autonomie des sanctions personnelles, et l’arrêt du 9 juillet 2025, qui allège les conditions de recevabilité de l’action en nullité pour abus de majorité, témoignent d’une orientation favorable à la protection des parties prenantes. Par ailleurs, l’arrêt du 26 novembre 2025, en refusant d’accorder à l’homologation judiciaire d’un protocole de conciliation une vertu purgative des abus de majorité, envoie un signal clair : le juge conserve son office de contrôle, et les artifices procéduraux ne sauraient couvrir une atteinte à l’intérêt social.
Conclusion
Le droit français des sociétés et des procédures collectives dispose d’instruments juridiques qui, bien qu’initialement conçus pour des contentieux de moindre envergure, offrent des prises sérieuses contre les dérives de certains fonds d’investissement. L’abus de majorité, la responsabilité pour insuffisance d’actif, l’extension de procédure pour confusion des patrimoines et les sanctions personnelles constituent autant d’outils dont la chambre commerciale a, par une série d’arrêts rendus entre 2023 et 2026, amélioré l’accessibilité et l’efficacité. Les obstacles demeurent cependant réels, qu’il s’agisse de la charge probatoire qui pèse sur le demandeur, de l’opacité des montages financiers ou de la difficulté à remonter la chaîne de décision jusqu’à la personne physique qui anime le fonds.
Les recommandations du rapport parlementaire du 15 juin 2026, qu’elles soient ou non suivies d’une traduction législative, auront à tout le moins eu le mérite de placer ces questions au centre du débat public et d’inciter les praticiens du droit des affaires à mobiliser plus résolument l’arsenal juridique existant. La voie prétorienne, empruntée par la chambre commerciale avec une constance remarquable au cours des trois dernières années, offre un complément crédible à la voie législative, sans en avoir la visibilité médiatique. La difficulté n’est peut-être pas tant dans l’absence d’outils juridiques que dans leur sous-utilisation par des acteurs — liquidateurs, associés minoritaires, comités d’entreprise — qui ne disposent pas toujours des moyens financiers et techniques pour engager des contentieux complexes contre des fonds rompus à l’arbitrage et à la procédure.
L’article L. 651-2 du Code de commerce, dans sa rédaction issue de la loi du 9 décembre 2016, l’article 1833 du Code civil, dans sa rédaction issue de la loi Pacte, et les articles L. 650-1, L. 227-7 et 1844-10 du Code civil et du Code de commerce, forment un édifice normatif cohérent dont la chambre commerciale assure, par une interprétation dynamique et rigoureuse, la mise en œuvre effective. Cet édifice suffira-t-il à endiguer des pratiques que la commission d’enquête a qualifiées de prédatrices ? La réponse dépendra moins du législateur que de la détermination des juridictions consulaires et des praticiens des procédures collectives à faire usage des pouvoirs que le droit leur confère déjà.
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